## 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales

## Source details

**Canonical URL:** [3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales](https://www.imf.org/-/media/files/publications/reo/whd/2025/october/spanish/ch3.pdf)

## Other formats

- [Markdown version](/-/media/files/publications/reo/whd/2025/october/spanish/ch3.pdf.md)
- [Structured JSON version](/-/media/files/publications/reo/whd/2025/october/spanish/ch3.pdf.json)

---

### 3.1. Introducción
- A comienzos de la década de 2000, los países de América Latina y el Caribe (ALC) lograron la estabilidad de precios gracias a profundas reformas que fortalecieron la independencia de los bancos centrales y consolidaron los marcos de política monetaria.
- Esos avances permitieron:
  - Anclar las expectativas de inflación.
  - Una transmisión monetaria más eficaz.
  - Aplicación de políticas anticíclicas frente a shocks (por ejemplo, la gran crisis financiera y la pandemia de COVID-19).
- Riesgos actuales:
  - Altos niveles de deuda y elevados costos financieros pueden amplificar el impacto fiscal de la política monetaria y dificultar su transmisión.
  - Una orientación fiscal expansiva o procíclica y planes de consolidación insuficientes pueden ejercer presión sobre la política monetaria al estimular la demanda cuando la inflación se sitúa por encima de la meta.
  - Una dinámica de deuda desfavorable puede elevar las primas de riesgo y debilitar la moneda local, complicando la dinámica de la inflación.
  - A medida que aumentan la deuda y las obligaciones de servicio, se incrementan los costos fiscales de las tasas de interés reales elevadas necesarias para estabilizar la inflación.
- Preguntas centrales del capítulo:
  - ¿Cómo fortaleció América Latina la independencia de los bancos centrales y qué efectos tuvieron esas reformas?
  - ¿Cómo puede incidir la política fiscal en los canales de transmisión de la política monetaria?
  - ¿Afecta la política fiscal, a través de elevados niveles de deuda y déficits persistentes, a la credibilidad de los bancos centrales y su capacidad de lograr las metas de inflación?

### 3.2. Reformas de los bancos centrales
- Periodo y alcance:
  - Durante la década de 1990 la mayoría de los países de la región emprendieron reformas sustanciales para reforzar la autonomía de sus bancos centrales (gráfico 3.3, panel 1).
  - Los índices reconocidos muestran que la independencia de los bancos centrales (IBC) mejoró de manera significativa.
- Reformas clave y características:
  - Financiamiento monetario:
    - Restricción del financiamiento de los bancos centrales a los gobiernos como reforma fundamental.
    - Reducción sustancial de los créditos de los bancos centrales al sector público (gráfico 3.3, panel 3).
    - Incluso durante la pandemia, los bancos centrales evitaron en gran medida recurrir al financiamiento monetario directo.
    - Excepciones citadas: Argentina, Bolivia y Venezuela.
  - Estabilidad de precios:
    - La estabilidad de precios se convirtió en el objetivo principal de la mayoría de los bancos centrales (gráfico 3.3, panel 4).
    - Actualmente lo priorizan alrededor de las tres cuartas partes de los bancos centrales de la región.
  - Influencia política en la toma de decisiones:
    - Avances en gobernanza, aunque en general detrás de los registrados en la OCDE (gráfico 3.3, panel 5).
    - Introducción de mandatos más largos y escalonados para miembros de directorios; condiciones más estrictas para destitución por parte del poder ejecutivo.
    - Reducción de la representación gubernamental en directorios; en algunos casos el ministro de Hacienda mantiene un asiento, normalmente sin derecho a voto.
    - Excepciones y particularidades: persistencia de coincidencia de mandatos con ciclos políticos en Perú y Uruguay; Brasil implantó mandatos escalonados en 2021; Colombia tiene al ministro de Hacienda con pleno derecho de voto.
  - Independencia financiera:
    - Reformas menos profundas (gráfico 3.3, panel 6); implementaciones más recientes en Brasil, las Bahamas y Jamaica.
    - Algunos países cuentan con normas automáticas de recapitalización; en otros los mecanismos son discrecionales o inexistentes, produciendo capitalización inadecuada en varios bancos centrales.
    - Capacidad para definir presupuesto propio y remuneraciones: en promedio la región es comparable a la OCDE, pero persisten excepciones importantes.
    - Nota: el capital neto negativo no implica necesariamente incapacidad operativa (ejemplos citados: Chile y México).

