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### GDP增长预计减速
- 中期增长预期与图示说明
  - 图注： （百分数，五年后的GDP增速）
  - 图注： 2030年增速预测值（2025年10月WEO）
  - 图注： 2024年增速预测值（2019年10月WEO）
  - 图轴刻度与标签保留原件：02468 10 / 0 2 4 6 8 10
  - 地区标签示例（图中出现）：A E E M M I E L I D C
  - 中期增速的调整以百分点计并以相应图示呈现：−1.5、−1.2、−0.9、−0.6、−0.3、0、0.3、0.6

- 官方发展援助（ODA）减少的渠道与影响
  - 主要原因：赠款和优惠贷款削减（Chabert和Powell，2025年）。
  - 外部融资结构变化：这些经济体依赖商业债权人获得外部融资的程度显著提高（IMF，2025年a；2025年10月《全球金融稳定报告》）。
  - 对脆弱国家的影响：
    - 在中东和非洲一些最脆弱的国家，官方发展援助在国民总收入中占很大比重（图1.16，小图1）。
    - 根据对捐助方公告的跟踪，阿富汗、中非共和国和索马里等国所获援助相对于其国民总收入的减少幅度可能最大（Huckstep等人，2025年）。
  - 直接宏观经济效应：援助削减的直接短期宏观经济影响可能并不大，最终取决于削减的细节以及受援国政府的反应。
  - 中期与长期风险：
    - 随着偿债负担攀升、政府收入停滞不前，受援国弥补援助损失的选择可能有限（图1.16，小图2）。
    - 随时间推移，能源获取和人力资本积累可能出现恶化，这会减少潜在产出。
    - 官方发展援助的减少还可能加剧脆弱地区的地缘政治不稳定、移民压力和安全风险，受援国可能越来越依赖规模较小、协调较差且问责程度可能较低的捐助者。

- 移民与中期增长的关系
  - 全球迁移存量与劳动力参与：
    - 截至2022年，全球国际移民存量估计有2.85亿人，其中1.68亿人参与劳动力市场（国际劳工组织，2025年）。
  - 迁移的地理分布：
    - 在参与劳动力市场的国际移民中，约有四分之一的人在北美（主要是美国），另有四分之一在西欧。
    - 平均而言，发达经济体约15%的人口是移民。
    - 欧洲新兴经济体、拉丁美洲和加勒比地区以及中东和北非的人口中有很大一部分移居国外（图1.17）。
  - 对发送国的影响：对于许多输出移民的国家，移民的汇款是一项重要的资源，可以减轻贫困，在某些情况下还能小幅但永久地提高（原文未完句，保留原表述）。

- 关键统计要点（原文数值逐项列出）
  - 全球国际移民存量：2.85亿人（截至2022年）
  - 参与劳动力市场的国际移民：1.68亿人
  - 发达经济体中移民占比：约15%
  - 中期增速调整（百分点示例）：−1.5、−1.2、−0.9、−0.6、−0.3、0、0.3、0.6

*来源：IMF，《全球前景与政策》，2025年10月（节选）。*

### ODA占GNI的百分比，2023年
- 数据来源与注释
  - 来源：经合组织；世界银行，《世界发展指标》；以及IMF工作人员的计算。
  - 注释（小图1）：数据标识使用国际标准化组织（ISO）的国家代码。
  - 注释（小图2）：ODA净额和偿债额用GNI加权并以GNI百分数表示，财政收入用GDP加权并以GDP百分数表示。财政收入不包括赠款。
  - 术语定义：GNI= 国民总收入；LIDC=低收入发展中国家；ODA=官方发展援助。

- 小图与图表说明（保留原文数值与标签）
  - LIDC的ODA、债务偿付额和财政收入（图示量级轴标）：0、10、20、30、40、50、60、70（纵轴刻度）。
  - 列示的ISO国家代码（部分）：SYR、CAF、SSD、SOM、YEM、BDI、AFG、MOZ、GMB、LBR、MWI、RWA、GNB、TCD、MDG、NER、BFA、SLE、MLI、TGO、COD、UGA、ETH、SDN。
  - 图1.17 标题：移民存量与侨汇（百分数）。数据来源：联合国，《2024年国际移民存量》；世界银行，《2025年世界发展指标》；以及IMF工作人员的计算。
    - 注释：入境移民以占目的地国人口的百分比表示，出境移民以占来源国人口的百分比表示，侨汇以占美元GDP的百分比表示。
    - 时间序列轴标签示例：2000 04 08 12 16 2023（横轴刻度年份）。
    - 图中分类（示例）：入境移民、出境移民、侨汇（图示用词保留）。

- 相关宏观与政策要点（直接摘录原文的政策建议与分析要素）
  - 贸易与政策可预见性
    - 消除贸易政策不确定性：各国应制定并遵循清晰透明的贸易政策路线图，以减少波动性、稳定预期并支持投资。
    - 对贸易规则实施现代化改革，并开展合作以降低壁垒：包括服务、数字贸易和数据流、复杂的补贴以及供应链安全等方面的更新。
    - 各国应开展双边、区域和诸边谈判，以降 低关税、配额和境内摩擦等壁垒，目标是达成对愿意接受类似义务的国家保持开放的协议，同时避免增加对第三方的壁垒。
    - 将贸易外交与宏观经济调整结合起来：贸易外交应与消除严重外部失衡根源的国内政策保持一致。
  - 恢复财政缓冲与维护债务可持续性
    - 恢复财政缓冲：实施可信的中期财政整顿，目的是重建缓冲，同时保护用于支持脆弱群体的支出。  
    - 财政整顿应优先考虑提高效率和吸引私人投资的措施：包括扩大税基、加强税收征管，并调整支出重点，以扩大基础设施、技能培养和有针对性社会保护等高乘数领域的支出。
    - 若债务不可持续，可能需要进行债务重组，并在国际主权债务解决机制（包括二十国集团的“共同框架”）方面取得持续进展。
    - 确保债务可持续性：发布具有明确锚点的中期财政框架、预先宣布的调整路径以及应对冲击的应急计划。
  - 货币政策优先事项
    - 根据国情校准货币政策：各国央行应调整货币政策以保持价格稳定，同时考虑经济活动相对于潜在产出的状况。
    - 清晰的央行沟通：中央银行应阐明反应函数（例如，数据依赖程度，风险平衡状况），并公布关于通胀和经济活动的少数几个情景。
    - 独立性和可信性：维护央行独立性对于宏观金融稳定至关重要。政策沟通应包括针对货币融资的明确防护机制。
    - 应对汇率过度波动：在大多数情况中，汇率应随市场状况灵活变动；若变动无序，可参考IMF的“综合政策框架”并在适当情况下采用临时性外汇干预或有针对性的资本流动措施。
  - 维护宏观金融稳定
    - 金融政策应着重控制非银行融资的流动性风险，并保持核心银行体系的韧性。
    - 对于加密资产，应实施全面、基于风险的监管框架，包括应对稳定币快速增长的稳健监管框架。
  - 场景分析与风险管理
    - 在不确定性高企的环境下，更广泛地使用情景分析：当局应制定一个基线情景以及少数几个严重但可能发生的其他情景，并为每种情景简要说明可能采取的应对政策（货币政策、替代利率路径、资产负债表选项、财政方面的时限和针对性支持、金融稳定方面的流动性支持等）。
  - 中期结构性改革
    - 实施结构性改革以提高劳动力参与率、减少资源错配、促进商业创新和生产率提升。
    - 对产业政策持审慎态度：强调诊断市场失灵、设定明确可衡量目标、强有力治理与定期评估、并准备在必要时缩减或停止无效措施。
    - 加强对低收入国家的支持：捐助方应探索调动更多发展援助的途径——履行和提前履行现有承诺，优先考虑赠款和高度优惠的条件。
  - 气候政策与能源转型
    - 高效应对气候变化：投资于太阳能、风能等技术及节能系统；实施碳定价机制（碳税或限额与交易制度）；提供技术援助和资金支持以增强低收入国家应对气候变化的能力。

