## NUEVOS RUMBOS PARA LA POLÍTICA MONETARIA

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### Resumen del problema y metodología
- Analistas del FMI examinaron errores en los pronósticos de la inflación subyacente para economías del mundo entre el primer trimestre de 2021 y el segundo trimestre de 2022.
- Realizaron análisis ex post (qué se sabe hoy) y ex ante (qué se sabía en el momento) para identificar factores del subpronóstico.
- Enfoque en inflación subyacente: inflación despojada de alimentos y energía, y estrechamente vinculada a metas de muchos bancos centrales.

### Factores que explican los errores de pronóstico
- Recuperación de la demanda más rápida de lo esperado:
  - Las brechas del producto de la mayor parte de las economías del mundo —casi el 80% del PIB mundial— fueron inferiores a lo proyectado a comienzos de 2021.
  - Países con recuperaciones más rápidas (ejemplos citados): Nueva Zelandia, Singapur y Türkiye. Estos países también registraron inflación superior a lo previsto.
  - Esta dinámica predominó más en 2021 que en 2022, lo que sugiere un papel de sobreestimulación de la demanda en la fase inicial.
- Tensión en las cadenas de suministro por choque combinado de demanda y oferta:
  - Durante los primeros confinamientos por la COVID-19, la demanda de bienes aumentó rápidamente mientras la oferta retrocedía temporalmente.
  - En países donde la demanda provocó más tensión que la oferta en las cadenas de suministro, los errores en los pronósticos fueron, en promedio, mayores.
  - Ejemplos: Brasil y Nueva Zelandia; en menor medida Canadá y Estados Unidos.
- Desplazamiento de la demanda desde servicios hacia productos:
  - El sector de ocio y hospitalidad dejó de funcionar y la demanda se desplazó hacia productos.
  - En economías donde la inflación de precios de los productos estuvo por encima de la inflación de precios de los servicios, los errores en los pronósticos fueron mayores.
  - Ejemplos: Brasil, Chile y Estados Unidos, donde la inflación subyacente del precio de los productos en 2021 fue más del doble que la de los servicios.
- Rigidez en los mercados laborales:
  - Mercados laborales medidos por la relación entre las vacantes y el nivel de desempleo fueron especialmente rígidos en Australia, Canadá, Estados Unidos y el Reino Unido.
  - Esta rigidez está correlacionada con la magnitud de los errores en los pronósticos de la inflación subyacente en esos países.

### Papel del estímulo fiscal y la interpretación de la evidencia
- El agresivo estímulo fiscal anunciado por gobiernos en 2020 formaba parte de la información disponible para los analistas en ese momento.
- El análisis muestra una correlación positiva entre la magnitud de los paquetes de estímulo fiscal frente a la COVID-19 (anunciados en 2020) y los errores en los pronósticos de la inflación subyacente de 2021 en las economías avanzadas.
- Precauciones en la interpretación:
  - La correlación positiva se debe principalmente a Australia, Canadá, Estados Unidos y el Reino Unido, las mismas economías con mercados laborales especialmente rígidos.
  - Un examen más detallado favorece la interpretación de que los errores de pronóstico se pueden atribuir más a errores de juicio sobre la gravedad de las restricciones de la oferta (incluidos mercados laborales) que a haber subestimado el impacto de la política fiscal en el repunte de la actividad.

### Disyuntivas de política y lecciones
- En 2020, una dosis insuficiente de estímulo fiscal hubiera prolongado las secuelas; demasiado estímulo arriesgó sobreestimulación y mayor inflación.
- La inflación en las economías avanzadas era demasiado baja antes de la pandemia, lo que pudo haber hecho que el riesgo inflacionario quedara eclipsado.
- Recomendaciones de enfoque para el futuro:
  - Las perspectivas de inflación deben tener en cuenta el impacto de la política fiscal, en especial cuando las limitaciones de la oferta amplían el impacto del exceso de demanda sobre la inflación.
  - Se podría haber aconsejado a las autoridades que redujeran la velocidad en algún momento de 2020, dado el peligro que acechaba más adelante; sin embargo, la evaluación final requiere comparar con un escenario contrafáctico con secuelas graves.
- Limitaciones de los análisis en tiempo real:
  - Las autoridades y analistas toman decisiones con información parcial y enfrentan incertidumbres en la dinámica de mercados de bienes y trabajo y en la calidad de datos en tiempo real.

### Conclusión clave
- La combinación de una recuperación de la demanda más fuerte de lo previsto, cuellos de botella en las cadenas de suministro impulsados por la demanda, desplazamientos sectoriales de la demanda y mercados laborales recalentados ofrece una explicación coherente, en retrospectiva, de los reiterados errores en el pronóstico del episodio de inflación.

*Christoffer Koch y Diaa Noureldin, Departamento de Estudios del FMI.*

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