El Directorio Ejecutivo del FMI concluye la Consulta del Artículo IV con Uruguay correspondiente a 2008

Nota de Información al Público No. 08/141
11 de noviembre de 2008

Las Notas de Información al Público (NIP) forman parte de los esfuerzos del FMI por fomentar la transparencia de sus opiniones y análisis de la evolución y la política económica. Las NIP se publican, con el consentimiento del país o países interesados, al término de las deliberaciones del Directorio Ejecutivo sobre las Consultas del Artículo IV con cada país miembro, la supervisión que ejerce el FMI sobre la evolución a nivel regional, el seguimiento posterior a los programas, y las evaluaciones ex post de los países que aplican programas a más largo plazo. También se publican NIP al término de las deliberaciones del Directorio Ejecutivo sobre cuestiones de política general, salvo en casos específicos en que el Directorio decida lo contrario.

El 24 de octubre de 2008 el Directorio Ejecutivo del Fondo Monetario Internacional (FMI) concluyó la Consulta del Artículo IV con Uruguay1.

Antecedentes

Uruguay ha seguido consolidando sus avances económicos, respaldados por políticas macroeconómicas sólidas y un contexto externo favorable en términos generales. El crecimiento ha superado las expectativas, el desempleo ha caído a niveles mínimos históricos y la pobreza ha continuado en disminución, mientras que se han reducido significativamente las vulnerabilidades económicas. No obstante, la persistencia de las presiones inflacionarias y el deterioro de la economía mundial plantean retos cruciales. Por otra parte, a pesar de los significativos avances logrados, la agenda de reformas del gobierno aún está en curso. Desde que se intensificó la turbulencia financiera mundial, Uruguay ha experimentado una depreciación del peso, un alza de las tasas de interés y un aumento del riesgo país.

El PIB real creció 7,5% en 2007, continuando la fuerte evolución registrada tras la crisis de 2002. El crecimiento de este indicador ha sido excepcionalmente pujante este año, alcanzando una tasa de 13% durante el primer semestre, impulsado principalmente por la demanda interna. Junto con los aumentos de precios de las materias primas alimentarias y petroleras, esa dinámica ha generado presiones inflacionarias persistentes. La inflación de doce meses hasta septiembre de 2008 inclusive fue del 7,5%, cifra que excede el límite superior de la banda fijada como objetivo por el Banco Central (7%). La inflación básica ha aumentado en forma sostenida y se mantiene en un nivel de 9%-10%.

Las autoridades tomaron medidas para contener los aumentos de precios, pero las presiones no han desaparecido. Se elevó en 275 puntos básicos la tasa de política monetaria para llevarla a 7.25% en 2007 y, más recientemente, en otros 50 puntos básicos en octubre; en mayo, se procedió a aumentar los encajes mínimos obligatorios. Por otra parte, se ha permitido que el canal del tipo de cambio funcione más libremente, dando lugar a que el peso se apreciara frente al dólar de EE.UU. hasta el pasado mes de septiembre. Además, en 2007 se implementaron medidas impositivas para impedir que la inflación general alcanzara niveles de dos dígitos, lo que habría provocado ajustes más frecuentes de las pensiones y los salarios. No obstante, aunque la inflación general ha descendido 1.5 puntos porcentuales respecto del nivel máximo alcanzado en 2007, tanto la inflación básica como la general se mantienen por encima de la banda que el Banco Central ha fijado como meta.

Si bien el déficit global se ubica por debajo del nivel objetivo, la política fiscal ha sido algo expansiva. El saldo primario observado disminuyó de 3.75% del PIB en 2006 a un nivel estimado de 2,7% del PIB en 2008. Si se los ajusta en función del ciclo económico y se excluyen los costos generados por la sequía, tanto el saldo primario como el global podrían suponer un impulso positivo en 2008-09. Aun así, en vista de los menores pagos de intereses, se espera que el déficit global se mantendrá entre el 0% y el 0,3% del PIB. Además, la razón deuda bruta/PIB ha seguido disminuyendo, hasta llegar a alrededor de 65% del PIB y a 55% del PIB (neto de reservas internacionales netas). No obstante, de cara al futuro la adopción de metas fiscales más ambiciosas contribuiría a aliviar las presiones de la demanda interna y a aliviar la carga que recae sobre la política monetaria como instrumento para frenar la inflación, permitiendo asimismo una reducción más rápida de la deuda.

