## 3. EMBI利差的变化 ## Source details **Canonical URL:** [3. EMBI利差的变化](https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2019/october/chinese/textc.pdf) ## Other formats - [Markdown version](/-/media/files/publications/weo/2019/october/chinese/textc.pdf.md) - [Structured JSON version](/-/media/files/publications/weo/2019/october/chinese/textc.pdf.json) --- ### 新兴市场金融市场总体状况与利差 - 除少数情况外，新兴市场主权利差自4月以来基本稳定。 - 新兴市场股票指数的交易价格基本与4月持平，反映： - 国内和国外货币政策支持增强对收益前景的影响； - 贸易紧张局势加剧的负面影响，两者相互抵消。 - 投资者减少对股票的风险敞口，转向硬通货债券；资本流向新兴市场资产表现为从股票到硬通货债券的迁移（图示说明资本在风险偏好恶化时的再配置行为）。 ### 资本流动与储备（历史序列要点） - 净基金流量、资本流入（占GDP百分比）、资本流出（不包括储备的变化，占GDP百分比）及储备变化（占GDP百分比）的历史序列显示： - 流向新兴市场的资本反映了4月以来风险情绪的更广泛变化； - 当风险偏好下降时，资本更偏好硬通货债券。 - 图1.12 展示了新兴市场基金净流量（十亿美元）、资本流入/流出（占GDP百分比）及储备的变化（占GDP百分比）等指标的历史波动（数据截至2019年9月/8月为止的系列）。 ### 全球增长展望（要点与关键数字） - 全球总体： - 2020年全球预期增长率为 3.4%（与2019年4月《WEO》相比下调了 0.2 个百分点）；2019年预计为 3.0%。 - 下调原因（部分摘录）： - 关税上升：美国对中国进口商品的平均关税将在2019年12月升至略高于 24%（2019年4月假定约为 12.25%）；中国对美国进口商品征收的关税平均将升至约 26%（2019年4月假定为 16.5%）。 - 主要经济体与地区（摘要数字，保留原表精确值）： - 世界产出：2019年 3.0，2020年 3.4。 - 发达经济体：2019年 1.7，2020年 1.7。 - 美国：2019年 2.4，2020年 2.1。 - 欧元区：2019年 1.2，2020年 1.4。 - 中国：2019年 6.1，2020年 5.8。 - 印度：2019年 6.1，2020年 7.0。 - 新兴市场和发展中经济体：2019年 3.9，2020年 4.6。 - 拉丁美洲和加勒比：2019年 0.2，2020年 1.8。 - 世界贸易量（货物和服务）：2019年 1.1，2020年 3.2。 - 大宗商品价格（美元）——石油：2019年预测变化为 –9.6，2020年为 –6.2（表中列出更完整时序值）。 - 通胀展望： - 发达经济体消费者价格：2019年 1.5，2020年 1.8。 - 新兴市场和发展中经济体（不含委内瑞拉）：2019年 4.7（中期约在 4.4% 左右）。 ### 风险评估与下行压力 - 风险偏向下行；若贸易紧张、金融情绪恶化或若若干面临困境的新兴市场未能实现正常化，全球增长可能低于基线。 - 突发风险与脆弱性包括： - 贸易和供应链进一步破坏（关税与技术限制导致投资和生产率下滑）； - 风险偏好突然下降，导致资本流出新兴市场并放大金融脆弱性； - 金融脆弱性持续积聚（持续宽松的货币政策可能掩盖并催生风险）； - 地缘政治紧张、国内政治不确定性和冲突； - 气候变化造成的灾害性影响。 - 概率估计：一年后全球增长速度低于 2.5%（过去25年全球增长率第10百分位数）的估计概率自春季以来上升，目前接近 9%。 ### 政策优先事项与建议（多层面） - 多边合作（贸易、技术、国际税收、金融监管、气候变化）是化解短期与长期风险的关键。 - 贸易与技术： - 减轻贸易紧张，避免进一步提高关税； - 解决WTO上诉机构僵局并推动规则现代化（电子商务、补贴、技术转让等领域）； - 加强对跨境网络攻击和强制性技术转让做法的合作防范。 - 国际税收： - 加强国际税收合作以打击跨境偷税漏税（围绕经合组织-二十国集团BEPS倡议的进一步行动）。 - 金融监管与全球金融安全网： - 完成金融危机后未竟的改革议程（包括加强国际处置框架和宏观审慎政策框架）； - 确保全球金融安全网资源充足，以减轻破坏性资本流动调整的影响。 - 国家层面政策建议（概要）： - 发达经济体：在通胀低迷且需求疲软的情形下，维持宽松货币政策；同时强化宏观审慎和监管以抑制金融脆弱性；在有财政空间时采用有针对性的公共投资（包括绿色基础设施）。 - 美国：在低失业与接近目标通胀的情况下，实行宽松货币政策、警惕金融风险，并推进中期财政整顿以遏制公共债务上升。 - 欧元区与德国：在财政可行情况下应提高公共投资以刺激需求并降低过大的经常账户顺差；在债务高的国家应边保投资边逐步重建财政缓冲。 - 日本：继续宽松货币政策以提振通胀预期；财政应兼顾长期可持续性并保护需求。 - 新兴市场与发展中经济体：加强金融抗风险能力（资本与流动性缓冲、宏观审慎、汇率弹性）；在高公共债务情况下推进财政整顿并优化支出；通过结构性改革提升潜在增长（包括治理、市场准入、教育与基础设施）。 - 中国：短期采取支持经济的措施并继续推进结构性转型（从信贷驱动投资向私人消费驱动）；财政支持应更有针对性（偏向向低收入住户的转移），持续收紧影子银行和隐性担保，强化宏观审慎措施，推进国有企业改革与市场开放。 - 对若干面临特殊困难的国家（如土耳其、南非、印度、巴西、墨西哥、俄罗斯等）提出了针对性政策要点，包括稳通胀预期、修复银行部门、推进税收与养老金等结构性改革、以及维持汇率弹性等具体方向（文本中逐国列明政策组合建议）。 - 气候与移民： - 加快低碳转型并采取适应措施； - 通过国际合作改善移民融合以释放劳动力与生产率潜力。 *来源：International Monetary Fund, World Economic Outlook, October 2019 — 章节与图表摘录（文本单位：3. EMBI利差的变化）。* ### 3. EMBI利差的变化 ### 3. EMBI利差的变化 ### 新兴市场金融市场总体状况与利差 - 除少数情况外，新兴市场主权利差自4月以来基本稳定。 - 新兴市场股票指数的交易价格基本与4月持平，反映： - 国内和国外货币政策支持增强对收益前景的影响； - 贸易紧张局势加剧的负面影响，两者相互抵消。 - 投资者减少对股票的风险敞口，转向硬通货债券；资本流向新兴市场资产表现为从股票到硬通货债券的迁移（图示说明资本在风险偏好恶化时的再配置行为）。 ### 资本流动与储备 - 净基金流量、资本流入（占GDP百分比）、资本流出（不包括储备的变化，占GDP百分比）及储备变化（占GDP百分比）的历史序列显示： - 流向新兴市场的资本反映了4月以来风险情绪的更广泛变化； - 当风险偏好下降时，资本更偏好硬通货债券。 - 图1.12 展示了新兴市场基金净流量（十亿美元）、资本流入/流出（占GDP百分比）及储备的变化（占GDP百分比）等指标的历史波动（数据截至2019年9月/8月为止的系列）。 ### 全球增长展望（要点与关键数字） - 全球：2020年全球预期增长率为3.4%（与2019年4月《WEO》相比下调了0.2个百分点）；2019年预计为3.0%。 - 下调原因（部分摘录）： - 关税上升：美国对中国进口商品的平均关税将在2019年12月升至略高于24%（2019年4月假定约为12.25%）；中国对美国进口商品征收的关税平均将升至约26%（2019年4月假定为16.5%）。 - 主要经济体与地区（摘要数字，保留原表精确值）： - 世界产出：2019年 3.0，2020年 3.4。 - 发达经济体：2019年 1.7，2020年 1.7。 - 美国：2019年 2.4，2020年 2.1。 - 欧元区：2019年 1.2，2020年 1.4。 - 中国：2019年 6.1，2020年 5.8。 - 印度：2019年 6.1，2020年 7.0。 - 新兴市场和发展中经济体：2019年 3.9，2020年 4.6。 - 拉丁美洲和加勒比：2019年 0.2，2020年 1.8。 - 世界贸易量（货物和服务）：2019年 1.1，2020年 3.2。 - 大宗商品价格（美元）——石油：2019年预测变化为–9.6，2020年为–6.2（表中列出更完整时序值）。 - 通胀展望： - 发达经济体消费者价格：2019年 1.5，2020年 1.8。 - 新兴市场和发展中经济体（不含委内瑞拉）：2019年 4.7（中期约在4.4%左右）。 ### 风险评估与下行压力 - 风险偏向下行；若贸易紧张、金融情绪恶化或若若干面临困境的新兴市场未能实现正常化，全球增长可能低于基线。 - 突发风险与脆弱性包括： - 贸易和供应链进一步破坏（关税与技术限制导致投资和生产率下滑）； - 风险偏好突然下降，导致资本流出新兴市场并放大金融脆弱性； - 金融脆弱性持续积聚（持续宽松的货币政策可能掩盖并催生风险）； - 地缘政治紧张、国内政治不确定性和冲突； - 气候变化造成的灾害性影响。 - 概率估计：一年后全球增长速度低于2.5%（过去25年全球增长率第10百分位数）的估计概率自春季以来上升，目前接近9%。 ### 政策优先事项与建议（多层面） - 多边合作（贸易、技术、国际税收、金融监管、气候变化）是化解短期与长期风险的关键。 - 贸易与技术： - 减轻贸易紧张，避免进一步提高关税； - 解决WTO上诉机构僵局并推动规则现代化（电子商务、补贴、技术转让等领域）； - 加强对跨境网络攻击和强制性技术转让做法的合作防范。 - 国际税收： - 加强国际税收合作以打击跨境偷税漏税（围绕经合组织-二十国集团BEPS倡议的进一步行动）。 - 金融监管与全球金融安全网： - 完成金融危机后未竟的改革议程（包括加强国际处置框架和宏观审慎政策框架）； - 确保全球金融安全网资源充足，以减轻破坏性资本流动调整的影响。 - 国家层面政策建议（概要）： - 发达经济体：在通胀低迷且需求疲软的情形下，维持宽松货币政策；同时强化宏观审慎和监管以抑制金融脆弱性；在有财政空间时采用有针对性的公共投资（包括绿色基础设施）。 - 美国：在低失业与接近目标通胀的情况下，实行宽松货币政策、警惕金融风险，并推进中期财政整顿以遏制公共债务上升。 - 欧元区与德国：在财政可行情况下应提高公共投资以刺激需求并降低过大的经常账户顺差；在债务高的国家应边保投资边逐步重建财政缓冲。 - 日本：继续宽松货币政策以提振通胀预期；财政应兼顾长期可持续性并保护需求。 - 新兴市场与发展中经济体：加强金融抗风险能力（资本与流动性缓冲、宏观审慎、汇率弹性）；在高公共债务情况下推进财政整顿并优化支出；通过结构性改革提升潜在增长（包括治理、市场准入、教育与基础设施）。 - 中国：短期采取支持经济的措施并继续推进结构性转型（从信贷驱动投资向私人消费驱动）；财政支持应更有针对性（偏向向低收入住户的转移），持续收紧影子银行和隐性担保，强化宏观审慎措施，推进国有企业改革与市场开放。 - 对若干面临特殊困难的国家（如土耳其、南非、印度、巴西、墨西哥、俄罗斯等）提出了针对性政策要点，包括稳通胀预期、修复银行部门、推进税收与养老金等结构性改革、以及维持汇率弹性等具体方向（文本中逐国列明政策组合建议）。 - 气候与移民：加快低碳转型并采取适应措施；通过国际合作改善移民融合以释放劳动力与生产率潜力。 *来源：International Monetary Fund, World Economic Outlook, October 2019 — 章节与图表摘录（文本单位：3. EMBI利差的变化）。* ### 1. AE实际GDP ### AE实际GDP ### 图表与指标标签 - 面板标签与刻度（如源文档图表所示）： - “长期20192225长期” - 刻度序列（示例重复出现在消费/进口等面板）： “–6 –5 –4 –3 –2 –1 0 1 –6 –5 –4 –3 –2 –1 0 1 20192225” - 其它面板标签示例： “20192225”、 “201720 23 长期”、 “201720长期20172023长期”等（原文多处以相同形式呈现时间轴/长期标注与刻度） ### 情景专栏 1.1：部分生产迁回发达经济体的影响 — 要点 - 跨国公司可能对更高生产成本采取“不完全转嫁”策略，允许压缩利润空间（文中以“黄线”说明）。 - 利润压缩将： - 有助于维持家庭消费并支持投资； - 因公司需更多资本来生产额外商品而支持投资。 - 不确定性：公司将压缩利润的程度高度不确定；文中考虑的是“小幅压缩仅出于说明目的”。 - 影响差异： - 利润压缩幅度越大，生产迁回对发达经济体的损害越小； - 降低利润水平“几乎无法缓解新兴市场受到的影响”。 - 技术传播渠道受损： - 更加封闭的全球经济可能带来技术传播减少的不利影响； - 实证研究表明，贸易开放程度是技术传播的关键驱动因素（文中引用注释指向相关研究）。 - 对新兴市场的放大效应： - 若跨国公司在靠近最终消费者的发达经济体生产更多可贸易商品以缩短供应链，新兴市场获得最新技术发展的渠道将“显著减少”； - 专栏中对可贸易商品部门（红线）生产率增速的暂时温和下降进行说明，生产率冲击被视为该国或地区距离生产率前沿的距离以及相对开放程度的函数（发达经济体和新兴市场分别为0.1个和0.25个百分点）。 - 小结性警告：文中假设生产率增速“临时下降”；但若全球更长期封闭，则可能对生产率增速造成长期损害，长期影响可能比估计更为严重。 ### 情景专栏 1.2：贸易紧张局势——更新的情景 — 模型与层面说明 - 使用工具：国际货币基金组织的全球综合货币和财政模型，输入项包括显性关税措施、关于信心效应对投资的模型外分析、公司面临的金融条件以及资源在各经济体间重新分配引发的生产率发展情况。 - 解释基线：所有模拟中考虑的关税措施均已纳入本次《世界经济展望》的基线预测，因此模拟影响应与“不实施关税措施的基线情景”比较解读。 - 分析的六个层面（前三层估计实施和宣布关税对贸易的直接影响）： 1. 第一层面：包含2019年4月《世界经济展望》基线情景中的已实施关税措施（包括美国对铝和钢铁征税；对中国出口的500亿美元商品征收25个百分点关税；对中国出口的2000亿美元额外商品征收10个百分点关税；美国贸易伙伴的报复性措施也包含在此层面）。 