*来源：IMF工作人员根据经合组织、世界银行和IMF内部资料整理。*

### Section 4. London. — 新兴市场韧性与政策框架
- 关键经验发现
  - Recent EM performance during risk-off episodes has improved: post-global-financial-crisis (GFC) EMs experience smaller output contractions and negligible inflation pressures compared with pre-GFC episodes.
  - 典型定量改善：
    - Policy-framework improvements raised economic growth by 0.5 percentage points and lowered inflation by 0.6 percentage points (GFC‑after versus GFC‑before comparison).
    - A more favorable external environment raised growth by 0.5 percentage points but did not reduce inflation.
    - An EM at the 75th percentile of low currency mismatch experiences 1.3 percentage points higher growth than an EM at the 25th percentile when entering risk‑off episodes; similarly, an EM at the 75th percentile for anchoring long‑run inflation expectations records 1.3 percentage points lower inflation than one at the 25th percentile (event‑fixed‑effects estimates).
  - Risk‑off episodes averaged increases of about one standard deviation in the RORO index and lasted about five months in both GFC‑before (1997–2009) and GFC‑after (2010–2024) periods.
  - Decomposing RORO variance: credit spreads ≈45% contribution; equity volatility ≈40%; liquidity risk ≈10%; remainder from currency risk.
  - Post‑GFC changes in responses to risk‑off episodes:
    - Securities portfolio outflows during episodes are no longer large.
    - Exchange‑rate pass‑through to domestic prices weakened.
    - Sovereign credit spreads rise by about one‑fifth of pre‑GFC magnitudes.
    - Six months after an episode starts: pre‑GFC output loss ≈1.8% of GDP vs post‑GFC ≈1.0% of GDP; pre‑GFC price increase ≈0.9% vs post‑GFC ≈0%.

- 货币、宏观审慎与财政政策演进
  - 货币政策
    - Post‑GFC, central banks in many EMs place less weight on NEER changes and more on stabilizing output.
    - Long‑run inflation expectations are more stably anchored; sensitivity of three‑year‑ahead inflation predictions to one‑year‑ahead expectations has declined post‑GFC.
    - Survey‑based perceived Taylor‑rule coefficients show a declining weight on expected inflation and a modestly higher weight on the output gap.
    - Domestic monetary policy shocks still transmit strongly to short‑term yields (one standard‑deviation domestic shock raises three‑month yields by about 10 basis points).
  - 宏观审慎与外汇干预
    - Stronger macro‑prudential regimes and lower FX mismatch reduce reliance on FX intervention.
    - When UIP deviations rise by 1 percentage point, cumulative FX intervention is larger in economies with weak inflation‑expectation anchoring or looser macro‑prudential regulation.
  - 财政政策
    - Fiscal‑rule strength improved on average.
    - Fiscal policy became more countercyclical post‑GFC: government basic spending moves more negatively with output gaps.
    - Fiscal reaction functions strengthened: sensitivity of basic balance to interest spending rose and approaches 1 for EMs.

- 定量归因与模型情景（Q‑IPF model）
  - Two‑step empirical design finds:
    - Policy‑framework improvements materially contributed +0.5 percentage points to real GDP growth and −0.6 percentage points to inflation following risk‑off episodes in the median EM.
    - Favorable external conditions contributed +0.5 percentage points to growth but did not materially reduce inflation.
  - 模型模拟设定与结果：
    - 四种摩擦：UIP risk‑premia swings、外债极限导致的突然中断、通胀预期弱锚定、资产负债表货币错配。
    - 对比两类代表性EM：
      - Robust‑framework EM（post‑GFC typical）与 Weak‑framework EM（pre‑GFC typical）。
    - Sudden‑stop scenario（10%名义汇率贬值）：
      - Robust‑framework EM: Output falls by 0.1 percentage point; Inflation rises by 0.2 percentage points.
      - Weak‑framework EM: Output falls by 0.3 percentage points; Inflation rises by 1.0 percentage point.
    - 平均净对外资产状况改善了13 percentage points of GDP post‑GFC。
    - Share of external debt denominated in local currency increased by 12.5 percentage points.
    - Probability of a capital‑flow sudden stop declined by half to 1.5%.
    - During sudden stops, average credit‑spread peaks declined from 6.2% to 5.2%.
    - Costs of delaying monetary tightening: delayed response may require policy‑rate increase up to 1.4 percentage points higher and cumulative output loss over first five quarters is 0.7 percentage points larger.
    - FX reserves usage scenario: using FX reserves equal to 3% of GDP to smooth a 10% depreciation provides temporary relief but is costly.

- 主要政策含义与建议
  - 继续强化政策框架（货币可信度、宏观审慎、财政机构）以改善政策权衡并降低突然中断的概率与严重性。
  - 维护并增强央行独立性以限制财政主导并保持通胀预期锚定。
  - 避免在持续的价格压力面前推迟货币收紧；延迟通常导致通胀预期脱锚、随后的产出损失更大并要求更高的最终利率上调。
  - 有选择性地使用外汇干预：对薄弱框架的EM有助于缩小产出损失，但成本高且不能替代稳健框架。
  - 重建财政空间并深化本币债市以提高韧性。

*text - Section 4. London., https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf*

### CPI通胀率 — 资本流动突然中断与外汇干预
- 主要发现
  - 基于Adrian等人（2020年、2021年）随机模拟，资本流动突然中断的概率与严重性通过信用利差衡量。
  - 结果区分“政策框架薄弱的EM”和“政策框架稳健的EM”。

