## Riesgos financieros intensos: Ha llegado el momento de actuar

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### Resumen y contexto
- Fecha y hora de publicación: 09.30 h., 16 de julio de 2012.
- Los riesgos para la estabilidad financiera aumentaron desde la edición de abril de 2012 del Informe sobre la estabilidad financiera mundial (Informe GFSR).
- El repunte de los mercados tras medidas de política en 2011 fue efímero ante la creciente intranquilidad sobre la economía mundial y la política en Grecia.

### Dinámica reciente de los mercados financieros
- El repunte del mercado impulsado por las operaciones de financiación a más largo plazo del Banco Central Europeo (BCE) (plazo de tres años) se revirtió.
- En mayo y junio de 2012 las condiciones de mercado se deterioraron considerablemente; indicadores de tensión retornaron a niveles de noviembre de 2011 y en algunos casos los rebasaron.
- Volatilidad:
  - La volatilidad en los principales mercados de acciones y de divisas alcanzó niveles máximos en 2012.
  - La mayoría de los mercados de acciones cedieron las ganancias de comienzos de 2012.
- Refugio seguro:
  - Colapso de rendimientos de bonos públicos en Estados Unidos, Alemania y Suiza.
  - Dólar estadounidense alcanzó su nivel más alto en 20 months frente a las principales divisas.
  - Rendimientos de los bonos públicos japoneses descendieron casi a mínimos históricos; apreciación del yen es factor desfavorable para la recuperación.
  - Suecia y Dinamarca han proporcionado refugios seguros dentro de la UE.
- Mercados de deuda soberana en la periferia:
  - Rendimientos aumentaron acusadamente en la periferia de la zona del euro conforme se restringió el acceso a los mercados.
  - Operaciones del BCE a tres años ayudaron a apuntalar demanda de deuda periférica, pero el efecto ha menguado.
  - Salidas de capitales privados continúan minando la base de inversionistas extranjeros en Italia y España.

### Tensiones en financiamiento y desapalancamiento en la UE
- A pesar de la amplia liquidez del BCE, condiciones de financiamiento para bancos y empresas de la periferia se han deteriorado:
  - Condiciones interbancarias con actividad muy limitada en mercados a plazo sin garantía.
  - Liquidez acaparada por bancos del núcleo de la zona del euro.
  - Emisiones de bonos bancarios se han desplomado; escasa demanda incluso con tasas más altas.
  - Bancos de la periferia recurren al BCE para reemplazar financiamiento mayorista transfronterizo perdido y para compensar retiros de depósitos.
- Desapalancamiento y crédito privado:
  - En el cuarto trimestre de 2011 continuó la fuerte contracción de balances bancarios; ritmo disminuyó en el primer trimestre de 2012.
  - Crédito al sector privado en la zona del euro muy dispar: contracción en Grecia, España, Portugal e Irlanda; más estable en algunos países del núcleo.
  - Oferta de crédito limitada según encuestas; demanda crediticia también ha decaído recientemente.
- Rebajas de calificaciones:
  - Moody’s rebajó recientemente la calificación de 15 bancos europeos y estadounidenses con importantes operaciones en mercados de capitales.
  - S&P adoptó medidas similares en noviembre de 2011.
  - Rebajas reflejan preocupaciones sobre menor rentabilidad a largo plazo, condiciones de financiamiento difíciles, y requisitos regulatorios más estrictos.

### Situación del sistema bancario español
- Preocupaciones sobre necesidades de recapitalización provocaron fuertes caídas en mercados accionarios.
- Costos de financiamiento mayorista de bancos españoles retornaron a máximos de finales de 2011 para bonos cubiertos y deuda sin garantía.
- Solicitud de asistencia externa de España el 10 de junio (para apoyar sistema bancario) tranquilizó poco a los inversionistas:
  - Mercado reaccionó adversamente por falta de un programa integral de reestructuración y falta de detalles del préstamo.
  - Temor de que apoyo vía préstamo al soberano constituya crédito con preferencia frente a tenedores actuales de deuda pública española.
- Decisión de la cumbre europea de finales de junio: el apoyo financiero podría consistir en recapitalización directa de bancos y no gozaría de derechos preferenciales, lo que ayudó a aliviar inquietudes.