### Impacto de las reformas y evidencia empírica
- Resultados asociados a mayor IBC:
  - Mejoras en los resultados de inflación; evidencia empírica para 1980–2023 usando proyecciones locales de Jordà (2005).
  - Especificación controla: rezago de la brecha del producto, la inflación, régimen cambiario, deuda bruta del gobierno general, indicador de regla fiscal e inflación de Estados Unidos.
  - Hallazgo: una mayor independencia se asoció con menores niveles de inflación a largo plazo en ALC, en comparación con otras economías de mercados emergentes y en desarrollo (EMED) (gráfico 3.4).
- Análisis por cuantiles:
  - Regresiones por cuantiles muestran que los coeficientes del índice de IBC disminuyen sistemáticamente en todos los cuantiles, volviéndose más negativos en los niveles de inflación más elevados.
  - La relación es sistemáticamente mayor en los países de ALC que en las demás EMED.
- Otros efectos positivos:
  - Mejor anclaje de la inflación.
  - Mayor eficacia de la política monetaria.
  - Coeficientes de sacrificio más bajos.
  - Mayor resiliencia (véase FMI, 2025a).
- Evidencia en AL5 (Brasil, Chile, Colombia, México, Perú):
  - Credibilidad de marcos de política monetaria se ha fortalecido con el tiempo.
  - Tasas de inflación, en general, se han mantenido dentro del rango fijado como meta.
  - Anclaje de expectativas inflacionarias mejoró desde mediados de la década de 2000 (gráfico 3.6).
  - Modelos de vectores autorregresivos con coeficientes variables en el tiempo indican que la transmisión de la política monetaria a la inflación ha sido fuerte, incluso en comparación con las EA.
- Detalles técnicos de la representación gráfica:
  - Gráfico 3.4 muestra la respuesta de la inflación a cambios en el índice de IBC como Variación acumulada de 100 × logaritmo del IPC en horizonte de 10 años.
  - Las bandas de confianza son de 90 por ciento y 95 por ciento.
  - Controles incluidos: rezago de la brecha del producto, inflación del IPC transformada, régimen cambiario, deuda bruta del gobierno general, indicador de regla fiscal e inflación de Estados Unidos.

### 3.3. Interacciones entre política monetaria y política fiscal — hallazgos principales
- Canales principales por los que la política fiscal impacta la eficacia de la política monetaria:
  - Niveles de deuda y orientación fiscal afectan diferenciales de los bonos en moneda local, expectativas de inflación y prima de riesgo cambiario.
  - Efecto riqueza que amplifica la demanda agregada cuando la deuda es elevada.
  - Aumento del riesgo de que los bancos centrales acomoden su política a las necesidades fiscales.
- Impacto fiscal de la política monetaria:
  - Las decisiones de política monetaria inciden en los costos de financiamiento, especialmente cuando la deuda es elevada y su vencimiento es de corto plazo o cuando existe una proporción considerable de deuda a tasa variable e indexada.
- Situación regional:
  - En la región, los niveles actuales de deuda y los pagos por intereses resultan elevados en comparación con otras regiones y con los niveles históricos.
  - Mejoras en la composición de la deuda alcanzadas: reducción de la deuda denominada en moneda extranjera y prolongación del vencimiento promedio; sin embargo, persiste en algunos países una proporción considerable de deuda a tasa variable e indexada.