El sector externo de Uruguay sigue siendo sólido, gracias a la pujanza de las exportaciones y a un crecimiento de las importaciones impulsado por grandes proyectos de inversión extranjera directa. El Banco Central ha acumulado reservas por US$6.000 millones hasta la fecha. Se ha reducido sensiblemente la deuda a corto plazo mediante operaciones de gestión de deuda, como su desdolarización a través de swaps con el respaldo del Banco Mundial. Se ha mejorado la estructura de la deuda y se han cubierto las necesidades de financiamiento hasta el final de 2009.

Los indicadores financieros han mejorado considerablemente. Pese al fuerte crecimiento del crédito, los indicadores de solidez del sistema financiero han mejorado y muestran un sistema bancario bien capitalizado, un bajo porcentaje de cartera irregular y altos niveles de liquidez. Sin embargo, últimamente la rentabilidad bancaria ha disminuido, en parte como consecuencia de la caída de los rendimientos y la fuerte apreciación del peso registrada hasta agosto. De todos modos, Uruguay sigue siendo una de las economías más dolarizadas del mundo.

A pesar de los sustanciales avances registrados, quedan pendientes diversas reformas estructurales. Se ha avanzado en la reestructuración de la institución financiera especializada en crédito para la vivienda, el Banco Hipotecario del Uruguay, pero resta completar el proceso.

Evaluación del Directorio Ejecutivo

Los directores ejecutivos observaron que las políticas macroeconómicas prudentes y las profundas reformas estructurales emprendidas en los últimos años, a las que contribuyó una coyuntura externa favorable hasta mediados de 2008, han permitido a Uruguay mantener un vigoroso crecimiento de sus exportaciones y de su economía, bajar las tasas de desempleo y de pobreza y reducir significativamente las vulnerabilidades frente a los shocks. Los altos niveles de reservas internacionales y de liquidez de la banca comercial brindan una protección importante frente al debilitamiento de la situación externa. Además, mediante las operaciones de gestión de deuda se ha logrado reducir las necesidades de financiamiento público a corto plazo, disminuir la razón deuda/PIB y mejorar sustancialmente el perfil de la deuda. Como resultado, se han podido contener relativamente los efectos de la reciente turbulencia de los mercados financieros mundiales.

A pesar de estos logros, los directores señalaron que la economía de Uruguay sigue siendo vulnerable. En particular, el deterioro de la situación financiera y económica mundial plantea riesgos a la baja para una economía pequeña, abierta y dolarizada como la de Uruguay. Uno de los principales retos macroeconómicos será contener la inflación ante los aumentos de precios de los alimentos y los combustibles y las presiones de la demanda interna y los salarios. Los directores también tomaron nota del fuerte aumento registrado últimamente en la prima de riesgo-país. Por ese motivo, subrayaron la importancia de que las autoridades mantengan una actitud de permanente vigilancia y prosigan con firmeza la agenda de reformas para preservar la estabilidad macroeconómica y sostener un crecimiento robusto de la economía.

Los directores elogiaron las medidas adoptadas por las autoridades para atenuar las presiones inflacionarias, como los aumentos de la tasa de intervención y los encajes bancarios así como medidas de administración tributaria. Dado que los índices de inflación básica y general todavía se sitúan por encima de la banda fijada como meta por el Banco Central y que el crédito bancario crece rápidamente, los directores consideraron que alguna contracción monetaria adicional resultaría conveniente. Algunos directores advirtieron, no obstante, que el uso del canal de la tasa de interés podría intensificar las entradas de capital. Los directores en general manifestaron que solo en circunstancias excepcionales se debería recurrir a medidas administrativas para controlar los precios. También hicieron hincapié en la importancia de establecer la estabilidad de precios como objetivo central de la política monetaria a fin de reforzar la credibilidad del marco respectivo, así como de garantizar la independencia del Banco Central desvinculándolo del ciclo electoral.

