## 静寂さの下で進む地殻変動：金融市場が変わる中での安定性の課題 ## Source details **Canonical URL:** [静寂さの下で進む地殻変動：金融市場が変わる中での安定性の課題](https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2025/october/japanese/execsum.pdf) ## Other formats - [Markdown version](/-/media/files/publications/gfsr/2025/october/japanese/execsum.pdf.md) - [Structured JSON version](/-/media/files/publications/gfsr/2025/october/japanese/execsum.pdf.json) --- ### 概況 - 貿易と地政学を巡る不確実性が続く中でも、国際金融市場は一見、落ち着いている。 - IMFの「成長リスク」枠組みは、国際金融の安定性へのリスクが依然として高いことを示している。 - 政策当局者は警戒を怠らず、状況の変化に迅速に対応することが求められる。 ### 主要な兆候 - リスク資産価格の継続的上昇 - リスク資産のバリュエーションは、米国による4月2日の関税発表後の短期的な調整局面の後、再び高まっている。 - 米ドルは、関税公表後の数か月間に米国とG10諸国の間の大幅な金利差との相関が崩れ、年初来、10%下落した。 - 急速な資産価格の調整が生じれば、資産間の相関関係の変化が価格調整をさらに進め、金融市場に負担をかける恐れがある。 - ソブリン債・財政の変化 - 世界的な財政赤字の拡大がソブリン債の発行を押し上げ、債務は政府部門へシフトしている。 - 主要先進国のソブリン債市場は、価格に敏感な投資家にますます依存しており、タームプレミアムと長期金利に上昇圧力がかかっている。 - 新興国市場は主に国内投資家から資金調達する傾向が強まり、外貨建て債務依存は低下している一方で、ソブリンと銀行の連関が強まるなど新たな脆弱性が生じている。 - ノンバンク金融仲介機関(NBFI)と相互連関性の強化 - NBFIの規模拡大と銀行との結びつきの深化により、セクター間の相互連関性が高まっている。 - NBFIは、コアのソブリン債市場と社債市場での役割を拡大し、個人投資家のプライベートクレジット参入などを通じて金融システムにおける過剰なリスクテイクと相互連関性への懸念を増大させている。 ### セクター別の脆弱性とリスク指標 - 債券市場 - イールドカーブのスティープ化、スワップスプレッドのマイナス幅拡大、コンビニエンス・イールドの低下は、債券市場の機能度が揺らいでいることを示す。 - 債券ミューチュアルファンドが大規模な資金流出に直面し米国債を売却せざるを得ない場合、その額は3,000億ドル近くに達する可能性がある。 - 銀行部門 - 自己資本比率は改善しているものの、IMFのグローバルストレステストでは、マクロ経済の悪化シナリオ下で、普通株式等Tier1(CET1)比率が、重要なしきい値である7%にGSIBバッファーを加えた値を下回る銀行の割合が世界で約18%(資産ベース)に上ることが示された。 - ショックがNBFIへと拡大すると、脆弱な銀行の割合が21%(資産ベース)まで上昇する可能性がある。 - 新興国市場 - 多くの新興国で公的債務は大幅に増加しているが、市場構造は各国間で分かれている。 - 経済のファンダメンタルズが強固な新興国は主に国内投資家から現地通貨建てで資金調達できており、現地債市場へのシフトは世界的ショックに対する頑健性の向上と関連している（国内投資家比率の上昇はVIXへのショックに対する感応度低下と関連）。 - 一方で、脆弱な新興国では、長期の実質金利(r)が長期的な成長率(g)よりも高く、債務返済負担が増大している。 - 企業部門 - 関税によって一部業種の利益率は圧迫され、債務返済能力に悪影響を及ぼす可能性がある。 - 追加関税が段階的に導入され、企業の借り換えコストが上昇するシナリオ下では、一部の国でインタレスト・カバレッジ・レシオが1を下回る企業債務の割合が55%に達しうる。 - レバレッジドローン市場とプライベートクレジット市場では脆弱な借り手の流動性が依然としてひっ迫している。 - ステーブルコインとデジタル資産 - ステーブルコインは急速に成長しており、米ドルに連動するステーブルコインを中心に金融仲介での役割が大きくなっている。 - 継続的成長した場合の主な意味合いは、(1)脆弱な国での通貨代替や政策ツールの有効性低下、(2)債券市場構造の変化と金融仲介に依らない資金調達への繋がり、(3)償還の殺到があれば準備資産の売却を強いられる可能性。潜在的システミック効果は、ステーブルコインの持続的成長に依存する。 - 外国為替市場 - 流動性は高い中でも、外国為替市場はマクロ金融の不確実性に対して脆弱。安全資産への逃避やヘッジ需要増加時には外貨調達コスト上昇や流動性損失の可能性がある。 - 影響はビッド・アスク・スプレッドの拡大や為替リターンのボラティリティ増大に反映される。大幅な通貨ミスマッチ、ディーラーの集中、NBFIの参入拡大などが圧力を悪化させうる。 - 外国為替取引の拡大は決済リスクを高め、テクニカル故障やサイバー攻撃等のインフラリスクは市場機能度への一層の脅威となる。 ### 政策提言 - マクロ経済政策 - マクロ経済の安定性は金融の安定性にとって極めて重要。関税で需要が弱い国では、政策金利の段階的な引き下げが適切となりうる。 - 物価上昇率が依然として目標値を上回っている国では、中央銀行は金融緩和を慎重に見極め、物価安定へのコミットメントを維持することが必要。 - 中央銀行の独立性維持はインフレ期待の安定化とマンデート達成に重要。 - 財政政策と市場構造 - 赤字削減のための早急な財政調整はソブリン債市場の頑健性を守る上で不可欠。債務水準が高く財政調整が遅れると政府の借入コストはさらに上昇する可能性がある。 - 市場構造改善策として、現物債券とレポ取引の中央清算の拡大、バランスシートの効率性向上、透明性向上などが挙げられる。常設の流動性ファシリティの整備も重要。 - 新興国への対応 - 新興国は、財政・金融政策の必要な調整の進展を損なわないことを条件に、為替介入やマクロプルーデンス政策、資本フロー管理を採用すべき（IMFの「統合的な政策枠組み」に沿う）。 - 債務負担能力の強化には国内貯蓄の拡大や財政・金融制度の信頼性向上など、マクロ経済のファンダメンタルズ改善が不可欠。 - 債券市場の厚みを増すための政策例：債券発行の予見可能性と透明性の向上、効率的なレポ市場と短期金融市場の開発、プライマリーディーラー枠組みの強化、投資家層の多様化。 - 銀行規制・セーフティネット - IMFのグローバルストレステストは、脆弱な銀行に起因するリスクに対処するための自己資本強化の重要性を示している。 - 国際的に合意された基準（特にバーゼルIII）の採用が重要。規制の過度の複雑さは見直すべきだが、銀行部門の全体的頑健性や国際的最低基準は維持する必要がある。 - 各国当局は、緊急流動性支援の枠組みの確立、中央銀行の資金供給への迅速なアクセス確保、システミックな混乱や納税者損失なしにショックに対処する再建・破綻処理の枠組み整備など、金融部門のセーフティネットを強化すべきである。 - NBFI・デジタル資産規制監督とデータ - クロスボーダーも含むデータの収集、調整、分析を改善し、NBFIやステーブルコイン等のデジタル資産を効果的に規制監督することが求められる。 - 投資ファンドにおける流動性ミスマッチへの対応として、流動性管理ツールの利用可能性と有用性を改善・拡充する必要がある。 - ステーブルコイン等の暗号資産リスク対処のため、リスク管理枠組みの確立、資金洗浄・テロ資金供与対策の徹底、関係当局間の効果的協力を実施すること（金融安定理事会の勧告を実施）。 - 外国為替市場の強靭化 - 外国為替流動性ストレステスト等によるサーベイランス強化、データギャップ縮小、金融機関の資本・流動性バッファーの確保、強固な危機管理枠組みの補完が必要。 - 外貨準備バッファーの十分な蓄積や中央銀行のスワップラインネットワーク拡充等で国際金融セーフティネットを強化すれば為替ボラティリティ緩和に寄与する。 - 主要な外国為替市場参加者の業務執行の頑健性強化（サイバーリスク対策等）や、多通貨同時決済(PvP)取極の広範な利用促進で決済リスクを低減できる。 *出典: IMF | 2025年10月 要旨* --- _Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2025/october/japanese/execsum.pdf_