### Niveles de deuda y transmisión de la política monetaria — evidencia cuantitativa
- Resultados empíricos sobre la eficacia de la política monetaria:
  - En mercados emergentes (ME) con bajos niveles de deuda, la política monetaria es eficaz para reducir la inflación según estimaciones que usan shocks de política monetaria calculados por Checo, Grigoli y Sandri (2024).
- Definición y parámetros:
  - Definición usada para deuda alta: niveles de deuda superiores al percentil 80 computado sobre los últimos 20 años.
- Respuesta a un shock de política monetaria:
  - Shock de endurecimiento de la política monetaria de 100 puntos básicos en un horizonte de 18 meses:
    - En países con deuda baja: apreciación del tipo de cambio, reducción de expectativas de inflación a corto plazo, y disminución de rendimientos a largo plazo (favorece convergencia de la inflación hacia la meta).
    - En países con deuda alta: los shocks de política monetaria no tienen efectos significativos sobre el tipo de cambio, las expectativas de inflación a corto plazo ni los rendimientos a largo plazo.
- Estimaciones basadas en reglas de Taylor:
  - La tasa de interés de política reacciona con mayor fuerza a la inflación en economías con bajos niveles de deuda que en aquellas con elevados niveles de endeudamiento.
  - Una reacción más débil en presencia de deuda alta sugiere que la deuda puede limitar la voluntad o capacidad de endurecer la política monetaria.

### Combinación de las políticas monetaria y fiscal — efectos observados
- Experiencia reciente:
  - Durante la pandemia, tanto la política monetaria como la fiscal fueron expansivas; la política monetaria se endureció significativamente en 2021 y 2022, pero los procesos de consolidación fiscal se han ido posponiendo.
  - En varios países, pese a inflación todavía por encima de la meta y política monetaria restrictiva, la política fiscal se ha mantenido expansiva en los últimos años, creando una combinación de políticas que podría haber ralentizado la desinflación.
- Impacto de shocks fiscales:
  - Aumento inesperado de los déficits primarios estructurales (definidos como la diferencia entre el resultado efectivo y la proyección para el año que se realiza en octubre en el marco de las Perspectivas de la economía mundial (informe WEO)) eleva la inflación y las expectativas de inflación en horizontes de uno y dos años.
  - Los niveles de deuda pueden intensificar el impacto de los shocks fiscales sobre la inflación; consolidaciones fiscales reducen más la inflación en países con altos niveles de deuda (resultado reportado por Arizala et al., de próxima publicación).

### 3.4. Políticas para preservar los logros alcanzados — recomendaciones y medidas
- Objetivo general:
  - Proteger los logros de las reformas de política monetaria (reducción de la inflación, mejor anclaje de expectativas, transmisión más potente y mayor resiliencia).
- Recomendaciones de política fiscal y de deuda:
  - Mantener la deuda pública en niveles que no afecten la transmisión de la política monetaria mediante su impacto en expectativas y precios de activos.
  - Mantener la capacidad de los bancos centrales para aplicar políticas de tasas de interés adecuadas.
  - Emprender una consolidación fiscal creíble en la coyuntura regional actual para:
    - estabilizar la deuda;
    - generar espacio fiscal;
    - mantener la eficacia de la política monetaria.
  - Respaldar la consolidación fiscal con reglas fiscales y marcos de política fiscal más sólidos y, en algunos casos, con la introducción de anclas de deuda bien calibradas.
- Recomendaciones para fortalecer bancos centrales:
  - Reforzar la independencia de los bancos centrales donde exista margen para ello.
  - Mejorar la gobernanza de los directorios de los bancos centrales.
  - Apoyar la independencia financiera mediante autonomía presupuestaria y una adecuada capitalización.
- Contexto histórico relevante:
  - Desde la década de 1990, reformas para reforzar la independencia de los bancos centrales y mejorar marcos de política monetaria permitieron reducir la inflación, anclar mejor las expectativas y lograr una transmisión más potente de la política monetaria.