### Medidas y pasos necesarios para una solución paneuropea
- Prioridades de corto plazo:
  - Despejar incertidumbres sobre la calidad de activos bancarios y apoyar el fortalecimiento de balances bancarios.
  - Recapitalizar y reestructurar bancos cuando sea necesario; por ejemplo, inyecciones directas de capital proveniente del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) en bancos débiles pero viables una vez establecido el mecanismo único de supervisión.
  - Cumplimiento por parte de países de compromisos previos sobre saneamiento de finanzas públicas e introducción de reformas estructurales de amplio alcance.
- Componentes necesarios para la unión bancaria:
  - Mecanismo único de supervisión (decisiones clave a finales de 2012).
  - Sistema paneuropeo de garantía de depósitos.
  - Régimen de resolución bancaria con mecanismos de apoyo comunes.
  - Ratificación del MEDE por parte de todos los países miembros.
  - Complementos útiles: planes de integración fiscal como los previstos en el informe de los “cuatro presidentes” presentado en la cumbre.
- Políticas monetarias y de liquidez:
  - Reciente recorte de la tasa de interés por parte del BCE es apropiado; hay margen para distender aún más la política monetaria.
  - Operaciones de financiación a plazo más largo ayudaron, pero no son suficientes por sí solas.
  - Si condiciones económicas se deterioran, considerar medidas no convencionales:
    - Reactivación del Programa para los Mercados de Valores (PMV).
    - Operaciones de financiación a plazo más largo adicionales con requisitos de garantía adecuados.
    - Introducción de algún tipo de expansión cuantitativa.
  - Nuevas reglas del BCE sobre activos de garantía han aliviado restricciones de liquidez; se deben evitar cambios que hagan las reglas de garantías más rigurosas.

### Riesgos fiscales y financieros en Estados Unidos
- Precipicio fiscal:
  - Convergencia de caducidad de recortes de impuestos y recortes automáticos del gasto que entran en vigor a finales de año.
  - Si no se toman medidas, el precipicio fiscal podría dar lugar a un ajuste fiscal equivalente a más de 4% del PIB.
- Riesgo del tope de la deuda:
  - Posible coincidencia temporal entre alcanzar el tope de la deuda y el precipicio fiscal.
  - Episodio anterior (agosto de 2011) produjo:
    - Subida de tasas de instrumentos del mercado monetario a corto plazo.
    - Caída de volúmenes de operaciones de reporto.
    - Acentuación de la pendiente de la curva de rendimientos del Tesoro.
    - Inversión de diferenciales de swaps de riesgo de incumplimiento soberano (CDS).
  - Tras aquel episodio la agencia S&P rebajó la calificación soberana de AAA a AA+; S&P mantiene perspectiva negativa, citando deterioro fiscal de Estados Unidos y falta de consenso político.
  - Diferenciales de los CDS de Estados Unidos han aumentado pero permanecen en niveles bajos.
- Recomendación crítica:
  - El tope de la deuda federal debería elevarse mucho antes de la fecha límite (muy probablemente a comienzos de 2013) para mitigar el riesgo de perturbaciones en los mercados financieros y pérdida de confianza de consumidores y empresas.
- Riesgo adicional:
  - Falta de progreso en un plan creíble de consolidación acarrea riesgo de nuevas rebajas de calificaciones soberanas, mayores primas a plazo, pérdida de liquidez, y efectos desestabilizadores en mercados globales por el papel central de títulos del Tesoro.

### Impacto y vulnerabilidades en mercados emergentes
- Mercados emergentes enfrentan condiciones externas sumamente inciertas que inciden en su desempeño económico.
- Creciente aversión al riesgo ha debilitado la confianza en las economías emergentes, con mayores dudas sobre su capacidad para:
  - Corregir vulnerabilidades internas.
  - Soportar efectos de contagio derivados de la crisis de la zona del euro.
  - Subsanar sus propias vulnerabilidades fiscales y financieras dada su menor margen de maniobra para políticas y el deterioro de perspectivas mundiales.