Los directores observaron que los flujos de capital han complicado la gestión monetaria. Hasta agosto de 2008, los fuertes ingresos de capital y la correspondiente intervención esterilizada para contener la apreciación de la moneda determinaron un fuerte aumento de las reservas y de la deuda del Banco Central. Más recientemente, el deterioro de la situación financiera mundial ha creado nuevos retos, al atenuarse las entradas de capital y depreciarse el tipo de cambio.

La mayoría de los directores consideraron que la política fiscal ha sido expansiva, especialmente en los años sin sequía. Señalaron que el resultado primario se ha deteriorado desde 2006 y que los saldos estructurales primario y global pueden implicar un impulso positivo en 2008-09. Los directores recalcaron que, en vista de que el coeficiente de deuda pública bruta sigue siendo relativamente alto, será esencial mantener un superávit primario elevado para reducir aún más la carga de la deuda. La mayoría de los directores instaron a las autoridades a mantener una orientación fiscal ambiciosa a fin de no imponer una carga mayor sobre la política monetaria, al tiempo que respaldaron la adopción de medidas correctamente focalizadas para aliviar el impacto de los shocks de precios de los alimentos y combustibles sobre los grupos vulnerables. Al mismo tiempo, algunos directores advirtieron que en el cambiante contexto económico actual, la conveniencia de adoptar una orientación de política fiscal más contractiva resulta discutible. La mayoría de los directores también consideraron útil avanzar hacia metas fiscales ajustadas en función del ciclo económico —y algunos sugirieron adoptar una regla fiscal— que a su entender aumentarían la eficacia de la política fiscal y reducirían las vulnerabilidades a mediano plazo. Los directores manifestaron su satisfacción por las operaciones realizadas recientemente para mejorar el perfil de la deuda y reducir su dolarización.

Los directores observaron que el sistema bancario está bien capitalizado y líquido y que presenta una baja proporción de préstamos en situación irregular. Expresaron su satisfacción ante la mayor resistencia del sistema frente a los shocks y solicitaron un mayor fortalecimiento del sector financiero, especialmente en un contexto de caída de la rentabilidad bancaria, volatilidad financiera mundial y dolarización de la economía. El rápido crecimiento reciente del crédito bancario y el aumento de los depósitos de no residentes indican la necesidad de una supervisión bancaria continua y proactiva. Los directores destacaron la importancia de profundizar las reformas del sector financiero y completar la aplicación de las recomendaciones del Programa de Evaluación del Sector Financiero (PESF) de 2006. Esas recomendaciones se refieren a reforzar más los bancos públicos y la supervisión bancaria y a completar la reestructuración del banco de crédito para la vivienda. Los directores expresaron su beneplácito por los importantes avances logrados en esta materia hasta el presente. Consideraron que una pronta aprobación de la ley del sector financiero es esencial para otorgar más independencia al Banco Central y fortalecer los marcos de supervisión y resolución de bancos.

Los directores manifestaron que el clima empresarial favorable imperante en Uruguay ha dado lugar a fuertes entradas de inversión extranjera directa y a la diversificación de las exportaciones y de los mercados de exportación. Acogieron con beneplácito los esfuerzos que se llevan a cabo para mejorar aún más el clima de negocios, como la reforma de las leyes de competencia y de quiebra.


Uruguay: Datos básicos

 
            Prel.

Prel.

