## 长期停滞，已成事实

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### 长期停滞论断与背景
- 目前以货币政策可以决定通胀率为前提的宏观经济理论可能并不适用于当前的实际经济情况，因此据此开出的政策处方也并不恰当。
- 这些理论没有预见到日本从1990年开始的通货紧缩式经济减速、没有预见到全球金融危机、缓慢复苏以及十年经济复苏期间低于目标的通胀率，也没有预见到实际利率极低的高额政府债务的可持续性。
- 需要基于阿尔文·汉森在大萧条时期提出的长期停滞理论，发展“旧凯恩斯主义经济学革新”新理论，以理解最新形势并制定行之有效的应对政策。

### 投资不足（要素与机制）
- 人口结构变化：工业化国家的下一代劳动适龄人口将会减少，中国的劳动适龄人口也会减少；与此同时，越来越多的女性正加入劳动大军中，例如，美国现在的女性劳动人口就多于男性。
- 需求减少：人口变化趋势消除了对新资本商品的需求，而这些新资本商品主要用来训练和安置日益增长的劳动力。
- 资本商品价格下降：设备的相对价格，尤其是信息技术领域设备的相对价格的急剧下滑，使得购买一定数量资本商品所需的储蓄也急剧下降，从而使投资放缓。举例：相较于上一代克雷（Cray）超级计算机，一部500美元的iPhone手机的计算能力更强。
- 技术/产业影响：信息技术革命让经济细分更为广泛（电子商务减少购物中心需求；云应用消除文件柜需求，减少办公空间需求）。
- 新的生产方式与共享经济：共享从公寓（爱彼迎）到飞机（利捷航空）、服装（Rent the Runway）、汽车（优步）等，使得住房和物品需求结构发生变化，新一代人倾向住简装公寓而不是大房子。
- 勘探与能源技术：水力压裂等技术降低了石油和天然气开采成本并减少投资需求。
- 垄断与公共投资：垄断力量增强可能阻碍新投资；否决权分配混乱导致公共基础设施投资放缓——目前美国公共基础设施的净投资还不到以前的一半。
- 结论：在上述变化趋势的推动下，不论利率水平如何，投资需求都已大幅缩减。

### 储蓄过剩（来源与效应）
- 收入分配与企业留存：大量收入流向高收入人群，而这些人更倾向于把收入存起来；企业盈利提高、利率下降使更多企业把收益留存起来。
- 未来不确定性与养老金担忧：对政府履行养老金义务能力的怀疑、未来增税风险增加以及对未来收入增长预期的下降都增加了储蓄需求。
- 金融监管影响：金融监管的强化及其遗留影响使美国家庭发现借贷和支出日益艰难，进而导致总储蓄增加（例如首付金要求提高减少了抵押贷款；金融中介监管负担增加如资本需求提高）。
- 结论：经济结构的变化不仅增加了储蓄，还减少了投资，从而形成储蓄难以被吸收的格局。

### 长期停滞的可观后果（观测与逻辑推断）
- 利率走低：储蓄高企和需求低迷将会导致利率走低。过去20年里，不论以哪种标准衡量，尽管预算赤字有所增加，实际利率都呈下降趋势。工业化国家的实际利率仍然为负。
- 难以实现通胀目标：储蓄无法被消化将导致增长放缓，难以实现通胀目标。目前，市场不指望任何工业化国家能达到2%的通胀目标。尽管经历了十多年的复苏、利率空前低下、赤字创下新高，但经济增长一直不温不火。
- 通缩风险：经济增长不尽如人意与通胀持续走低同时出现。若增长停滞的主要原因是生产率低下，则应预见价格上涨而非下跌；因此在无特殊政策环境下，可能会出现通货紧缩。
- 资产价格上涨：经济增长缓慢及通货紧缩的时期，也是资产价格上涨的时期。金融危机以来，美国股市已上涨4倍，实际房价几乎已经回到了之前的峰值水平。解释为：大量储蓄涌入现有资产，推高股票的市盈率和房地产的租售比，降低了长期债务的期限溢价。
- 理论适配性：作者表示不知还有何理论可以解释在极度扩张政策和私营部门信贷迅速增长情况下经济增长停滞的现象；生产率增长乏力预计会导致产品价格上升而非下降，风险和不确定性通常会导致资产价格倍数降低而不是增长。

### 政策建议与优先顺序
- 承认现实：应接受长期停滞的现实，并把政策辩论的重点集中在长期停滞带来的挑战上。
- 央行职责与通胀目标：央行为了忠实履行职责，需要提高而非降低通胀。确保经济体释放潜力这一挑战应该优先于提升其潜力。
- 吸纳储蓄为核心目标：中期来看，面临的问题是要完全吸纳储蓄，而非挤占投资。
- 空间受限的货币政策：当前日本和欧洲已是负利率，美国的利率也低于2%，至少从历史标准来看，各国央行不太可能有太多空间来应对不利冲击。一般来说，工业化国家解决衰退的办法都是降低5个百分点左右的利率。
- 总结性主张：应对新挑战首先要认清挑战；利率高低对金融稳定造成的风险本质上是一样的；政策应优先确保经济体释放潜力并吸纳过剩储蓄。

*作者：劳伦斯·H.萨默斯（LAWRENCE H. SUMMERS），哈佛大学查尔斯·威廉·艾略特大学教授。*

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