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### Mercados emergentes: flujos de capital, tipos de cambio y precios de activos

### Flujos de capital y tipos de cambio
- A comienzos de 2012 las autoridades estaban preocupadas por afluencias de capitales a gran escala y apreciación excesiva de las monedas; esos temores se transformaron en preocupaciones por depreciaciones demasiado rápidas y aumentos de la volatilidad.
- Algunas monedas, como el real brasileño y la rupia india, se depreciaron entre 15% y 25% en menos de un trimestre.
- Los mercados de acciones en las economías emergentes repuntaron con fuerza en los primeros dos meses de 2012, pero desde entonces cedieron buena parte del terreno ganado.
- La salida de inversiones en bonos de los mercados locales ha sido mínima en comparación con las salidas en acciones; muchos inversionistas extranjeros en bonos optaron por cubrir el riesgo cambiario selectivamente en lugar de retirarse.
- Riesgos en caso de salidas considerables de bonos:
  - Rendimientos de los bonos podrían dispararse y desestabilizar mercados internos.
  - Podría obligar a recurrir en mayor medida a la flexibilidad de los tipos de cambio.
  - Podría obligar a hacer un mayor uso de las reservas de divisas.
  - Podrían adoptarse otras medidas de política para contrarrestar condiciones desordenadas en los mercados.

### Riesgos para el sistema bancario y la demanda de crédito
- Preocupaciones por desaceleración del crecimiento interno que podría erosionar la rentabilidad de los bancos y plantear riesgos en países como Brasil, China e India.
- Incertidumbre sobre valoraciones de activos y crecimiento ha presionado las acciones bancarias recientemente.
- La demanda de crédito se ha reducido en varios países, incluso donde ha estado disponible crédito apoyado por el gobierno.
- En países grandes como Brasil, China e India el crecimiento del crédito ha sido sólido en años recientes y esas economías están en etapas avanzadas del ciclo crediticio; una expansión significativa del crédito agravaría preocupaciones sobre la calidad de activos y podría socavar el crecimiento del PIB y la estabilidad financiera en los próximos años.
- Los bajos niveles de tasas de interés incentivan la acumulación de deuda y elevan precios de activos; en India, Rusia y Turquía el espacio fiscal se está recuperando a un ritmo más lento de lo adecuado.

### Diferencias regionales y exposición a la zona del euro
- Europa central y oriental son las regiones más expuestas a la zona del euro y podrían verse desproporcionadamente afectadas por una retracción del financiamiento bancario o del flujo de capitales hacia inversiones de cartera.
- Asia parece estar mejor protegida frente a la crisis de la zona del euro por vínculos financieros directos limitados y cuantiosas reservas de divisas, aunque:
  - las condiciones en los mercados regionales de financiamiento en dólares se han endurecido desde mediados de marzo;
  - la creciente incertidumbre mundial y el debilitamiento de la demanda externa perjudican a economías dependientes de las exportaciones, como la República de Corea.
- El crecimiento en China se ha desacelerado, afectando a todos los mercados de Asia y a los precios mundiales de las materias primas.
- India presenta una preocupación creciente: la rupia se ha depreciado a nuevos niveles mínimos debido a la necesidad de financiar fuertes déficits fiscal y en cuenta corriente, aunque las restricciones financieras han aliviado el financiamiento del déficit fiscal.
- En Brasil, el banco central rebajó la tasa de interés de política monetaria a mínimos sin precedentes para contrarrestar una acusada desaceleración de la economía real; además se revocaron algunas medidas regulatorias de 2011 destinadas a frenar entradas de capital y crecimiento del crédito de consumo.

### Espacio de política y recomendaciones macroeconómicas
- Muchos países de mercados emergentes aún disponen de margen para aplicar una política monetaria más laxa frente a fuertes shocks negativos internos y externos; el estímulo fiscal sigue siendo una segunda línea de defensa para varios países si el crecimiento sufre un shock importante.
- La inflación permanece en general dentro de los rangos fijados como meta, lo que indica que las tasas de interés podrían recortarse aún más si se materializaran shocks fuertes.
- Se recomienda que los países con margen de maniobra para aplicar políticas contra shocks aprovechen esta etapa para reconstituir las reservas para la aplicación de políticas, dada la solidez de los precios de materias primas y las aún favorables condiciones de liquidez.
- Un fuerte estímulo al crédito inducido por políticas sería menos eficaz y menos conveniente que en 2008/9.
- En economías emergentes en etapa avanzada del ciclo crediticio, aplicar políticas financieras menos austeras de lo apropiado podría aumentar vulnerabilidades; si se produjera un fuerte shock a la baja, la combinación de bajos tipos, acumulación de deuda y precios elevados de activos podría someter la estabilidad financiera a una dura prueba.