- 外汇干预的影响（假定相同外汇市场深度）
  - 政策框架薄弱的EM：
    - 冲击发生两年后，累计物价涨幅仍比未干预情形时低0.7个百分点。
    - 这降低了货币政策收紧的必要性，并将相关产出损失减少了0.9个百分点（参见图2.14，小图1）。
  - 政策框架稳健的EM：
    - 干预时，通胀仅下降了0.1个百分点。
    - 名义货币贬值推动净出口增长，产出仍略有增加（参见图2.14，小图2）。
  - 外汇干预在抵消名义汇率贬值方面的有效性取决于外汇市场的深度。
  - Adrian等人（2021年）发现资本流动管理措施与外汇干预在模型下具有相似优势。

- 政策框架与宏观韧性
  - 自全球金融危机以来，大多数新兴市场面对避险冲击表现出非凡韧性。
  - 政策框架的完善使经济增速提高了0.5个百分点，使通胀率降低了0.6个百分点（将GFC‑after与GFC‑before比较）。
  - 相比之下，有利的外部环境虽然提高了增长0.5个百分点，但并未缓解通胀压力。

- 模拟情景：货币政策时滞的代价
  - 在名义汇率贬值10%并伴随成本推动冲击的情景下，若央行采取“延迟收紧”，政策框架薄弱的EM将面临显著代价（见图2.13、图2.14注释）。
  - 标准泰勒规则模拟用于对比不同政策反应路径对名义汇率、政策利率与产出的影响。

- 政策启示（要点）
  - 完善政策框架以锚定通胀预期和提升央行信誉是关键。
  - 外汇干预为薄弱框架国家提供部分缓解，但其边际效用随框架完善而下降。
  - 资本流动管理措施与外汇干预在模拟中显示出相似效果，可作为互补工具。
  - 延迟收紧货币政策在面临名义汇率贬值和成本推动冲击时会带来明显代价，尤其在政策框架薄弱的情况下。

*来源：IMF工作人员的计算，摘自章节“2. CPI通胀率”。*

### CPI通胀率 — 货币、财政、制度与风险
- 货币政策与通胀预期
  - 清晰的政策目标与央行反应机制有助于锚定通胀预期并提升央行信誉。
  - 加强和维护央行独立性对防止政治压力干预和减轻财政主导风险至关重要。
- 外汇干预的作用与局限
  - 外汇干预可为抗风险能力较弱的新兴市场提供短期稳定，但随着政策框架完善，其边际效用下降。
  - 模型情景注释：
    - 外汇储备的下降幅度为 GDP的3%（外汇干预情景）。
    - 名义汇率贬值和产出增速以百分数表述；CPI通胀率和名义政策利率以百分点表述。
- 财政政策与债务可持续性
  - 需要建立可信的中期财政框架并结合强大独立的财政机构以增强逆周期性。
  - 深化本币债券市场并提升本地投资者参与度可增强经济韧性。
- 新兴市场的政策框架与“三元悖论”
  - 随着政策框架改善，外汇干预及资本流动管理措施的边际效益下降，国内货币政策自主性增强，国家从“二元悖论”转向经典蒙代尔‑弗莱明“三元悖论”格局。
- 风险提示：三大关键因素
  - 外部环境可能迅速转变（全球利率上升、发达经济体需求减弱、地缘政治）。
  - 疫情与能源危机后果：公共债务率上升，财政空间被侵蚀。
  - 政策倒退风险：央行独立性受政治性人事任命影响，财政规则被削弱。
- IMF的预防性工具（FCL、PLL、SLL）
  - 这些工具为符合条件成员国提供预先获得IMF资源的机会，公告后60个交易日内利差仍比综合利差低20多个基点（事件研究结果）。
  - 在避险事件中，拥有预防性信贷额度的新兴市场，其利差上升幅度和资本外流规模均显著较小。
- 央行独立性与政治性人事更迭（专栏2.3）
  - 基于2000年以来 134 起央行行长更迭案例：
    - 政治动机驱动的行长更迭共有50起（约占所有更迭案例的一半）；在发达经济体仅5起（占8%）。
    - 当政治动机驱动的更迭占多数时，通胀预期较目标值高出约1个百分点；成为常态时高出2个多百分点。
  - 双重差分局部投影法结果（更迭发生六个月后）：
    - 实际利率下降了1.6个百分点。
    - 汇率贬值了3.1%。
    - 通胀率和通胀预期均上升了1.7个百分点。
  - 结论：政治动机驱动的央行行长更迭会削弱央行独立性并对宏观经济产生不利影响。

*资料来源：text - 2. CPI通胀率，来源 PDF 文件（https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf）。*

### AE和EMDE — 产业政策、能量部门案例与结构性改革比较
- 估计方法与异质性
  - 使用局部投影法估计产业政策对三年后部门增加值、全要素生产率或配置效率的影响。
  - 控制变量包括因变量和自变量的一期滞后值，并包含国家-部门、国家-年份和部门-年份固定效应；箱须表示90%置信区间。
  - 幼稚产业定义：在每个国家，幼稚产业是那些年轻的杠杆化企业比例高于平均水平、且与世界生产率前沿的距离小于平均距离的产业。

- 能源部门案例（定量贸易模型场景）
  - 基本情景（仅对能源部门实施纠正外部性的补贴）：
    - 目标：能源部门产出增长50%以上（原文断句指示“增长50%以上”）。
    - 能源部门全要素生产率增长了近3%（图3.12，小图1）。
    - 劳动力从非能源部门流入能源部门，导致一些非目标部门的全要素生产率下降，整体上使整个经济体的全要素生产率略有下降。
    - 产业政策的财政成本：在新的长期稳定状态下，年支出占到了GDP的1.8%。
    - 能源进口在能源消费中的比重下降了5.1个百分点（图3.12，小图2）。
  - 扩展情景（对所有规模回报递增部门提供良好针对性的补贴）：
    - 需要的财政资源：每年投入接近GDP 5.5%的财政资源（补贴规模“接近GDP 5.5%”）。
    - 在该“最佳”情景下，总体全要素生产率上升。
  - 缺乏针对性的情景（统一补贴）：
    - 总财政资源仍为GDP的5.5%，但总体生产率小幅下降。

- 下游溢出与行业传播
  - 上游能源部门直接支持类产业政策变化，会对下游部门产生影响（图3.11、图3.12 注释）。
  - 能源产业扩张吸引下游劳动者并影响非能源部门的规模回报与配置效率，导致跨部门的正负溢出并存。

- 中国的产业政策（专栏3.1）
  - 工具与规模：长期使用现金补贴、税收优惠、补贴贷款、补贴土地，以及贸易和监管壁垒（国务院，2005年）；支持大部分针对制造业。
  - 等效财政成本估计（2011年至2023年）：等效财政成本约为GDP的4%（Garcia‑Macia、Kothari和Tao，2025年）。
  - 生产要素错配与宏观影响：产业政策造成的要素错配使中国的总体全要素生产率降低了1.2%，使GDP降低了2%（按作者结构化模型估算）。
  - 实施机制：中央政府通过“五年规划”确定方向，地方政府高度分散化实施（Fang、Li和Lu，2025年）。

