## 政策降低了系统性风险，但脆弱性依然存在

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### 概况与主要判定
- 金融状况已经改善，因为前所未有的政策干预降低了系统性崩溃的风险，并增强了对经济复苏的预期（2009年7月）。
- 脆弱性依然存在，金融部门继续依赖大规模公共支持，风险从私人部门转向公共部门。
- 必须制定并协调退出策略，使货币、金融和财政支持的撤出与建立稳健金融监管框架、财政可持续性及维持价格稳定相一致。

### 已取得的改善与证据
- 与2009年4月《全球金融稳定报告》（GFSR）所述的极高风险水平相比，全球金融体系面临的风险已经下降。
- 各国中央银行和政府的前所未有政策行动稳定了银行金融状况、缓解融资压力和交易对手方风险，并支持总需求。
- 对银行部门流动性和交易对手方风险的担忧已减轻，体现在伦敦同业拆放利率-隔夜指数和信用违约掉期利差的缩小上。
- 风险资产回升：自2月底以来，新兴市场股票反弹了30-60%。
- 新兴市场债券指数（EMBI）全球主权利差自10月达到峰值以来下降了一半多。

### 仍存的主要脆弱性
- 在成熟经济体，银行对私人部门信贷的增长继续放慢；未获得公共部门支持的证券化市场仍处于失灵状态；低质量借款人几乎无法从资本市场获得融资。
- 公共部门干预降低了私人部门风险，但相应增加了公共部门风险并加重了财政可持续性的负担。
- 跨境银行资金流向新兴市场仍然疲弱；新兴欧洲的脆弱性持续存在。
- 证券化市场在没有政府或央行融资支持下继续失灵。

### 需要恢复银行资产负债表健康的理由与措施
- 由于按市价计值回升，发生大范围银行危机的风险下降，但预计贷款损失率仍将上升，银行资本仍令人担忧。
- 美国方面：盈利好于预期、开展了成功的压力测试、政府承诺担保19家最大银行，以及一系列银行筹资措施，均支持了信心。
- 欧洲方面：全能银行受益于盈利改善和资本增加；欧洲银行监管委员会正在开展协调的压力测试以重建信心。
- 建议措施（按文本要求）：
  - 要求被认定为有生存力但资本不足的银行提交提高资本比率的行动计划；若近期无法执行，则在合适条件下由政府注资并视情况推进重组或出售资产。
  - 被认定为不具生存力的银行应在可行情况下尽快清理。
  - 继续采取行动帮助银行有效处置受困资产，必要时促进重组，以便银行能支持实体经济。

### 公司债券市场与银行信贷
- 公司债券市场已重新开放，公司信用和资产支持利差显著收紧，发行量上升；高收益债券发行量增加但限于较高质量信用，利差仍处历史高水平。
- 尽管实行非常规政策以重振对最终用户信贷，银行贷款增长仍在放慢，去杠杆化过程在继续（图3所示）。
- 证券化市场仅在直接得到政府计划或中央银行融资支持的情况下运作。

### 新兴市场的状况与风险
- 新兴市场受商品价格回升和增长前景改善的提振，特别是在亚洲；证券投资流入恢复。
- 尽管市场情绪改善，但对低于预期的全球增长和国际银行贷款收缩仍然脆弱。
- 银行跨境头寸收缩速度快于其国内资产负债表，跨境去杠杆化可能继续，对高度依赖跨境融资的体系造成进一步压力；新兴欧洲与独联体对跨境融资收缩特别脆弱，并从市场反弹中获益较小。

### 主权债务市场的担忧
- 主权收益曲线的陡峭度显著增大：短期利率被宽松货币政策锚定，而长期端上扬，部分反映复苏前景改善和通货紧缩风险下降。
- 市场对吸收新增政府债券供给的能力的担心可能推动收益率上升。
- 由于多数成熟市场公共债务水平预期上升，财政可持续性的关注增强，主权信用违约掉期利差仍大大高于危机前水平。

### 今后的风险情景与担忧
- 若未能有效解决成熟经济体银行的剩余问题，去杠杆化过程将更为剧烈，从而更大程度地阻碍经济复苏。
- 由于金融状况改善在很大程度上得益于3月以来风险资产的强劲恢复，若金融市场过度超前于经济复苏步伐，可能出现重大市场后退；若资产价格重大调整再次削弱对金融机构的信心，尾部风险可能再度出现。
- 若公共债务融资负担被视为不可持续，主权债务市场可能动荡；新兴市场可能遭受来自成熟市场的外溢冲击，导致资本流入普遍减缓或停止，特别影响公司借款人。

### 退出战略与政策协调建议
- 虽然当前尚不是全面取消官方支持的时机，但必须制定周密且协调的退出战略，并通过沟通降低市场不确定性。
- 退出政策应以价格稳定、基于市场原则的稳健金融体系及财政可持续性为基本目标。
- 在各国内部，货币、金融和财政政策的退出战略应协调一致；中央银行需具备有效工具以便及时回收流动性并避免市场动荡。
- 可能需要通过向财政当局转移来清除中央银行资产负债表上的准财政干预，以确保中央银行财务独立性。
- 随着信心恢复，取消特别公共支持的选项包括随市场反弹自然撤出以及有序取消流动性和融资措施。
- 退出过程中需维持各国政策一致性，以减少监管套利和不利资金流动的机会；必须抵制政治压力要求提前或延后退出的冲动。

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