### Progreso e implementación del programa de reforma regulatoria
- El programa de reforma regulatoria ha pasado de definir normas a formular reglas e implementar; los avances han sido desiguales.
- Algunos países del G-20 (Arabia Saudita, India, Japón) anunciaron reglas finales para implementar las normas de Basilea III a partir de comienzos de 2013; la mayoría de los demás países están en etapa de redacción o consulta.
- La UE avanzó hacia una regla final cuando el Consejo Europeo acordó una solución negociada con respecto a la Directiva sobre los requisitos de capital IV (DRC IV).
- Las autoridades estadounidenses emitieron una regla final que introduce normas de capital alineadas con Basilea 2.5 a partir de enero de 2013 y sometieron a consulta reglas para incorporar Basilea III en su marco.
- En instrumentos derivados extrabursátiles, todas las jurisdicciones y mercados deben dar pasos decididos para lograr reformas plenas del mercado antes del plazo de finales de 2012 fijado por los dirigentes del G-20:
  - trasladar operaciones estándar a bolsas o plataformas electrónicas, cuando corresponda;
  - realizar operaciones de compensación a través de contrapartes centrales.
- Existe preocupación creciente sobre que las contrapartes centrales se conviertan en nuevas instituciones financieras mundiales de importancia sistémica; urge definir y acordar mecanismos de resolución.
- Los avances han sido lentos en definir marcos de resolución y muchas jurisdicciones aún no cuentan con herramientas legales de resolución; están en curso reformas legales para armonizar regímenes nacionales con características clave de regímenes eficaces establecidas por el Consejo de Estabilidad Financiera.
- El proyecto de directiva de la Comisión Europea que establece un marco para la recuperación y resolución de instituciones de crédito y empresas de inversión constituye un avance importante, pero la zona del euro necesita avanzar más hacia un marco integrado de supervisión, gestión de crisis y resolución.

*Actualización del Informe sobre la estabilidad financiera mundial, julio de 2012 — Fondo Monetario Internacional*

### Section 1

### Riesgos financieros intensos: Ha llegado el momento de actuar

### Resumen y contexto
- Fecha y hora de publicación: 09.30 h., 16 de julio de 2012.
- Los riesgos para la estabilidad financiera aumentaron desde la edición de abril de 2012 del Informe sobre la estabilidad financiera mundial (Informe GFSR).
- El repunte de los mercados tras medidas de política en 2011 fue efímero ante la creciente intranquilidad sobre la economía mundial y la política en Grecia.

### Dinámica reciente de los mercados financieros
- El repunte del mercado impulsado por las operaciones de financiación a más largo plazo del Banco Central Europeo (BCE) (plazo de tres años) se revirtió.
- En mayo y junio de 2012 las condiciones de mercado se deterioraron considerablemente; indicadores de tensión retornaron a niveles de noviembre de 2011 y en algunos casos los rebasaron.
- Volatilidad:
  - La volatilidad en los principales mercados de acciones y de divisas alcanzó niveles máximos en 2012.
  - La mayoría de los mercados de acciones cedieron las ganancias de comienzos de 2012.
- Refugio seguro:
  - Colapso de rendimientos de bonos públicos en Estados Unidos, Alemania y Suiza.
  - Dólar estadounidense alcanzó su nivel más alto en 20 meses frente a las principales divisas.
  - Rendimientos de los bonos públicos japoneses descendieron casi a mínimos históricos; apreciación del yen es factor desfavorable para la recuperación.
  - Suecia y Dinamarca han proporcionado refugios seguros dentro de la UE.
- Mercados de deuda soberana en la periferia:
  - Rendimientos aumentaron acusadamente en la periferia de la zona del euro conforme se restringió el acceso a los mercados.
  - Operaciones del BCE a tres años ayudaron a apuntalar demanda de deuda periférica, pero el efecto ha menguado.
  - Salidas de capitales privados continúan minando la base de inversionistas extranjeros en Italia y España.