- 欧盟国家扶持措施影响（专栏3.2）
  - 国家扶持冲击定义：政府宣布扶持之日观察到的1%超额股票回报（以百分数计）。
  - 受益企业短期效应：发生1%冲击的一年后，受益企业就业增加0.3%，收入增加0.6%；第二年基本消失。
  - 对竞争对手的溢出：非受扶持企业就业在一年后下降约0.13%，收入下降约0.24%；第二年就业下降约0.21%，收入下降约0.46%。

- 产业政策与结构性改革的比较（专栏3.3）
  - 结构性改革通常针对经济整体摩擦，财政成本较低且成效更依赖于整体制度改进；产业政策需精确识别目标并伴随较高失败风险。
  - 证据举例：治理改善可使高扭曲部门增加值提高2.1%，而针对同等扭曲的产业政策可能仅提高0.2%。

- 结论与政策启示（保留原文措辞与重点）
  - 在条件具备且针对性强时，产业政策可改善部门与整体结果；但失败风险高且影响受多种难以评估条件制约。
  - 重要数值与风险：
    - 欧盟若提供补贴以实现清洁技术在岸生产，需每年花费年度GDP的0.4%。
    - 能源案例中，单一能源部门补贴长期财政成本为GDP的1.8%；若对所有规模回报递增部门实施最优补贴，需要每年接近GDP 5.5%的财政资源；统一补贴情景同样为GDP的5.5%但总体TFP小幅下降。
    - 中国估计：2011年至2023年产业政策等效财政成本约为GDP的4%；产业政策导致整体TFP降低1.2%，GDP降低2%。
  - 政策建议要点：
    - 在执行产业政策前，应进行明确的市场失灵诊断并建立定期评估与重新校准机制。
    - 在债务高企与财政空间有限时，应权衡产业政策的机会成本并考虑横向结构性改革。
    - 必要条件包括：强大的机构能力、完善治理、良好营商环境、人力资本积累，以及竞争促进的市场纪律。
    - 执行需明确管理权衡取舍：跨部门和跨国溢出风险需被评估并管理。

*Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf*

### Annex 1.SF.1 — 参考框和执董会摘要
- 参考的boxes和章节（列举）
  - Food Insecurity and Prices during COVID-19 October 2021, Box 2.1
  - mRNA Vaccines and the Role of Basic Scientific Research October 2021, Box 3.1
  - Intellectual Property, Competition, and Innovation October 2021, Box 3.3
  - The Role of Price-Suppressing Policies October 2024, Box 2.2
  - Understanding the Social Acceptability of Structural Reforms October 2024, Chapter 3
  - Policies to Facilitate the Integration of Ukrainian Refugees into the European Labor Market: October 2024, Box 3.1 Early Evidence
  - Intergenerational Considerations in Pension Reforms April 2025, Box 2.2
  - Journeys and Junctions: Spillovers from Migration and Refugee Policies April 2025, Chapter 3
  - Natural Disasters, Conflict, and Forced Displacement April 2025, Box 3.1
  - The Demographic Dividends from Migration April 2025, Box 3.2
  - Industrial Policy: Managing Trade-Offs to Promote Growth and Resilience October 2025, Chapter 3
  - A Comparison between Industrial and Structural Policies October 2025, Box 3.3

- 执董会讨论要点（2025年9月29日）
  - 董们总体同意工作人员对全球经济前景、风险和政策重点的评估，但认为全球展现的韧性可能并不坚固。
  - 下行风险来源包括：长期政策不确定性、贸易紧张、财政脆弱性、金融市场脆弱性及其相互作用。
  - 强调重振多边合作，现代化贸易规则并降低贸易壁垒，同时将贸易外交与国内宏观经济调整结合。
  - 全球金融安全网与IMF资源的充足性为关注重点；呼吁确保IMF在优惠资源上持续取得进展。
  - 财政政策：重建财政缓冲并保护弱势群体，实施可信的中期财政整顿与提高公共支出效率。
  - 货币与金融部门：维护央行独立性、数据导向的货币政策、在适当情况下使用“综合政策框架”建议的外汇干预与资本流动管理措施、持续实施宏观审慎工具并加强对NBFI与数字资产的监管。
  - 结构性改革优先事项：鼓励劳动力流动和参与、推动数字化、改善营商环境与竞争。
  - 执董们欢迎IMF对产业政策的分析并呼吁在该领域进一步工作，强调透明、以市场失灵为目标、并辅以配套结构性改革与强有力治理。

- 关键日期与页码标记
  - Page numbers: 164, 165, 166
  - Chairman summary delivered: 2025年9月29日执董会关于《财政监测报告》、《全球金融稳定报告》和《世界经济展望》的讨论

*Source: Annex 1.SF.1, text - Annex 1.SF.1 (IMF World Economic Outlook (Chinese) October 2025).*

### 1. GDP增长预计减速

### 1. GDP增长预计减速

### 中期增长预期与图示说明
- 图注： （百分数，五年后的GDP增速）
- 图注： 2030年增速预测值（2025年10月WEO）
- 图注： 2024年增速预测值（2019年10月WEO）
- 图轴刻度与标签保留原件：02468 10 / 0 2 4 6 8 10
- 地区标签示例（图中出现）：A E E M M I E L I D C
- 中期增速的调整以百分点计并以相应图示呈现：−1.5、−1.2、−0.9、−0.6、−0.3、0、0.3、0.6

### 官方发展援助（ODA）减少的渠道与影响
- 主要原因：赠款和优惠贷款削减（Chabert和Powell，2025年）。
- 外部融资结构变化：这些经济体依赖商业债权人获得外部融资的程度显著提高（IMF，2025年a；2025年10月《全球金融稳定报告》）。
- 对脆弱国家的影响：
  - 在中东和非洲一些最脆弱的国家，官方发展援助在国民总收入中占很大比重（图1.16，小图1）。
  - 根据对捐助方公告的跟踪，阿富汗、中非共和国和索马里等国所获援助相对于其国民总收入的减少幅度可能最大（Huckstep等人，2025年）。
- 直接宏观经济效应：援助削减的直接短期宏观经济影响可能并不大，最终取决于削减的细节以及受援国政府的反应。
- 中期与长期风险：
  - 随着偿债负担攀升、政府收入停滞不前，受援国弥补援助损失的选择可能有限（图1.16，小图2）。
  - 随时间推移，能源获取和人力资本积累可能出现恶化，这会减少潜在产出。
  - 官方发展援助的减少还可能加剧脆弱地区的地缘政治不稳定、移民压力和安全风险，受援国可能越来越依赖规模较小、协调较差且问责程度可能较低的捐助者。