  2003 2004 2005 2006 2007 2008

2009

 
(Variación porcentual anual, salvo indicación en contrario)

PIB real

2,2 11,8 6,6 7,0 7,4 9,5 5,5

Consumo real

1,1 9,5 2,8 8,6 9,7 9,8 7,8

Inversión real

18,0 22,0 12,7 24,7 2,6 16,5 8,0

Precios

             

Índice de precios al consumidor (promedio del período)

19,4 9,2 4,7 6,4 8,1 7,6 7,4

Índice de precios al consumidor (fin del período)

10,2 7,6 4,9 6,4 8,5 8,5 7,5

Términos de intercambio

2,2 -2,4 -6,3 -1,6 0,6 -0,3 0,2
(Porcentaje del PIB)

Finanzas del sector público

             

Ingresos totales

32,0 30,9 31,8 31,8 33,8 32,4 33,8

Gasto (incluye discrepancia estadística)

35,3 33,2 32,5 32,5 33,8 32,7 33,9

Resultado primario

2,7 3,8 3,9 3,8 3,6 2,7 3,1

Resultado global

-3,2 -2,2 -0,7 -0,6 0,0 -0,3 -0,1

Deuda del sector público 1/

110 97 75 66 62 58 53

Deuda externa pendiente

98,2 87,4 68,3 54,7 52,3 41,3 36,2

De la cual: Deuda pública externa

85,3 76,9 60,8 48,2 47,3 36,3 31,3
(Variación porcentual anual)

Dinero y crédito

             

Base monetaria (fin del período)

24,9 11,1 34,1 13,0 16,4 29,9 ...

M1

34,6 13,4 29,4 21,8 29,4 22,7 ...

M3

21,7 -2,0 0,4 12,3 3,8 2,6 ...

Crédito al sector privado (tipo de cambio constante)

-23,9 -11,2 2,7 9,1 22,1 28,6 ...

Reservas oficiales brutas (millones de US$) 2/

2.087 2.512 3.438 3.091 4.096 6.371 6.926

En porcentaje de la deuda a corto plazo

131,3 112,4 153,8 492,1 495,3 648,3 597,7

En porcentaje de la deuda a corto plazo y
depósitos en moneda extranjera

20,0 27,7 32,9 32,8 40,2 61,7 61,1
(Porcentaje del PIB, salvo indicación en contrario)

Balanza de pagos

             

Cuenta corriente

-0,5 0,3 0,0 -2,4 -0,8 -1,7 -2,4

Exportaciones de mercancías, f.o.b.

20,3 23,7 22,5 22,7 21,8 22,4 20,6

Importaciones de mercancías, f.o.b.

18,7 22,6 22,3 25,2 23,9 24,3 23,2

Servicios, renta y transferencias (netos)

-2,1 -0,8 -0,2 0,1 1,3 0,3 0,2

Cuenta de capital y cuenta financiera

9,3 0,5 6,1 1,0 6,1 8,7 4,0

Inversión extranjera directa

3,6 2,4 4,3 7,1 3,8 3,3 2,8

Balanza de pagos global (millones de US$)

1.380 454 951 -337 1.005 2.275 555

Coeficiente de servicio de la deuda (porcentaje de
exportaciones de bienes y servicios)

52,3 44,8 53,1 92,5 25,0 16,5 15,9
 

Fuentes: Datos suministrados por las autoridades de Uruguay, y estimaciones del personal técnico del FMI.
1/ Deuda del sector público, neta de reservas de libre disponibilidad del Banco Central del Uruguay.
2/ Incluye la acumulación de reservas mediante los encajes obligatorios de las instituciones financieras residentes.


1 Conforme al Artículo IV de su Convenio Constitutivo, el FMI mantiene conversaciones bilaterales con sus miembros, habitualmente todos los años. Un equipo de funcionarios del FMI visita el país, recaba información económica y financiera y analiza con las autoridades la evolución del país y sus políticas en materia económica. Tras regresar a la sede del FMI los funcionarios elaboran un informe que sirve de base para el análisis del Directorio Ejecutivo. Al concluir el análisis, el Director Gerente, como Presidente del Directorio, resume las opiniones de los Directores Ejecutivos, lo que se comunica a las autoridades del país.



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