### Tensiones en financiamiento y desapalancamiento en la UE
- A pesar de la amplia liquidez del BCE, condiciones de financiamiento para bancos y empresas de la periferia se han deteriorado:
  - Condiciones interbancarias con actividad muy limitada en mercados a plazo sin garantía.
  - Liquidez acaparada por bancos del núcleo de la zona del euro.
  - Emisiones de bonos bancarios se han desplomado; escasa demanda incluso con tasas más altas.
  - Bancos de la periferia recurren al BCE para reemplazar financiamiento mayorista transfronterizo perdido y para compensar retiros de depósitos.
- Desapalancamiento y crédito privado:
  - En el cuarto trimestre de 2011 continuó la fuerte contracción de balances bancarios; ritmo disminuyó en el primer trimestre de 2012.
  - Crédito al sector privado en la zona del euro muy dispar: contracción en Grecia, España, Portugal e Irlanda; más estable en algunos países del núcleo.
  - Oferta de crédito limitada según encuestas; demanda crediticia también ha decaído recientemente.
- Rebajas de calificaciones:
  - Moody’s rebajó recientemente la calificación de 15 bancos europeos y estadounidenses con importantes operaciones en mercados de capitales.
  - S&P adoptó medidas similares en noviembre de 2011.
  - Rebajas reflejan preocupaciones sobre menor rentabilidad a largo plazo, condiciones de financiamiento difíciles, y requisitos regulatorios más estrictos.

### Situación del sistema bancario español
- Preocupaciones sobre necesidades de recapitalización provocaron fuertes caídas en mercados accionarios.
- Costos de financiamiento mayorista de bancos españoles retornaron a máximos de finales de 2011 para bonos cubiertos y deuda sin garantía.
- Solicitud de asistencia externa de España el 10 de junio (para apoyar sistema bancario) tranquilizó poco a los inversionistas:
  - Mercado reaccionó adversamente por falta de un programa integral de reestructuración y falta de detalles del préstamo.
  - Temor de que apoyo vía préstamo al soberano constituya crédito con preferencia frente a tenedores actuales de deuda pública española.
- Decisión de la cumbre europea de finales de junio: el apoyo financiero podría consistir en recapitalización directa de bancos y no gozaría de derechos preferenciales, lo que ayudó a aliviar inquietudes.

### Medidas y pasos necesarios para una solución paneuropea
- Prioridades de corto plazo:
  - Despejar incertidumbres sobre la calidad de activos bancarios y apoyar el fortalecimiento de balances bancarios.
  - Recapitalizar y reestructurar bancos cuando sea necesario; por ejemplo, inyecciones directas de capital proveniente del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) en bancos débiles pero viables una vez establecido el mecanismo único de supervisión.
  - Cumplimiento por parte de países de compromisos previos sobre saneamiento de finanzas públicas e introducción de reformas estructurales de amplio alcance.
- Componentes necesarios para la unión bancaria:
  - Mecanismo único de supervisión (decisiones clave a finales de 2012).
  - Sistema paneuropeo de garantía de depósitos.
  - Régimen de resolución bancaria con mecanismos de apoyo comunes.
  - Ratificación del MEDE por parte de todos los países miembros.
  - Complementos útiles: planes de integración fiscal como los previstos en el informe de los “cuatro presidentes” presentado en la cumbre.
- Políticas monetarias y de liquidez:
  - Reciente recorte de la tasa de interés por parte del BCE es apropiado; hay margen para distender aún más la política monetaria.
  - Operaciones de financiación a plazo más largo ayudaron, pero no son suficientes por sí solas.
  - Si condiciones económicas se deterioran, considerar medidas no convencionales:
    - Reactivación del Programa para los Mercados de Valores (PMV).
    - Operaciones de financiación a plazo más largo adicionales con requisitos de garantía adecuados.
    - Introducción de algún tipo de expansión cuantitativa.
  - Nuevas reglas del BCE sobre activos de garantía han aliviado restricciones de liquidez; se deben evitar cambios que hagan las reglas de garantías más rigurosas.