### 移民与中期增长的关系
- 全球迁移存量与劳动力参与：
  - 截至2022年，全球国际移民存量估计有2.85亿人，其中1.68亿人参与劳动力市场（国际劳工组织，2025年）。
- 迁移的地理分布：
  - 在参与劳动力市场的国际移民中，约有四分之一的人在北美（主要是美国），另有四分之一在西欧。
  - 平均而言，发达经济体约15%的人口是移民。
  - 欧洲新兴经济体、拉丁美洲和加勒比地区以及中东和北非的人口中有很大一部分移居国外（图1.17）。
- 对发送国的影响：对于许多输出移民的国家，移民的汇款是一项重要的资源，可以减轻贫困，在某些情况下还能小幅但永久地提高（原文未完句，保留原表述）。

### 关键统计要点（原文数值逐项列出）
- 全球国际移民存量：2.85亿人（截至2022年）
- 参与劳动力市场的国际移民：1.68亿人
- 发达经济体中移民占比：约15%
- 中期增速调整（百分点示例）：−1.5、−1.2、−0.9、−0.6、−0.3、0、0.3、0.6

*来源：IMF，《全球前景与政策》，2025年10月（节选）。*

### 1.  ODA占GNI的百分比，2023年

### 1.  ODA占GNI的百分比，2023年

### 数据来源与注释
- 来源：经合组织；世界银行，《世界发展指标》；以及IMF工作人员的计算。
- 注释（小图1）：数据标识使用国际标准化组织（ISO）的国家代码。
- 注释（小图2）：ODA净额和偿债额用GNI加权并以GNI百分数表示，财政收入用GDP加权并以GDP百分数表示。财政收入不包括赠款。
- 术语定义：GNI= 国民总收入；LIDC=低收入发展中国家；ODA=官方发展援助。

### 小图与图表说明（保留原文数值与标签）
- LIDC的ODA、债务偿付额和财政收入（图示量级轴标）：0、10、20、30、40、50、60、70（纵轴刻度）。
- 列示的ISO国家代码（部分）：SYR、CAF、SSD、SOM、YEM、BDI、AFG、MOZ、GMB、LBR、MWI、RWA、GNB、TCD、MDG、NER、BFA、SLE、MLI、TGO、COD、UGA、ETH、SDN。
- 图1.17 标题：移民存量与侨汇（百分数）。数据来源：联合国，《2024年国际移民存量》；世界银行，《2025年世界发展指标》；以及IMF工作人员的计算。
  - 注释：入境移民以占目的地国人口的百分比表示，出境移民以占来源国人口的百分比表示，侨汇以占美元GDP的百分比表示。
  - 时间序列轴标签示例：2000 04 08 12 16 2023（横轴刻度年份）。
  - 图中分类（示例）：入境移民、出境移民、侨汇（图示用词保留）。

### 相关宏观与政策要点（直接摘录原文的政策建议与分析要素）
- 贸易与政策可预见性
  - 消除贸易政策不确定性：各国应制定并遵循清晰透明的贸易政策路线图，以减少波动性、稳定预期并支持投资。
  - 对贸易规则实施现代化改革，并开展合作以降低壁垒：包括服务、数字贸易和数据流、复杂的补贴以及供应链安全等方面的更新。
  - 各国应开展双边、区域和诸边谈判，以降 低关税、配额和境内摩擦等壁垒，目标是达成对愿意接受类似义务的国家保持开放的协议，同时避免增加对第三方的壁垒。
  - 将贸易外交与宏观经济调整结合起来：贸易外交应与消除严重外部失衡根源的国内政策保持一致。
- 恢复财政缓冲与维护债务可持续性
  - 恢复财政缓冲：实施可信的中期财政整顿，目的是重建缓冲，同时保护用于支持脆弱群体的支出。  
  - 财政整顿应优先考虑提高效率和吸引私人投资的措施：包括扩大税基、加强税收征管，并调整支出重点，以扩大基础设施、技能培养和有针对性社会保护等高乘数领域的支出。
  - 若债务不可持续，可能需要进行债务重组，并在国际主权债务解决机制（包括二十国集团的“共同框架”）方面取得持续进展。
  - 确保债务可持续性：发布具有明确锚点的中期财政框架、预先宣布的调整路径以及应对冲击的应急计划。
- 货币政策优先事项
  - 根据国情校准货币政策：各国央行应调整货币政策以保持价格稳定，同时考虑经济活动相对于潜在产出的状况。
  - 清晰的央行沟通：中央银行应阐明反应函数（例如，数据依赖程度，风险平衡状况），并公布关于通胀和经济活动的少数几个情景。
  - 独立性和可信性：维护央行独立性对于宏观金融稳定至关重要。政策沟通应包括针对货币融资的明确防护机制。
  - 应对汇率过度波动：在大多数情况中，汇率应随市场状况灵活变动；若变动无序，可参考IMF的“综合政策框架”并在适当情况下采用临时性外汇干预或有针对性的资本流动措施。
- 维护宏观金融稳定
  - 金融政策应着重控制非银行融资的流动性风险，并保持核心银行体系的韧性。
  - 对于加密资产，应实施全面、基于风险的监管框架，包括应对稳定币快速增长的稳健监管框架。
- 场景分析与风险管理
  - 在不确定性高企的环境下，更广泛地使用情景分析：当局应制定一个基线情景以及少数几个严重但可能发生的其他情景，并为每种情景简要说明可能采取的应对政策（货币政策、替代利率路径、资产负债表选项、财政方面的时限和针对性支持、金融稳定方面的流动性支持等）。
- 中期结构性改革
  - 实施结构性改革以提高劳动力参与率、减少资源错配、促进商业创新和生产率提升。
  - 对产业政策持审慎态度：强调诊断市场失灵、设定明确可衡量目标、强有力治理与定期评估、并准备在必要时缩减或停止无效措施。
  - 加强对低收入国家的支持：捐助方应探索调动更多发展援助的途径——履行和提前履行现有承诺，优先考虑赠款和高度优惠的条件。
- 气候政策与能源转型
  - 高效应对气候变化：投资于太阳能、风能等技术及节能系统；实施碳定价机制（碳税或限额与交易制度）；提供技术援助和资金支持以增强低收入国家应对气候变化的能力。