*Italic: Fuente — ch3 - 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales (Octubre de 2025), FONDO MONETARIO INTERNACIONAL.*

### 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en

### 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales

### 3.1. Introducción
- A comienzos de la década de 2000, los países de América Latina y el Caribe (ALC) lograron la estabilidad de precios gracias a profundas reformas que fortalecieron la independencia de los bancos centrales y consolidaron los marcos de política monetaria.
- Esos avances permitieron:
  - Anclar las expectativas de inflación.
  - Una transmisión monetaria más eficaz.
  - Aplicación de políticas anticíclicas frente a shocks (por ejemplo, la gran crisis financiera y la pandemia de COVID-19).
- Riesgos actuales:
  - Altos niveles de deuda y elevados costos financieros pueden amplificar el impacto fiscal de la política monetaria y dificultar su transmisión.
  - Una orientación fiscal expansiva o procíclica y planes de consolidación insuficientes pueden ejercer presión sobre la política monetaria al estimular la demanda cuando la inflación se sitúa por encima de la meta.
  - Una dinámica de deuda desfavorable puede elevar las primas de riesgo y debilitar la moneda local, complicando la dinámica de la inflación.
  - A medida que aumentan la deuda y las obligaciones de servicio, se incrementan los costos fiscales de las tasas de interés reales elevadas necesarias para estabilizar la inflación.
- Preguntas centrales del capítulo:
  1. ¿Cómo fortaleció América Latina la independencia de los bancos centrales y qué efectos tuvieron esas reformas?
  2. ¿Cómo puede incidir la política fiscal en los canales de transmisión de la política monetaria?
  3. ¿Afecta la política fiscal, a través de elevados niveles de deuda y déficits persistentes, a la credibilidad de los bancos centrales y su capacidad de lograr las metas de inflación?

### 3.2. Reformas de los bancos centrales
- Periodo y alcance:
  - Durante la década de 1990 la mayoría de los países de la región emprendieron reformas sustanciales para reforzar la autonomía de sus bancos centrales (gráfico 3.3, panel 1).
  - Los índices reconocidos muestran que la independencia de los bancos centrales (IBC) mejoró de manera significativa.
- Reformas clave y características:
  - Financiamiento monetario:
    - Restricción del financiamiento de los bancos centrales a los gobiernos como reforma fundamental.
    - Reducción sustancial de los créditos de los bancos centrales al sector público (gráfico 3.3, panel 3).
    - Incluso durante la pandemia, los bancos centrales evitaron en gran medida recurrir al financiamiento monetario directo.
    - Excepciones citadas: Argentina, Bolivia y Venezuela.
  - Estabilidad de precios:
    - La estabilidad de precios se convirtió en el objetivo principal de la mayoría de los bancos centrales (gráfico 3.3, panel 4).
    - Actualmente lo priorizan alrededor de las tres cuartas partes de los bancos centrales de la región.
  - Influencia política en la toma de decisiones:
    - Avances en gobernanza, aunque en general detrás de los registrados en la OCDE (gráfico 3.3, panel 5).
    - Introducción de mandatos más largos y escalonados para miembros de directorios; condiciones más estrictas para destitución por parte del poder ejecutivo.
    - Reducción de la representación gubernamental en directorios; en algunos casos el ministro de Hacienda mantiene un asiento, normalmente sin derecho a voto.
    - Excepciones y particularidades: persistencia de coincidencia de mandatos con ciclos políticos en Perú y Uruguay; Brasil implantó mandatos escalonados en 2021; Colombia tiene al ministro de Hacienda con pleno derecho de voto.
  - Independencia financiera:
    - Reformas menos profundas (gráfico 3.3, panel 6); implementaciones más recientes en Brasil, las Bahamas y Jamaica.
    - Algunos países cuentan con normas automáticas de recapitalización; en otros los mecanismos son discrecionales o inexistentes, produciendo capitalización inadecuada en varios bancos centrales.
    - Capacidad para definir presupuesto propio y remuneraciones: en promedio la región es comparable a la OCDE, pero persisten excepciones importantes.
    - Nota: el capital neto negativo no implica necesariamente incapacidad operativa (ejemplos citados: Chile y México).

