## Ценовая стабильность и экономически приемлемый долг

## Source details

**Canonical URL:** [Ценовая стабильность и экономически приемлемый долг](https://www.imf.org/-/media/files/publications/fandd/article/2022/march/ru/reis.pdf)

## Other formats

- [Markdown version](/-/media/files/publications/fandd/article/2022/march/ru/reis.pdf.md)
- [Structured JSON version](/-/media/files/publications/fandd/article/2022/march/ru/reis.pdf.json)

---

### Основные выводы — контекст и масштабы долга
- С начала текущего столетия размеры государственного долга взлетели до рекордно высокого уровня; устойчивый рост задолженности с 2000 года, скачок после финансового кризиса в 2008 году, и еще больший всплеск с началом пандемии в 2020 году.
- В США федеральное правительство не обеспечивает профицита бюджета с 2001 года.
- Государственный долг США в настоящее время достиг уровня 30 триллионов долларов, что эквивалентно примерно 130 процентов ВВП — наивысший показатель с начала его статистического учета в 1791 году.
- В XXI веке во многих странах с развитой экономикой профицит бюджета незначителен или отсутствует; прогнозы для США указывают на сохранение крупного дефицита бюджета на протяжении не менее чем 30 последующих лет.
- Низкие и стабильные темпы инфляции на протяжении последних примерно 20 лет сопровождались низкими и стабильными процентными ставками по государственному долгу и поддерживали долю процентных платежей в бюджете на стабильном уровне, несмотря на рост долга.

### «Специфический характер» государственного долга — механизмы приемлемости
- Экономическая приемлемость государственного долга может поддерживаться:
  - Первичным профицитом за счет повышения налогов и/или сокращения расходов (традиционный путь XIX–XX веков).
  - «Долговой прибылью» — когда государство привлекает заемные средства по ставке ниже нормы прибыли, используемой частными инвесторами, создавая для бюджета доход, эквивалентный разнице в нормах прибыли.
- Специфические характеристики долга означают, что некоторые страны (особенно США и другие страны с развитой экономикой) могут платить гораздо меньше по займам, чем страны с формирующимся рынком.
- Процентная ставка по государственному долгу во многих странах привязана к глобальной равновесной (нейтральной) процентной ставке («r-star»), которая снижалась на протяжении как минимум двух десятилетий ввиду демографического старения, замедления роста производительности, роста неравенства и усиления стремления к сбережениям.
- Если нейтральная процентная ставка резко вырастет (например, вследствие резкого роста производительности), то одновременно увеличатся и предельный продукт капитала, и налоговые поступления, что сделает долг более приемлемым.

### Пять способов, которыми денежно-кредитная политика поддерживала долговую прибыль
- Первый: соблазн использовать инфляцию для снижения реальной стоимости государственных платежей и монетизация долга (печатание денег) — в последние 20 лет благодаря независимости центробанков такие варианты обычно не применялись.
- Второй: центробанки накопили «капитал невнимания» — устойчивые ожидания низкой инфляции (инфляция в пределах двух процентов), что снизило инфляционные ожидания домохозяйств и бизнеса и привело к снижению номинальных процентных ставок.
- Третий: держатели облигаций при неожиданной инфляции будут требовать большую компенсацию за риск дальнейших инфляционных колебаний; стабильность цен ранее устраняла этот риск, максимизируя долговую прибыль для государства.
- Четвертый: макропруденциальная политика вынудила финансовые организации держать более безопасные и ликвидные активы, увеличив спрос на государственные облигации как обеспечение и тем самым поддержав приемлемость высокого долга; однако если рынок гособлигаций станет источником финансовой нестабильности, центральный банк может быть вынужден поддержать спрос, что стимулирует рост бюджетного дефицита и рискует привести к обвалу рынка.
- Пятый: политика количественного смягчения (ЦБ выкупал долгосрочные гособлигации) уменьшила сроки погашения государственных обязательств в частном секторе; при резком повышении краткосрочных ставок центральные банки понесут убытки (платить вкладчикам больше, чем получают от удерживаемых облигаций), что может быть компенсировано эмиссией (что провоцирует инфляцию) или реккапитализацией со стороны министерства финансов (увеличивая дефицит).

### Почему сохранение ценовой стабильности важно для приемлемости долга
- Сохранение стабильности цен обеспечивает:
  - защиту долга от риска инфляции;
  - фиксацию инфляционных ожиданий;
  - устранение инфляционных надбавок за риск;
  - закрепление ориентации макропруденциальной политики на инфляцию;
  - определение балансовой политики центробанка и степени финансовой поддержки правительством.
- Непредвиденная инфляция приносит лишь временные выгоды бюджету: она полезна только если она неожиданна для держателей облигаций. Как только инфляция ожидается, держатели облигаций требуют компенсацию, что повышает процентные расходы государства.
- Если рассчитывать на эффект непредвиденной инфляции для поддержания приемлемости долга, это рискованная стратегия, поскольку эффект непродолжителен и инвесторы корректируют ожидания.

### Политические рекомендации и последствия
- Органы власти могут предотвращать кризисы суверенного долга без резких мер жесткой экономии, пока:
  - государственный долг сохраняет свою специфическую привлекательность для инвесторов;
  - долговая прибыль остается высокой.
- Для этого требуется:
  - более, а не менее, независимость центральных банков;
  - еще более жесткая ориентация на целевые показатели инфляции — как со стороны правительства, так и со стороны центрального банка.
- Непредвиденная инфляция не может продолжаться долго; обеспечение экономической приемлемости текущих высоких уровней государственного долга — задача на годы вперед.

*Рикардо Реис — профессор кафедры экономики им. А.У. Филлипса в Лондонской школе экономики и политических наук.*

---


_Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/fandd/article/2022/march/ru/reis.pdf_