*来源：IMF工作人员根据经合组织、世界银行和IMF内部资料整理。*

### Section 4. London.

### Section 4. London.

### Key empirical findings on emerging-market (EM) resilience
- Recent EM performance during risk-off (避险) episodes has improved: post-global-financial-crisis (GFC) EMs experience smaller output contractions and negligible inflation pressures compared with pre-GFC episodes.
- Typical quantified improvements:
  - Policy-framework improvements raised economic growth by 0.5 percentage points and lowered inflation by 0.6 percentage points (GFC‑after versus GFC‑before comparison).
  - A more favorable external environment raised growth by 0.5 percentage points but did not reduce inflation.
  - An EM at the 75th percentile of low currency mismatch experiences 1.3 percentage points higher growth than an EM at the 25th percentile when entering risk‑off episodes; similarly, an EM at the 75th percentile for anchoring long‑run inflation expectations records 1.3 percentage points lower inflation than one at the 25th percentile (event‑fixed‑effects estimates).
- Risk‑off episodes (identified via an extended RORO index) averaged increases of about one standard deviation in the RORO index and lasted about five months in both GFC‑before (1997–2009) and GFC‑after (2010–2024) periods.
- Decomposing RORO variance: credit spreads ≈45% contribution; equity volatility ≈40%; liquidity risk ≈10%; remainder from currency risk.
- Post‑GFC changes in responses to risk‑off episodes:
  - Securities portfolio outflows during episodes are no longer large.
  - Exchange‑rate pass‑through to domestic prices weakened.
  - Sovereign credit spreads rise by about one‑fifth of pre‑GFC magnitudes.
  - Six months after an episode starts: pre‑GFC output loss ≈1.8% of GDP vs post‑GFC ≈1.0% of GDP; pre‑GFC price increase ≈0.9% vs post‑GFC ≈0%.

### Evolution of policy frameworks and transmission
- Monetary policy
  - Post‑GFC, central banks in many EMs place less weight on nominal‑effective‑exchange‑rate (NEER) changes and more on stabilizing output, consistent with better‑anchored inflation expectations.
  - Long‑run inflation expectations are more stably anchored: the sensitivity of three‑year‑ahead inflation predictions to one‑year‑ahead expectations has declined post‑GFC.
  - Survey‑based perceived Taylor‑rule coefficients show a declining weight on expected inflation and a modestly higher weight on the output gap over time, indicating improved credibility.
  - Central banks are less sensitive to fiscal shocks: pre‑GFC, unexpected increases in government spending tended to be accompanied by monetary easing and higher long‑run inflation expectations; post‑GFC, central banks do not accommodate such fiscal shocks and long‑run inflation expectations remain anchored.
  - Domestic monetary policy shocks still transmit strongly to short‑term yields (one standard‑deviation domestic shock raises three‑month yields by about 10 basis points), while U.S. monetary shocks have larger effects on longer yields and high‑risk assets.
- Macro‑prudential and exchange‑rate intervention
  - Stronger macro‑prudential regimes and lower FX mismatch reduce reliance on FX intervention.
  - When uncovered interest‑parity (UIP) deviations rise by 1 percentage point, cumulative FX intervention is larger in economies with weak inflation‑expectation anchoring or looser macro‑prudential regulation; FX intervention needs decline where inflation expectations are well anchored and FX mismatch is low.
- Fiscal policy
  - Fiscal‑rule strength improved on average (legal basis, monitoring, enforcement, flexibility), though EMs still lag advanced economies and progress is uneven.
  - Private forecasters’ weight on official fiscal forecasts has increased, indicating more credible public fiscal forecasting.
  - Fiscal policy became more countercyclical post‑GFC: government basic spending moves more negatively with output gaps in many EMs, bringing EM behavior closer to advanced‑economy patterns.
  - Fiscal reaction functions strengthened: post‑GFC, the fiscal primary balance responds more to debt and interest‑payment pressures; sensitivity of basic balance to interest spending rose and approaches 1 for EMs (greater than in advanced economies).
  - Sovereign spreads remain sensitive to debt burdens; spreads’ sensitivity to debt is pronounced during financial stress.

### Quantitative attribution: policy frameworks vs external environment
- Two‑step empirical design (event fixed effects + cross‑country policy variables) finds:
  - Policy‑framework improvements (monetary anchoring, macro‑prudential tightening, healthier fiscal metrics) materially contributed to observed resilience in growth and inflation.
  - In the median EM, compared with pre‑GFC, policy‑framework improvements contributed +0.5 percentage points to real GDP growth and −0.6 percentage points to inflation following risk‑off episodes.
  - Favorable external conditions (AE real GDP growth, commodity trade‑terms shocks, U.S. financial environment) contributed +0.5 percentage points to growth but did not materially reduce inflation.

### Model simulations and scenarios (Q‑IPF model)
- Model setup highlights four frictions: UIP risk‑premia swings, occasional external‑debt limits leading to sudden stops, weakly anchored inflation expectations, and currency mismatch on balance sheets (an added endogenous inflation‑indexation mechanism captures de‑anchoring dynamics).
- Calibration contrasts two representative EM types:
  - Policy‑framework weak (pre‑GFC typical): all four frictions present; higher currency mismatch; less‑anchored inflation expectations.
  - Policy‑framework robust (post‑GFC typical): better‑anchored inflation expectations; lower balance‑sheet currency mismatch.
- Sudden‑stop scenario (capital‑flow shock causing nominal‑exchange‑rate depreciation of 10%):
  - Robust‑framework EM:
    - Output falls by 0.1 percentage point.
    - Inflation rises by 0.2 percentage points.
    - Policy can prioritize output stabilization and avoid large rate hikes.
  - Weak‑framework EM:
    - Output falls by 0.3 percentage points.
    - Inflation rises by 1.0 percentage point.
    - Central bank forced to tighten substantially to reanchor inflation.
- Balance‑sheet and sudden‑stop risk:
  - Average net foreign‑asset position improved by 13 percentage points of GDP post‑GFC.
  - Share of external debt denominated in local currency increased by 12.5 percentage points.
  - Probability of a capital‑flow sudden stop declined by half to 1.5%.
  - During sudden stops, average credit‑spread peaks declined from 6.2% to 5.2%.
- Costs of delaying monetary tightening (weak‑framework EM vs timely Taylor‑rule response):
  - Under a scenario of 10% nominal depreciation combined with a 0.5 percentage point inflation increase:
    - A delayed and insufficient policy response eventually requires a policy‑rate increase up to 1.4 percentage points higher than a timely Taylor‑rule path to restore inflation to target.
    - Cumulative output loss over the first five quarters is 0.7 percentage points larger under the delayed‑response regime.
- Role of FX intervention
  - In weak‑framework EMs, FX intervention can reduce inflation and limit output losses when monetary tightening would otherwise be required.
    - Empirical simulation: FX intervention can reduce output loss by 0.9 percentage points two years after the shock compared with no intervention (in weak‑framework cases).
  - In robust‑framework EMs, the marginal benefits of FX intervention are small because inflation expectations are well anchored and exchange‑rate depreciation supports net exports.
  - Model scenario: using FX reserves equal to 3% of GDP to smooth a 10% depreciation helps limit capital outflows and UIP deviations, providing temporary relief—but FX intervention is costly and not a substitute for robust frameworks.