2. 第二层面：加入了2019年5月美国对中国出口的2000亿美元商品上调关税及中国报复措施。 3. 第三层面：加入对中国出口的约3000亿美元商品征收15个百分点关税（2019年9月起生效）以及对中国出口的2500亿美元商品加征5个百分点关税；中国报复措施也包含在此层面。 - 后三层基于模型外分析： 4. 第四层：加入信心下降对投资的潜在影响（与2018年10月WEO分析相同的临时效应，但在时机上进行了修改以匹配关税实施的变化；投资降低1%分摊到三年中，效应在2020年达到峰值；对其他国家投资减少的影响按其相对美国的贸易开放程度缩减）。 5. 第五层：加入贸易紧张引发的潜在市场反应对企业债利差的影响（影响规模与2018年10月分析一致，但时机调整；利差扩大峰值出现在2020年；利差扩大假设于2019年开始，2020年达到峰值，2021年企业债利差将保留峰值时期增幅的一半）。 6. 第六层：加入经济体内不同部门之间资源重新分配对生产率的潜在影响（利用可计算一般均衡模型校准劳动生产率变化；该层为新增层面，代表部门间要素重新分配对生产率的中期影响，变化自2020年起五年内逐步调整）。 - 模型假设： - 总资源利用保持不变以捕捉资源跨部门转移对产出的影响； - 欧元区和日本受到名义利率下限约束，假设无法进一步放松传统货币政策（若实施其他非传统货币政策措施，日本和欧元区近期GDP降幅会小于估计）； - 其它国家和地区的传统货币政策响应遵循泰勒反应函数。 - 不确定性与未覆盖因素： - 投资的信心效应和企业债利差收窄的规模与持续时间存在“极大的不确定性”，这些影响可能更温和也可能更严重； - 分析未涵盖的方面之一是“安全港”资金流动可能缓解德国、日本和美国等国金融条件收紧的影响。 ### 情景结果与定量提示（文中图表摘录要点） - 文中图表（情景图1.2.1）提供了多层面累积影响的比较，图中曲线与含义包括： - “2019年4月基线关税”（深蓝线） - “加上2019年5月实施的关税”（灰线） - “加上2019年8月宣布的关税”（黄线） - “加上信心效应” - “加上市场反应” - “加上生产率效应” - 定性结论： - 2019年4月基线中的关税直接影响被估计为“非常温和”：美国和中国受到的影响最大，中国承受的负担最重； - 对于2019年5月实施和2019年8月宣布的关税措施，影响规模显著增大，且短期内对其他国家产生积极溢出（部分国家尤其是美国的北美贸易伙伴会从贸易转向中受益），但这些益处在中期内将消失并转为负面溢出。 - 图表刻度示例（用于表示各经济体相对于基线的GDP变化，原文多处使用相同刻度区间）： - 刻度区间：“–2.0 –1.6 –1.2 –0.8 –0.4 0.0 0.4” - 时间轴示例：“201720 23 长期”、 “20172023长期”等 *来源：textc - 1. AE实际GDP（PDF章节内容）* ### 8. G20 ### 8. G20 ### 全球制造业与贸易：汽车业的冲击与渠道 - 汽车部门规模与关联性 - 部门总产出规模约占全球总产出的5.7%。 - 汽车和相关零部件是世界第五大出口产品，2018年占全球商品出口的比重约为8%。 - 汽车产业是钢铁和铝的第二大消费主体，同时需要大量铜、橡胶、塑料和电子设备。 - 2018年行业下滑：规模与影响 - 按单位衡量，2018年全球汽车生产减少约1.7%，根据单位价值差异调整后约减少-2.4%。 - 全球汽车销量下降约3%。 - 中国产量萎缩4%（二十多年来首次减少）；德国、意大利和英国产量大幅减少；美国和大型新兴市场产量略有扩大。 - 行业收缩直接导致2018年全球产出增长减少了0.04个百分点（2017年为正向贡献0.02个百分点）。 - 汽车出口萎缩直接导致2018年全球贸易额减少0.12个百分点；考虑汽车零部件和溢出效应，基于全球投入-产出框架，汽车部门可能导致2018年全球贸易减少0.5个百分点。 - 造成行业疲弱的主要因素 - 中国购置税率调整：小型/中型汽车购置税2015年底从10%降至5%，2017年提高至7.5%，2018年提高至10%，2016–2017年下调税率曾使销量增加200万到700万辆（约占总产量的20%）；2018–2019年税率上调又导致销量下降。 - 欧元区新排放测试（世界轻型汽车测试规程）于2018年9月生效，导致大量车型需认证、测试机构瓶颈、生产计划调整。 - 美国方面：尽管2017-2018年汽车融资利率上升、贷款标准收紧，但《税收减免与就业法案》的折旧条款为需求提供支撑；钢铁和铝关税上调可能提高平均生产成本约240美元（估计值）。 ### 外商直接投资（FDI）在2018年的下滑：成因与影响 - 2018年总体发现 - 发达经济体2018年外商直接投资流出和流入总体陷入停滞；全球范围内2017-2018年外商直接投资流出减少了1.5万亿美元。 - 美国跨国公司汇回利润 - 2011–2017年，美国跨国公司每年以外商直接投资形式将3000亿美元利润用于海外分支机构再投资（约占海外总利润的三分之二）。 - 2018年，这些跨国公司汇回了2300亿美元利润（以股利等形式回流），导致2018年美国公司的外商直接投资流出总量为负值。 - 特殊目的实体（SPE）的作用 - 欧元区（尤其卢森堡和荷兰）特殊目的实体外商直接投资流出在2017年的2400亿美元降至2018年的-7400亿美元，成为外商直接投资流动大幅减少的主要驱动因素（占减少的超过90%）。 - 结果表明：2018年全球外商直接投资流动的显著减少几乎完全可以解释为跨国公司的财务操作，而非对新兴市场经济体的实质性绿地投资撤回；对新兴市场整体并无有意义的总体影响。 ### 全球经济增长预测：关键假设 - 关税假设（截至2019年8月已实施与宣布） - 美国对中国出口的500亿美元商品征收25%关税（2018年7月和8月），2019年10月上调至30%。 - 对中国出口的2000亿美元额外商品：2018年9月至2019年5月税率为10%，2019年5月至9月为25%，此后为30%。 - 2019年8月宣布对剩余3250亿美元中国出口商品征收10%（后上调至15%），分批实施。 - 平均关税水平：美国对中国出口商品的平均关税预计于2019年12月升至略超过24%（2019年4月WEO假设为12.25%）；中国对美国出口商品的平均关税将升至约26%（2019年4月WEO假设为16.5%）。 - 财政政策 - 2019年多数列举的发达和若干新兴市场经济体（加拿大、德国、香港特别行政区、韩国、西班牙、美国、中国、土耳其等）呈扩张性财政政策。 - 假设发达经济体2020年实施中性财政政策（对比2019年4月WEO假设的扩张性）。 - 预计多数新兴市场经济体在中期实施紧缩性财政政策（图1.3.1相关说明）。 - 货币政策与利率 - 假设美联储联邦基金利率从当前至2023年维持在1.75%-2%区间，2024年上升至2%–2.25%。 - 假设欧元区和日本政策利率在预测期内仍低于0%。 - 大宗商品价格假设 - 基于期货合约，预计2019年平均油价为61.8美元，2020年为57.9美元，2023年约55美元（与2019年4月WEO预测比较有所下调）。 - 金属价格预计2019年同比上涨4.3%，2020年下跌6.2%。 - 大多数主要农业大宗商品2019年价格预测被下调：粮食价格预计2019年同比下跌3.4%，2020年上涨2.8%。 ### 大宗商品与能源市场要点（2019背景） - 石油与能源 - 2019年4月至9月间，大宗商品价格（基金组织初级商品价格指数）下降5.5%，其中能源价格下跌13.1%为主因。 - 欧佩克与非欧佩克于2019年7月同意延长减产至2020年3月；减产幅度分别为80万桶/日和40万桶/日（延长九个月）。 - 2019年9月14日沙特重要油设施遭袭致日减产约570万桶，约占沙特总产量的一半或全球产量的约5%，对供给构成短期冲击并推高保险与运输成本。 - 期货市场显示布伦特价格在未来五年内逐步降至55美元（图1.SF.1说明）。 - 金属与食品 - 2019年2月至8月：贱金属价格小幅下降0.9%；铁矿石上涨6.7%；镍上涨24.1%（印度尼西亚禁出口预期）。 - 食品与畜肉：非洲猪瘟导致猪肉价格跃升42.8%；肉类指数2019年2月至8月上升13.2%，但基金组织食品和饮料价格指数整体下跌1.3%（谷类等下跌幅度更大）。 - 2019年食品价格预计下跌3.4%，2020年预计回升2.8%。 ### 贵金属：产量、用途与宏观属性 - 产量与价值（2016–2018年平均） - 2018年黄金生产全球流量约为3260公吨，相当于约1340亿美元。 - 2018年银、钯和铂的全球产值分别约为130亿美元、90亿美元和40亿美元。 - 黄金生产前三至五位国家（中国、澳大利亚、俄罗斯、美国、加拿大）产量合计占全球产量的40%以上。 - 钯与铂产量高度集中：俄罗斯与南非的钯产量之和占全球约三分之四，南非一国的铂产量占全球三分之二以上。 - 需求构成（2015–2017年平均） - 黄金：珠宝为主要需求；官方部门持有约占全球黄金存量的30%（官方出售年度限制为400公吨）。 - 白银：工业用途占约50%，珠宝约25%。 - 铂与钯：工业用途（汽车催化转化器）占比较大，特别是钯。 - 作为通胀对冲与安全港的统计证据 - 基于1978–2019年月度数据的估计：世界平均通胀β（通货膨胀贝塔系数） - 1个月：黄金 0.42；白银 0.48；铂 0.44；钯 0.40。 - 12个月：黄金 0.90；白银 0.89；铂 0.82；钯 0.61。 - 5年：黄金 1.05；白银 1.05；铂 0.89；钯 0.72。 - 回归分析（表1.SF.5）显示：通胀波动性（不确定性）对贵金属价格有正向影响，通胀不确定性上升一个标准差通常在一个月内导致金价上涨0.8%、银价上涨1.6%（基于模型结果与解释）。 - 美元升值对所有被测试金属（包括铜）产生显著负面作用，金属价格对美元非常敏感。 - 黄金在股票市场大幅波动期间表现出安全港属性：在S&P500大幅下跌期间，黄金平均小幅上涨；而比特币等加密资产并未显示出相同的稳定安全港特征（表1.SF.6日度事件分析）。 - 对政策与风险管理的要点 - 贵金属可在某些情形下充当通胀对冲或安全资产，但其效用随期限、货币体系和事件类型而异；对此不宜过度夸大其作为稳健通胀对冲工具的普适性。 ### 发达经济体国内地区差距与调整（章节要旨） - 概况与演变 - 发达经济体地区差距自20世纪80年代末显现，处于第90百分位数与第10百分位数地区的实际人均GDP比值在不同国家间从约1.3到超过3不等（图2.1、图2.2）。 - 新兴市场经济体地区差距虽通常更大，但自2010年以来呈缩小趋势；发达经济体地区趋同速度已减缓至每年不足0.5%（而新兴市场加速至每年超过1%）。 - 落后地区的特征（定义：2000年实际人均GDP低于本国中位且2000–2016年平均增速低于本国平均） - 部门结构：落后地区更多集中于农业和工业，而服务业比重较低（特别是高生产率服务如信息技术与金融）。 - 生产率：各部门劳动生产率系统性偏低，工业与金融/专业服务差距约为15%，公共服务差距约为5%。 - 人口与福利：落后地区常见壮年人口比例较低、青年人口比例较高、医疗卫生与教育等福利指标较差，长期失业率较高。 - 驱动因素的分解（份额转移分析，2003–2014年样本） - 大多数发达经济体中，地区劳动生产率差异主要归因于地区之间的部门劳动生产率差异，而非部门就业构成差异；例外国家包括希腊、意大利、韩国与葡萄牙，其中就业结构差异更重要。 - 自21世纪前十年初至2010年代中期，落后地区与其他地区在总体劳动生产率方面差距扩大，约三分之一可归因于部门劳动力配置效率较低，剩余三分之二归因于部门生产率差异扩大。 - 贸易与技术冲击的地区效应 - 来自中国生产率提升导致的外部市场进口竞争： - 在广泛样本中，对地区失业率的平均显著效应不强；通常会在一年后降低劳动力参与率但很快回升，落后地区与其他地区反应差异不大（图2.10）。 - 自动化（机械设备价格下降）冲击： - 对较易受自动化影响地区（尤其是落后地区）失业率上升且持续时间更久；失业率在随后四年稳步上升，移民流动并未显著吸纳冲击（图2.11）。 - 较易受自动化影响的落后地区对外移民出现持续性下降，表明迁移并非普遍的调整渠道。 - 国家政策的作用（就业保护法规与失业救济） - 收紧就业保护法规会放大进口竞争和自动化冲击产生的地区失业效应（图2.12）。 - 失业救济慷慨程度会延长近期失业持续时间（自动化冲击情形尤甚）但对进口竞争冲击的缓冲作用不明显。 - 总体结论：提高劳动力市场灵活度與适度校准失业保障（鼓励再就业与培训）有助于减缓不利冲击带来的失业效应并促进地区调整。 - 要素分配效率与地区差距 - 企业层面资本分配效率在地区间的离散性增大与地区经济差距扩大相关。 - 国家层面提升产品市场开放度与灵活度（放松产品市场监管、降低创设企业行政成本、提高贸易开放度）与地区间企业分配效率的趋同相关（图2.14），即更具竞争性的市场有助于降低地区间资本分配效率差异，从而缩小地区差距。 - 地方性政策与财政再分配 - 地方性（空间针对性）政策工具可用于针对地区集中性弱势群体，提高财政再分配的有效性并缓解地区不平等；示意性模拟表明，将空间针对性方案与传统家计调查转移支付结合，在财政成本不变下可将再分配有效性提高约7%至10%（图2.4.1）。 - 地方性政策须谨慎设计以支持有利调整、避免形成新的市场扭曲或不公平待遇，并需在中央与地区政府间恰当分工与监督下实施。 - 气候变化的区域影响（对发达经济体落后地区的风险） - 气温对部门劳动生产率影响存在显著异质性：中位数地区年均气温约12°C时，1°C升温预计降低农业与工业部门劳动生产率但对服务业无显著影响（图2.2.1）。 - 在代表性浓度路径RCP8.5情景下，到2100年，若不采取适应或缓解措施，落后地区相对劳动生产率可能在若干国家（如意大利、西班牙、美国）下降约2至3个百分点（图2.2.2）；在RCP4.5情景下下降幅度约为1.5个百分点。 - 结论性政策要点（摘录） - 人力资本投资（教育與技能培训）应为缩小地区差距的核心政策。 - 积极的劳动力市场政策（再培训、就业服务）需针对地区特征精心设计并定期评估。 - 提高劳动力市场和产品市场灵活度、增强竞争、降低企业进入成本，有助于提升要素再分配效率并缩小地区差距。 - 地方性财政政策可在覆盖弱势群体与应对地区特有冲击时发挥补充作用，但须防止对有利调整产生负面激励与横向不平等。 *来源：International Monetary Fund, World Economic Outlook (October 2019), chapter content as provided.* ### 2017. The Chartbook of Economic Inequality. Institute for New ### 2017. The Chartbook of Economic Inequality. Institute for New Economic Thinking, Oxford, United Kingdom. ### Place-based policies, regional development, and plant closures - Austin, Benjamin, Edward Glaeser, and Lawrence H. 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Beyond GDP: Measuring What Counts for Economic and ### 重振低收入和新兴市场经济体的经济增长：结构性改革发挥什么作用？ ### 概要与研究范围 - 研究对象与数据：基于国际货币基金组织最新的结构性改革数据库（1973–2014年），覆盖贸易（关税）、国内金融（信贷/利率控制、准入壁垒、公有制、监管质量）、外部金融（资本账户开放程度）、劳动力市场规章（就业保护立法）及产品市场规章（电力和通讯两大网络行业）的规章变化，并辅以世界银行治理质量指标。 - 研究方法：国别时间序列实证（局部投影法）、国家-行业层面分析、以及基于结构性一般均衡的宏观模型模拟。 - 研究问题聚焦：改革进程与空间、改革对产出/就业/投资的短期-中期影响、改革的传导渠道（尤其是非正规性）、改革实施时机与条件、改革效果的国别异质性与互补性。 ### 改革进程与剩余空间（演进事实） - 改革节奏与地域差异 - 20世纪80年代末与90年代为重大自由化浪潮；在21世纪前十年初出现放缓，尤其是在低收入发展中国家和撒哈拉以南非洲以及中东和北非地区。 - 劳动力市场规章自20世纪70年代以来总体较为稳定，未出现显著放松监管趋势。 - 欧洲、拉丁美洲和加勒比地区的改革总体强于撒哈拉以南非洲、中东和北非以及亚太地区。 - 改革空间 - 多数新兴市场和发展中经济体在国内/外部金融、国际贸易、产品市场及治理方面仍存在“充足空间”，尤其是低收入发展中国家（图示和分组比较显示指标仍远低于发达经济体）。 - 典型历史观测数值 - 2008年金融危机以来，典型（中位）新兴市场人均收入（经购买力平价调整）与美国的缺口每年缩小1.3%；典型低收入发展中国家的等效速度为0.7%。 - 按上述速度，典型新兴市场与低收入发展中国家将分别需要50年和90年以上才能将当前生活水平的缺口缩小一半。 ### 改革的中期与长期宏观影响（实证与模型证据） - 中期（实证）要点 - 同时在六个领域实施重大改革可在未来六年内使产出提升超过7%（对一般新兴市场和发展中经济体的平均估计）。 - 这将使年度GDP增速提高“超过1个百分点”，并使当前向发达经济体人均收入趋同的速度由约1%提高至“超过2%”。 - 个别领域中期效应（对产出或就业的中期影响）示例： - 国内金融重大自由化（类比1992年埃及）在实施后平均六年内使产出年均增长约2%。 - 外部金融重大自由化（类比2003年罗马尼亚）在六年后使产出增长“超过1%”，并伴随投资规模增加。 - 贸易（大幅降关税，类比1994年肯尼亚）在六年后使产出平均增长约1%；劳动生产率六年后提高约1.4%。 - 产品市场放松监管（类比2001年拉脱维亚）在三年后使产出显著增长约1%。 - 劳动力市场（放松就业保护，类比2000年哈萨克斯坦）中期使就业水平平均提升约1%；但对产出与生产率的影响并非始终达到统计显著性。 - 治理改善（类比加纳2006年反腐）在六年后使产出提高约2个百分点，传导渠道主要为投资。 - 时滞：多数改革在三年内才出现经济与统计显著性影响；产品市场放松监管见效较快。 - 长期（模型）要点 - 结构性一般均衡模型显示：若改革落实质量高且长期显现，长期产出增长平均上可比实证中期估计“高出一倍”。 - 模型强调的三大渠道：促使主体从非正规部门正规化、激励正规公司投资与扩张、减少正规公司之间的资源错配（尤其通过改善信贷可得性与降低进入成本）。 - 在模型校准下，全面且进取的一揽子改革在长期有更大累积效应（模拟的改革规模与历史中观察到的“重大改革”规模相匹配）。 ### 传导渠道：非正规性与金融约束 - 非正规性（正规/非正规部门差异）是关键渠道 - 改革一大作用是降低非正规性，从而通过正规化提高资本密度与劳动生产率。 - 实证：大范围重大改革在五年期内使非正规性出现统计显著的下降，幅度约为1%（非正规性指标响应）。 - 模型：在初期非正规性较强的经济体，改革所释放的正规化渠道更为强劲，因此改革成效通常更大（模型情形显示较强非正规性时改革带来更高的产出收益）。 - 金融获取与行业差异 - 国内与外部金融改革对依赖外部融资的行业影响更大（行业层面分析显示：在对外部金融依赖性处于第75百分位的行业，中期产出受益明显高于第25百分位行业，二者差异可达若干百分点）。 - 国内金融自由化提升的核心在于资本配置效率，而非必然大幅增加储蓄或总投资水平。 ### 改革时机、商业条件与异质性 - 时机与商业周期的作用 - 多数改革在“正常”或“形势良好”时实施效果更佳；部分改革在形势不佳时甚至可能带来短期负面效果。 - 具体观察： - 国内金融自由化在商业周期扩张期实施时效果明显更好（在非常强劲商业条件下，改革对产出的预计影响约为正常时期的三倍）。 - 放松就业保护在形势良好时能带来就业提升（对就业的提振是正常时期的三倍）；在形势疲弱时实施可能导致就业与产出短期下降（行业层面也显示“自然下岗率”高的行业在衰退期受影响更大）。 - 国别异质性与治理 - 改革效果在国家间存在显著差异。治理水平是重要调节器：治理较强的国家改革一般能带来更大效益，特别是在产品市场放松监管与其他促进竞争的改革中。 - 改革互补性并非普遍存在，但若改善治理并提升信贷可得性（如国内金融自由化并伴随强监管框架），可放大其他改革（如劳动力市场改革）对产出和投资的影响。 ### 政策建议与实施要点 - 总体策略 - 在多数国家，继续推进结构性改革（贸易、国内/外部金融、产品市场、劳动力市场、治理）可显著提升中期增长潜力，尤其在非正规性较高的国家改革回报更大。 - 政策制定需根据国情量身设计：识别增长制约因素并优先处理能与其他改革形成互补性的领域（治理与信贷可得性为关键）。 - 时机与组合 - 政府应在选举获胜后“蜜月期”尽早实施改革（因改革见效需要时间可缓解政治成本）。 - 在经济形势疲弱时，优先实施不依赖需求强劲的改革（如削减贸易壁垒）；对在衰退中可能带来负面影响的改革（如放松就业保护或国内金融去监管），应考虑等到形势良好时实施或同时配套逆周期财政/宏观支持。 - 设计过渡性豁免或仅适用于新雇佣者等渐进措施以降低短期分配冲击代价（但承认这会推迟整体效益）。 - 包容性与政治可行性 - 以税收-福利体系或其他再分配工具前期缓解改革可能带来的不平等或短期受损群体影响，保障改革的社会支持与可持续性。 - 改革需重视沟通、透明与利益相关者所有权，避免改革利益高度集中在少数精英而丧失公众支持。 - 金融稳定与监管 - 针对发达经济体长期低利率下累积的金融脆弱性，需加强宏观审慎工具、强化对机构投资者的监管与信息披露，以及实施审慎的主权债务管理。 - 新兴和前沿市场需通过财政/货币/汇率与宏观审慎政策组合确保在资本流动逆转时具有足够缓冲。 ### 关键数值速记（来源文本中的精确数字） - 人均收入趋同速度： - 中位新兴市场与美国人均所得缺口每年缩小 1.3%。 - 中位低收入发展中国家每年缩小 0.7%。 - 按此速度，将缺口缩小一半分别需要 50年（新兴市场）和 90年以上（低收入发展中国家）。 - 改革效果汇总： - 全面在六个领域同时实施重大改革 → 未来六年产出提升 “超过 7%”；年度GDP增速将“提升超过 1 个百分点”；人均收入趋同速度由约 1% 提升至“超过 2%”。 - 更进取情景（调整到当前自由程度最高的新兴市场水平） → 一般新兴市场 GDP 提高“超过 1.25 个百分点”；低收入发展中国家提高“超过 2 个百分点”。 - 时滞与非正规性： - 改革通常至少需 3 年才出现显著积极影响（产品市场放松见效更快）。 - 大范围重大改革在 5 年内使非正规性下降 约 1%。 - 个别领域中期点估计（示例）： - 国内金融重大自由化（类比埃及） → 六年内产出年均增幅约 2%。 - 外部金融重大自由化（类比罗马尼亚） → 六年后产出增长“超过 1%”。 - 贸易大幅降关税（类比肯尼亚） → 六年后产出平均增长约 1%；劳动生产率提高约 1.4%。 - 产品市场放松（类比拉脱维亚） → 三年后产出显著增长约 1%。 - 劳动力市场放松就业保护（类比哈萨克斯坦） → 中期就业平均提升约 1%。 - 治理改善（类比加纳2006年反腐） → 六年后产出提高约 2个百分点。 - 其他量化点 - 模型结果通常比实证中期预测高出一倍（长期收益更大）。 *资料来源：国际货币基金组织，《世界经济展望》（2019年10月），第三章“重振低收入和新兴市场经济体的经济增长：结构性改革发挥什么作用？”。* --- _Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2019/october/chinese/textc.pdf_