### Impacto de las reformas y evidencia empírica
- Resultados asociados a mayor IBC:
  - Mejoras en los resultados de inflación; evidencia empírica para 1980–2023 usando proyecciones locales de Jordà (2005).
  - Especificación controla: rezago de la brecha del producto, la inflación, régimen cambiario, deuda bruta del gobierno general, indicador de regla fiscal e inflación de Estados Unidos.
  - Hallazgo: una mayor independencia se asoció con menores niveles de inflación a largo plazo en ALC, en comparación con otras economías de mercados emergentes y en desarrollo (EMED) (gráfico 3.4).
- Análisis por cuantiles:
  - Regresiones por cuantiles muestran que los coeficientes del índice de IBC disminuyen sistemáticamente en todos los cuantiles, volviéndose más negativos en los niveles de inflación más elevados.
  - La relación es sistemáticamente mayor en los países de ALC que en las demás EMED.
- Otros efectos positivos:
  - Mejor anclaje de la inflación.
  - Mayor eficacia de la política monetaria.
  - Coeficientes de sacrificio más bajos.
  - Mayor resiliencia (véase FMI, 2025a).
- Evidencia en AL5 (cinco economías principales de América Latina: Brasil, Chile, Colombia, México, Perú):
  - Credibilidad de marcos de política monetaria se ha fortalecido con el tiempo.
  - Tasas de inflación, en general, se han mantenido dentro del rango fijado como meta.
  - Anclaje de expectativas inflacionarias mejoró desde mediados de la década de 2000 (gráfico 3.6).
  - Modelos de vectores autorregresivos con coeficientes variables en el tiempo indican que la transmisión de la política monetaria a la inflación ha sido fuerte, incluso en comparación con las EA (véanse más detalles en FMI, 2024g y el anexo 3 en línea).
  - La transformación de los marcos fue secuencial: uso inicial del tipo de cambio como instrumento, y adopción progresiva de regímenes cambiarios más flexibles a comienzos de la década de 2000, facilitando la implementación de marcos de metas de inflación.
- Detalles técnicos de la representación gráfica:
  - Gráfico 3.4 muestra la respuesta de la inflación a cambios en el índice de IBC como Variación acumulada de 100 × logaritmo del IPC en horizonte de 10 años.
  - Las bandas de confianza son de 90 por ciento y 95 por ciento.
  - Controles incluidos: rezago de la brecha del producto, inflación del IPC transformada, régimen cambiario, deuda bruta del gobierno general, indicador de regla fiscal e inflación de Estados Unidos.

### Conclusiones y prioridades de política
- Para salvaguardar la estabilidad de precios, los países de la región deben:
  - Avanzar en la consolidación fiscal.
  - Mejorar los marcos de política fiscal.
  - Proseguir con las reformas destinadas a reforzar la independencia de los bancos centrales, incluyendo la independencia financiera y mecanismos efectivos de recapitalización.
- Riesgos a mitigar:
  - Evitar que la orientación fiscal procíclica o expansiva y déficits persistentes socaven la eficacia y credibilidad de la política monetaria.
  - Gestionar la dinámica de la deuda pública para reducir la vulnerabilidad a primas de riesgo elevadas y depreciaciones de la moneda local.

*FONDO MONETARIO INTERNACIONAL • Octubre de 2025*

### 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales

### 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales

### 3.3. Interacciones entre política monetaria y política fiscal — hallazgos principales
- La política fiscal impacta la eficacia de la política monetaria a través de:
  - los niveles de deuda y la orientación fiscal sobre los diferenciales de los bonos en moneda local, las expectativas de inflación y la prima de riesgo cambiario;
  - el efecto riqueza que amplifica la demanda agregada cuando la deuda es elevada;
  - el aumento del riesgo de que los bancos centrales acomoden su política a las necesidades fiscales.
- Las decisiones de política monetaria tienen un impacto fiscal vía los costos de financiamiento, especialmente cuando:
  - la deuda es elevada y su vencimiento es de corto plazo;
  - la proporción de deuda a tasa variable e indexada es considerable en algunos países de la región.
- En la región, los niveles actuales de deuda y los pagos por intereses resultan elevados en comparación con otras regiones y con los niveles históricos.
- Mejoras en la composición de la deuda alcanzadas: reducción de la deuda denominada en moneda extranjera y prolongación del vencimiento promedio; sin embargo, persiste en algunos países una proporción considerable de deuda a tasa variable e indexada.