### Riesgos fiscales y financieros en Estados Unidos
- Precipicio fiscal:
  - Convergencia de caducidad de recortes de impuestos y recortes automáticos del gasto que entran en vigor a finales de año.
  - Si no se toman medidas, el precipicio fiscal podría dar lugar a un ajuste fiscal equivalente a más de 4% del PIB.
- Riesgo del tope de la deuda:
  - Posible coincidencia temporal entre alcanzar el tope de la deuda y el precipicio fiscal.
  - Episodio anterior (agosto de 2011) produjo:
    - Subida de tasas de instrumentos del mercado monetario a corto plazo.
    - Caída de volúmenes de operaciones de reporto.
    - Acentuación de la pendiente de la curva de rendimientos del Tesoro.
    - Inversión de diferenciales de swaps de riesgo de incumplimiento soberano (CDS).
  - Tras aquel episodio la agencia S&P rebajó la calificación soberana de AAA a AA+; S&P mantiene perspectiva negativa, citando deterioro fiscal de Estados Unidos y falta de consenso político.
  - Diferenciales de los CDS de Estados Unidos han aumentado pero permanecen en niveles bajos.
- Recomendación crítica:
  - El tope de la deuda federal debería elevarse mucho antes de la fecha límite (muy probablemente a comienzos de 2013) para mitigar el riesgo de perturbaciones en los mercados financieros y pérdida de confianza de consumidores y empresas.
- Riesgo adicional:
  - Falta de progreso en un plan creíble de consolidación acarrea riesgo de nuevas rebajas de calificaciones soberanas, mayores primas a plazo, pérdida de liquidez, y efectos desestabilizadores en mercados globales por el papel central de títulos del Tesoro.

### Impacto y vulnerabilidades en mercados emergentes
- Mercados emergentes enfrentan condiciones externas sumamente inciertas que inciden en su desempeño económico.
- Creciente aversión al riesgo ha debilitado la confianza en las economías emergentes, con mayores dudas sobre su capacidad para:
  - Corregir vulnerabilidades internas.
  - Soportar efectos de contagio derivados de la crisis de la zona del euro.
  - Subsanar sus propias vulnerabilidades fiscales y financieras dada su menor margen de maniobra para políticas y el deterioro de perspectivas mundiales.

*Actualización del Informe sobre la estabilidad financiera mundial, julio de 2012 — Fondo Monetario Internacional*

### Section 2

### Sección 2

### Mercados emergentes: flujos de capital, tipos de cambio y precios de activos
- A comienzos de 2012 las autoridades estaban preocupadas por afluencias de capitales a gran escala y apreciación excesiva de las monedas; esos temores se transformaron en preocupaciones por depreciaciones demasiado rápidas y aumentos de la volatilidad.
- Algunas monedas, como el real brasileño y la rupia india, se depreciaron entre 15% y 25% en menos de un trimestre.
- Los mercados de acciones en las economías emergentes repuntaron con fuerza en los primeros dos meses de 2012, pero desde entonces cedieron buena parte del terreno ganado.
- La salida de inversiones en bonos de los mercados locales ha sido mínima en comparación con las salidas en acciones; muchos inversionistas extranjeros en bonos optaron por cubrir el riesgo cambiario selectivamente en lugar de retirarse.
- Si se produjeran salidas considerables de inversiones en bonos, los rendimientos de los bonos podrían dispararse y desestabilizar los mercados internos, lo que podría obligar a:
  - recurrir en mayor medida a la flexibilidad de los tipos de cambio;
  - hacer un mayor uso de las reservas de divisas;
  - adoptar otras medidas de política para contrarrestar condiciones desordenadas en los mercados.

### Riesgos para el sistema bancario y la demanda de crédito
- Hay preocupación por la desaceleración del crecimiento interno que podría erosionar la rentabilidad de los bancos y plantear riesgos para la estabilidad financiera en países como Brasil, China e India.
- La incertidumbre sobre valoraciones de activos y crecimiento ha presionado las acciones bancarias recientemente.
- La demanda de crédito se ha reducido en varios países, incluso donde ha estado disponible crédito apoyado por el gobierno.
- En países grandes como Brasil, China e India el crecimiento del crédito ha sido sólido en años recientes y esas economías están en etapas avanzadas del ciclo crediticio; una expansión significativa del crédito agravaría preocupaciones sobre la calidad de activos y podría socavar el crecimiento del PIB y la estabilidad financiera en los próximos años.
- Los bajos niveles de tasas de interés incentivan la acumulación de deuda y elevan precios de activos; en India, Rusia y Turquía el espacio fiscal se está recuperando a un ritmo más lento de lo adecuado.