### Main policy implications and recommendations
- Continue strengthening policy frameworks (monetary credibility, macro‑prudential regulation, and fiscal institutions) to improve policy trade‑offs and reduce sudden‑stop probability and severity.
- Maintain and enhance central‑bank independence to limit fiscal dominance and preserve inflation‑expectation anchoring—especially important when fiscal pressures grow.
- Avoid delaying monetary tightening in the face of persistent price pressures:
  - Delaying tightening typically leads to de‑anchored inflation expectations and larger subsequent output losses and requires higher eventual policy‑rate increases.
- Use FX intervention selectively:
  - FX intervention can be useful in weak‑framework EMs to limit output losses, but results are costly and its effectiveness diminishes with stronger policy frameworks.
  - Strong frameworks reduce reliance on FX intervention and allow countries to adopt more flexible exchange‑rate regimes while maintaining monetary autonomy.
- Preserve and rebuild fiscal space and deepen local‑currency debt markets to improve resilience:
  - Deeper local‑currency bond markets and greater domestic investor participation reduce currency‑mismatch risks and reliance on external financing.
- Given uneven progress across countries, continuously bolster policy frameworks, safeguard central‑bank independence, and rebuild fiscal buffers because external conditions can rapidly deteriorate.

*text - Section 4. London., https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf*

### 2. CPI通胀率

### 2. CPI通胀率

### 主要发现：资本流动突然中断的概率与严重性
- 图表基于Adrian等人（2020年、2021年）所述的随机模拟，报告了资本流动突然中断的概率和严重性。
- 资本流动突然中断的平均严重程度通过信用利差衡量，信用利差由借款利率减去政策利率得出。
- 结果区分“政策框架薄弱的EM”和“政策框架稳健的EM”（EM=新兴市场）。

### 外汇干预的影响（在假定政策框架薄弱与稳健的EM具有相同外汇市场深度的情形下）
- 在政策框架薄弱的新兴市场中，即便进行外汇干预，剩余的汇率贬值仍会推高通胀，因为其汇率传导效应相对较强。
  - 冲击发生两年后，累计物价涨幅仍比未干预情形时低0.7个百分点。
  - 这降低了货币政策收紧的必要性，并将相关产出损失减少了0.9个百分点（参见图2.14，小图1）。
- 对于政策框架稳健的新兴市场，外汇干预的效应较为有限：
  - 当央行进行干预时，通胀仅下降了0.1个百分点。
  - 尽管货币政策收紧，但因名义货币贬值推动了净出口增长，产出仍略有增加（参见图2.14，小图2）。
- 外汇干预在抵消名义汇率贬值方面的有效性，取决于外汇市场的深度。
- Adrian等人（2021年）在类似模型设定下对比了资本流动管理措施与外汇干预的效果，模拟结果表明这些工具具有相似的优势。相关结论可推广应用于资本流动管理措施。

### 政策框架与宏观韧性
- 自全球金融危机以来，大多数新兴市场面对避险冲击表现出非凡韧性，新冠疫情冲击及其引发的大通胀之后亦是如此。
- 虽然有利的外部环境增强了抵御能力，但不能将近期展现的韧性完全归因于好运。完善的政策框架在支撑宏观经济稳定方面发挥了关键作用。
- 对新兴市场政策框架演变的分析表明：
  - 政策框架的完善（事实上的完善，而不仅限于在法律上采纳通胀目标制和财政规则）改善了货币与财政政策的执行和信誉，并促使当局在使用外汇干预时更为克制。
  - 政策框架的完善使经济增速提高了0.5个百分点，使通胀率降低了0.6个百分点（将全球金融危机后的典型风险避险事件与危机前的典型事件比较）。
  - 相比之下，有利的外部环境虽帮助经济增速提升了0.5个百分点，但并未缓解通胀压力。

### 模拟情景与货币政策时滞的代价
- 在一情景中，资本流动冲击引发名义汇率贬值10%，且同时伴随成本推动型冲击。
  - 图2.13展示了当央行在“延迟收紧”的情景（即起初尝试忽视通胀飙升）下，政策框架薄弱的新兴市场推迟收紧货币政策的代价。
  - 标准泰勒规则相关模拟用于对比政策反应路径对名义汇率、名义政策利率与产出的影响。

### 政策启示（要点）
- 完善政策框架提高了政策执行与信誉，从而增强了新兴市场应对资本流动波动和避险冲击的能力。
- 外汇干预在不同政策框架下的效果不同：在政策框架薄弱的国家，干预能部分缓和通胀上行與降低产出损失；在政策框架稳健的国家，干预对通胀和产出影响较小。
- 资本流动管理措施与外汇干预在模型模拟中显示出相似的效果，意味着两类工具在特定情境下可作为互补选项。
- 在面对名义汇率贬值和成本推动冲击时，延迟收紧货币政策会带来明显代价，特别是在政策框架较弱的情形下。

*来源：IMF工作人员的计算，摘自章节“2. CPI通胀率”。*

### 2. CPI通胀率

### 2. CPI通胀率

### 货币政策与通胀预期
- 清晰的政策目标与央行反应机制有助于锚定通胀预期并提升央行信誉，从而改善政策权衡并使央行更专注于稳定产出。
- 加强和维护央行独立性对防止政治压力干预和减轻财政主导风险至关重要。当前情形：通胀预期已得到较好锚定，但财政需求持续攀升，存在屈服于政治压力的诱惑。

### 外汇干预的作用与局限
- 外汇干预可为抗风险能力较弱的新兴市场提供短期稳定作用，但随着政策框架完善，其边际效用下降。
- 考量外汇干预相关成本，应优先稳定通胀预期、减少资产负债表错配（包括通过宏观审慎监管框架），以减少对外汇市场干预的必要性。
- 模型情景（图2.14 注释）：
  - 在不进行外汇干预的情况下，当资本流动冲击引发名义汇率贬值10%时的模拟结果被报告。
  - 外汇干预情景中，外汇储备的下降幅度为 GDP的3%。
  - 名义汇率贬值和产出增速以百分数表述；CPI通胀率和名义政策利率以百分点表述。
  - 报告内容包括：冲击发生时的外汇储备情况、冲击发生两年内 CPI通胀率和产出的累计变化、以及两年内名义汇率贬值和政策利率变化的平均值。

### 财政政策与债务可持续性
- 在高度不确定性和支出压力增加的情形下，需要更严格的财政约束机制以促进财政纪律。
- 建立可信的中期财政框架，结合更具灵活性的规则与强大且独立的财政机构，以彰显财政承诺并增强财政政策的逆周期性（参考 Acalin 等人，2025年）。
- 建立基于风险的财政锚并配以强有力的纠偏机制，有助于遵守财政规则并开辟实现债务可持续性的路径；健全的公共债务管理可减轻负面冲击对借贷成本的影响（Pedersoli 和 Presbitero，2023年）。
- 深化本币债券市场发展并提升本地投资者参与度可增强经济韧性（参见 2025年10月《全球金融稳定报告》第三章）。