### Niveles de deuda y transmisión de la política monetaria — evidencia cuantitativa
- En mercados emergentes (ME) con bajos niveles de deuda, la política monetaria es eficaz para reducir la inflación según estimaciones que usan shocks de política monetaria calculados por Checo, Grigoli y Sandri (2024).
- Definición usada para deuda alta: niveles de deuda superiores al percentil 80 computado sobre los últimos 20 años.
- Respuesta empírica a un shock de endurecimiento de la política monetaria de 100 puntos básicos en un horizonte de 18 meses:
  - En países con deuda baja: una política monetaria contractiva provoca apreciación del tipo de cambio, reducción de expectativas de inflación a corto plazo, y disminución de rendimientos a largo plazo (favorece convergencia de la inflación hacia la meta).
  - En países con deuda alta: los shocks de política monetaria no tienen efectos significativos sobre el tipo de cambio, las expectativas de inflación a corto plazo ni los rendimientos a largo plazo.
- Estimaciones basadas en reglas de Taylor:
  - La tasa de interés de política reacciona con mayor fuerza a la inflación en economías con bajos niveles de deuda que en aquellas con elevados niveles de endeudamiento.
  - Una reacción más débil en presencia de deuda alta sugiere que la deuda puede limitar la voluntad o capacidad de endurecer la política monetaria.

### Combinación de las políticas monetaria y fiscal — efectos observados
- Durante la pandemia, tanto la política monetaria como la fiscal fueron expansivas; la política monetaria se endureció significativamente en 2021 y 2022, pero los procesos de consolidación fiscal se han ido posponiendo.
- En varios países, pese a inflación todavía por encima de la meta y política monetaria restrictiva, la política fiscal se ha mantenido expansiva en los últimos años, creando una combinación de políticas que podría haber ralentizado la desinflación.
- Impacto de shocks fiscales:
  - Aumento inesperado de los déficits primarios estructurales (definidos como la diferencia entre el resultado efectivo y la proyección para el año que se realiza en octubre en el marco de las Perspectivas de la economía mundial (informe WEO)) eleva la inflación y las expectativas de inflación en horizontes de uno y dos años.
  - Los niveles de deuda pueden intensificar el impacto de los shocks fiscales sobre la inflación; consolidaciones fiscales reducen más la inflación en países con altos niveles de deuda (resultado reportado por Arizala et al., de próxima publicación).

### 3.4. Políticas para preservar los logros alcanzados — recomendaciones y medidas
- Objetivo general: proteger los logros de las reformas de política monetaria (reducción de la inflación, mejor anclaje de expectativas, transmisión más potente y mayor resiliencia).
- Recomendaciones de política fiscal y de deuda:
  - Mantener la deuda pública en niveles que no afecten la transmisión de la política monetaria mediante su impacto en expectativas y precios de activos.
  - Mantener la capacidad de los bancos centrales para aplicar políticas de tasas de interés adecuadas.
  - Emprender una consolidación fiscal creíble en la coyuntura regional actual para:
    - estabilizar la deuda;
    - generar espacio fiscal;
    - mantener la eficacia de la política monetaria.
  - Respaldar la consolidación fiscal con reglas fiscales y marcos de política fiscal más sólidos y, en algunos casos, con la introducción de anclas de deuda bien calibradas.
- Recomendaciones para fortalecer bancos centrales:
  - Reforzar la independencia de los bancos centrales donde exista margen para ello.
  - Mejorar la gobernanza de los directorios de los bancos centrales.
  - Apoyar la independencia financiera mediante autonomía presupuestaria y una adecuada capitalización.
- Contexto histórico:
  - Desde la década de 1990, reformas para reforzar la independencia de los bancos centrales y mejorar marcos de política monetaria permitieron reducir la inflación, anclar mejor las expectativas y lograr una transmisión más potente de la política monetaria.

_Italic: Fuente — ch3 - 3. Preservar logros alcanzados con esfuerzo en política monetaria ante riesgos fiscales (Octubre de 2025), FONDO MONETARIO INTERNACIONAL._

---


_Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/reo/whd/2025/october/spanish/ch3.pdf_