### Diferencias regionales y exposición a la zona del euro
- Europa central y oriental son las regiones más expuestas a la zona del euro y podrían verse desproporcionadamente afectadas por una retracción del financiamiento bancario o del flujo de capitales hacia inversiones de cartera.
- Asia parece estar mejor protegida frente a la crisis de la zona del euro por vínculos financieros directos limitados y cuantiosas reservas de divisas, aunque:
  - las condiciones en los mercados regionales de financiamiento en dólares se han endurecido desde mediados de marzo;
  - la creciente incertidumbre mundial y el debilitamiento de la demanda externa perjudican a economías dependientes de las exportaciones, como la República de Corea.
- El crecimiento en China se ha desacelerado, afectando a todos los mercados de Asia y a los precios mundiales de las materias primas.
- India presenta una preocupación creciente: la rupia se ha depreciado a nuevos niveles mínimos debido a la necesidad de financiar fuertes déficits fiscal y en cuenta corriente, aunque las restricciones financieras han aliviado el financiamiento del déficit fiscal.
- En Brasil, el banco central rebajó la tasa de interés de política monetaria a mínimos sin precedentes para contrarrestar una acusada desaceleración de la economía real; además se revocaron algunas medidas regulatorias de 2011 destinadas a frenar entradas de capital y crecimiento del crédito de consumo.

### Espacio de política y recomendaciones macroeconómicas
- Muchos países de mercados emergentes aún disponen de margen para aplicar una política monetaria más laxa frente a fuertes shocks negativos internos y externos; el estímulo fiscal sigue siendo una segunda línea de defensa para varios países si el crecimiento sufre un shock importante.
- La inflación permanece en general dentro de los rangos fijados como meta, lo que indica que las tasas de interés podrían recortarse aún más si se materializaran shocks fuertes.
- Se recomienda que los países con margen de maniobra para aplicar políticas contra shocks aprovechen esta etapa para reconstituir las reservas para la aplicación de políticas, dada la solidez de los precios de materias primas y las aún favorables condiciones de liquidez.
- Un fuerte estímulo al crédito inducido por políticas sería menos eficaz y menos conveniente que en 2008/9.
- En economías emergentes en etapa avanzada del ciclo crediticio, aplicar políticas financieras menos austeras de lo apropiado podría aumentar vulnerabilidades; si se produjera un fuerte shock a la baja, la combinación de bajos tipos, acumulación de deuda y precios elevados de activos podría someter la estabilidad financiera a una dura prueba.

### Progreso e implementación del programa de reforma regulatoria
- El programa de reforma regulatoria ha pasado de definir normas a formular reglas e implementar; los avances han sido desiguales.
- Algunos países del G-20 (Arabia Saudita, India, Japón) anunciaron reglas finales para implementar las normas de Basilea III a partir de comienzos de 2013; la mayoría de los demás países están en etapa de redacción o consulta.
- La UE avanzó hacia una regla final cuando el Consejo Europeo acordó una solución negociada con respecto a la Directiva sobre los requisitos de capital IV (DRC IV).
- Las autoridades estadounidenses emitieron una regla final que introduce normas de capital alineadas con Basilea 2.5 a partir de enero de 2013 y sometieron a consulta reglas para incorporar Basilea III en su marco.
- En instrumentos derivados extrabursátiles, todas las jurisdicciones y mercados deben dar pasos decididos para lograr reformas plenas del mercado antes del plazo de finales de 2012 fijado por los dirigentes del G-20:
  - trasladar operaciones estándar a bolsas o plataformas electrónicas, cuando corresponda;
  - realizar operaciones de compensación a través de contrapartes centrales.
- Existe preocupación creciente sobre que las contrapartes centrales se conviertan en nuevas instituciones financieras mundiales de importancia sistémica; urge definir y acordar mecanismos de resolución.
- Los avances han sido lentos en definir marcos de resolución y muchas jurisdicciones aún no cuentan con herramientas legales de resolución; están en curso reformas legales para armonizar regímenes nacionales con características clave de regímenes eficaces establecidas por el Consejo de Estabilidad Financiera.
- El proyecto de directiva de la Comisión Europea que establece un marco para la recuperación y resolución de instituciones de crédito y empresas de inversión constituye un avance importante, pero la zona del euro necesita avanzar más hacia un marco integrado de supervisión, gestión de crisis y resolución.

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