## ДОЛГОВАЯ СЕТЬ

## Source details

**Canonical URL:** [ДОЛГОВАЯ СЕТЬ](https://www.imf.org/-/media/files/publications/fandd/article/2018/march/ru/debroeck.pdf)

## Other formats

- [Markdown version](/-/media/files/publications/fandd/article/2018/march/ru/debroeck.pdf.md)
- [Structured JSON version](/-/media/files/publications/fandd/article/2018/march/ru/debroeck.pdf.json)

---

### Контекст и используемые данные
- Период исследования: между мировыми войнами (1913–1945 годы охвачены в наборе данных).
- Используется новый уникальный набор данных МВФ, отражающий суверенный долг на уровне инструментов стран‑союзников и вражеских стран, а также отдельных членов Британского Содружества.
- Набор данных содержит подробные временные ряды непогашенных сумм основных инструментов суверенного долга.
- Авторы проекта сотрудничают с профессором Нью-Йоркского университета Томасом Дж. Сарджентом и профессором Брандейского университета Джорджем Холлом.

### Основные формы взаимосвязанности и структурные черты сети
- Взаимосвязанность суверенного долга была теснее, чем предполагает анализ только чистых позиций.
- Основные формы взаимосвязанности:
  - Кредитование между правительствами и центральными банками союзников во время и после Первой мировой войны; включение репараций, установленных для Германии и некоторых других стран.
  - Продажи суверенных долговых обязательств частным инвесторам на внешних рынках, резко возросшие в 1920-е годы; значимая роль андеррайтеров и банков (пример: JP Morgan & Co.).
  - Рост внешнего заимствования частного сектора и региональных/местных органов управления (например, поощряемые Германией заимствования для получения иностранной валюты на выплаты репараций).
- Последовательные раунды многосторонних и двусторонних переговоров по пересмотру долга увеличивали число взаимосвязей через прощение части долга и рефинансирование обязательств, что повышало сложность сети.
- Многие страны были вынуждены выпускать долговые обязательства в иностранной валюте за рубежом из‑за отсутствия развитых внутренних финансовых рынков, что повышало уязвимость к девальвациям и росту стоимости долга.

### Риски, механизмы передачи и последствия краха сети
- Когда участники зависят от единого узла, повышается риск цепной реакции; в 1920-е годы большая часть чистой открытой позиции сети приходилась на Германию.
- Германия рассматривалась как «слишком большая, чтобы позволить ей обанкротиться», что делало риски, связанные с репарациями Германии, системными.
- Внезапное прекращение международных потоков капитала в 1931 году отрезало доступ к новому финансированию; некоторые суверенные заемщики прекратили платежи и к 1933 году списали большую часть внешних обязательств, перейдя на продажу внутреннего долга отечественным банкам.
- Последствия общей открытой позиции по отношению к одному крупному должнику распространялись на частный сектор через:
  - Переговоры, затрагивающие новые ссуды, обычно предоставляемые частными инвесторами, что стимулировало государства защищать этих инвесторов.
  - Значимую роль частных и государственных андеррайтеров (включая центральные банки и государственно контролируемые банки) в размещении внешних суверенных облигаций и принятии рисков.
  - Возникновение условных обязательств и морального риска посредством зарубежных заимствований региональных и местных органов управления (пример: принятие Австрией в 1931 году части иностранных обязательств крупнейшего банка Creditanstalt).

### Слабые институциональные механизмы и международная архитектура
- Отсутствие эффективной многосторонней платформы для урегулирования суверенного долга: Лига Наций не могла выступать по‑настоящему глобальной организацией, в том числе потому что США не ратифицировали Версальский договор 1919 года и не участвовали в деятельности Лиги.
- Отсутствовал глобальный кредитор последней инстанции и инструменты для выдачи долгосрочных ссуд: Банк международных расчётов, созданный в 1930 году, в середине 1931 года предоставлял экстренные ссуды, но не мог выдавать долгосрочные ссуды.
- Отсутствовала эффективная международная система для предотвращения скатывания к протекционизму, нескоординированным девальвациям и торговым войнам; Лига Наций могла в лучшем случае помогать в разработке национальных программ стабилизации и координации гарантий по частному кредитованию.
- В вакуум включались видные банкиры и «денежные врачи» — международные банкиры и финансовые советники частного сектора, неформально представлявшие интересы великих держав.

### Уроки и современные параллели
- Внешние суверенные долги, образующие узлы сложной финансовой сети, могут усугублять глобальные финансовые циклы и повышать глубину и продолжительность финансовых потрясений, даже если они не являются первопричиной этих шоков.
- Параллели с более поздними кризисами:
  - Кризис 2008 года и кризис зоны евро 2010 года: утрата доверия инвесторов, потрясения на рынке суверенного долга, нехватка ликвидности и государственное вмешательство повышали бремя внешнего долга.
  - После кризиса 2008 года: реструктуризация суверенного долга (пример: Греция), меры контроля за операциями с капиталом (пример: Исландия и Кипр), увеличение доли отечественных банковских авуаров суверенного долга (пример: Греция, Италия, Португалия, Испания), что создаёт «предпочтение отечественных активов» и может затушевывать цену риска.
  - Примеры внезапного прекращения притоков капитала в странах с формирующимся рынком: кризисы 1980‑х и 1990‑х годов в Аргентине, Бразилии и Мексике.
- Вывод: отсутствие эффективных международных организаций и слабая архитектура регулирования делают сложные долговые сети с крупными общими открытыми позициями источником системных рисков.
- Реакция после Второй мировой войны: создание новых международных организаций и механизмов финансовой поддержки (включая МВФ и План Маршалла) частично ответили на выявленные дефекты, но работа по укреплению архитектуры должна продолжаться, чтобы избежать повторения кризисов периода между войнами.

_Источник: статья Марка Де Брука, Эры Дабла‑Норрис, Николаса Энда и Марины Маринков, ФИНАНСЫ И РАЗВИТИЕ, Март 2018._

---


_Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/fandd/article/2018/march/ru/debroeck.pdf_