### 新兴市场的政策框架与“三元悖论”
- 证据显示：随着政策框架改善，外汇干预及资本流动管理措施的边际效益下降，国内货币政策自主性增强，相关国家正从“二元悖论”转向经典的蒙代尔-弗莱明“三元悖论”。
- 拥有强有力政策框架的新兴市场在应对避险冲击时更具优势，遭遇资本流动突然中断风险更低。政策框架薄弱的国家应抵制推迟货币紧缩的诱惑，以免通胀预期脱锚并扩大产出损失；在这些国家外汇干预可以提供暂时性缓解，但不能替代稳定通胀预期和减少资产负债表错配的必要举措。

### 风险提示：三大关键因素
- 外部环境可能迅速转变：全球金融环境的宽松可能不持续，发达经济体消费与投资减少以及全球利率上升对高债务新兴市场构成重大风险；地缘政治紧张可能恶化贸易条件。
- 疫情与能源危机后果：新冠疫情与俄乌战争使许多新兴市场公共债务率上升，财政空间被侵蚀，需要在下一轮市场压力来临前重建财政能力；疫情后通胀飙升可能使通胀预期不稳定，央行必须坚定维护通胀稳定。
- 政策倒退风险：央行独立性可能因政治驱动的人事任命而受压（见专栏2.3），财政规则可能被削弱或无视，损害财政信誉。

### IMF的预防性工具（FCL、PLL、SLL）
- FCL、PLL、SLL 为符合条件成员国提供预先获得 IMF 资源的机会，旨在增强市场信心并为应对外部冲击提供保障。条件包括：极为稳健或“健全”的经济基本面和政策框架；长期执行并承诺维持极为稳健的政策。
- 事件研究发现：在批准新的灵活信贷额度和短期流动性额度后的数日内，主权债券利差大幅下降；平均而言，在公告发布后的60个交易日内，利差仍比综合利差低20多个基点。
- 在避险事件中，采用逆概率加权的局部投影方法显示：拥有预防性信贷额度的新兴市场，其利差上升幅度和资本外流规模均显著较小。

### 央行独立性与政治性人事更迭（专栏2.3）
- 基于2000年以来 134 起央行行长更迭案例的研究：
  - 政治动机驱动的行长更迭在新兴市场更为普遍（共50起，约占所有更迭案例的一半）；在发达经济体仅5起（占8%）。
  - 在政治动机驱动行长更迭更频繁的国家，通胀预期锚定效果更差：当此类更迭占多数时，通胀预期较目标值高出约1个百分点；当成为常态时，通胀预期较目标值高出2个多百分点。
- 双重差分局部投影法结果（更迭发生六个月后，与未经历更迭的类似国家相比）：
  - 实际利率下降了1.6个百分点。
  - 汇率贬值了3.1%。
  - 通胀率和通胀预期均上升了1.7个百分点。
- 结论：政治动机驱动的央行行长更迭会削弱央行独立性并对宏观经济产生不利影响；在新兴市场中这种效应尤为明显。

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*资料来源：text - 2. CPI通胀率，来源 PDF 文件（https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf）。*

### 1. AE和EMDE

### 1. AE和EMDE

### 产业政策的影响与证据
- 估计方法：使用局部投影法估计产业政策的影响；因变量是政策实施三年后部门的增加值、全要素生产率或配置效率的对数差异。模型控制因变量和自变量的一期滞后值，并包括国家-部门、国家-年份和部门-年份的固定效应。箱须表示90%置信区间。
- 关键自变量：针对该部门的补贴融资和直接支持的产业政策数量的变化。
- 异质性估计：通过将产业政策变量与AE或EMDE的虚拟变量，以及与幼稚产业/成熟产业的虚拟变量交互来估计地区系数与产业生命史异质性效应。
- 幼稚产业定义：在每个国家，幼稚产业是那些年轻的杠杆化企业比例高于平均水平、且与世界生产率前沿的距离小于平均距离的产业。

### 能源部门案例：定量贸易模型情景与跨部门溢出
- 模型特征：仅将劳动力作为生产要素，设有20个细分部门，部门间存在投入联系；企业在部门层面未能内化外部的规模经济效应。
- 基本情景（仅对能源部门实施纠正外部性的补贴）：
  - 目标：能源部门内实施补贴，导致该部门就业人数增加，使产出增长50%以上（原文断句指示“增长50%以上”）。
  - 该能源部门具有规模回报递增特征，导致该部门的全要素生产率增长了近3%（图3.12，小图1）。
  - 劳动力从非能源部门流入能源部门，导致一些非目标部门的全要素生产率下降，整体上使整个经济体的全要素生产率略有下降。
  - 产业政策的财政成本：在新的长期稳定状态下，年支出占到了GDP的1.8%。
  - 能源进口在能源消费中的比重下降了5.1个百分点（图3.12，小图2）。
  - 权衡：实现能源自力更生与总体效率下降和公共支出增加之间的权衡。
- 扩展情景（对所有规模回报递增部门提供良好针对性的补贴）：
  - 在该“最佳”的产业政策情景中，目标部门产出和就业大幅增加（图3.13，小图1），总体全要素生产率上升。
  - 需要的财政资源：每年投入接近GDP 5.5%的财政资源（补贴规模“接近GDP 5.5%”）。
  - 要求高度精确的针对性：补贴需与各部门的规模回报参数成比例以完全纠正外部性。
  - 注：模拟中财政乘数高于1，但模型简化财政部门（如关税收入一次性退还给家庭，补贴通过一次性税收提供资金），未考虑扭曲性税收、其他政府支出和动态财政效应。
- 缺乏针对性的情景（统一补贴，不区分是否存在规模回报递增）：
  - 在统一补贴情景下，总财政资源与“最佳”情景保持不变（仍为GDP的5.5%），但总体生产率小幅下降（图3.13，小图2）。
  - 结论：准确识别并针对规模回报递增的部门对于实现总体收益至关重要；缺乏针对性会浪费财政资源并可能降低TFP。

### 下游溢出与行业传播（图3.11、图3.12 注释）
- 估计显示：上游能源部门直接支持类产业政策的变化，会对下游部门产生影响；图3.11使用局部投影法，因变量为指定时间跨度内增加值和配置效率的对数差，阴影区域代表90%置信区间，数字代表点估计值。
- 机制说明：能源产业的扩张吸引下游劳动者并影响非能源部门的规模回报与配置效率，导致跨部门的正负溢出并存。

### 中国的产业政策：定量分析与错配影响（专栏3.1）
- 工具与规模：长期使用的工具包括现金补贴、税收优惠、补贴贷款、补贴土地，以及贸易和监管壁垒（国务院，2005年）；这些支持大部分针对制造业，半导体、高技术制造和汽车等产业尤其受益。
- 等效财政成本估计（Garcia-Macia、Kothari和Tao，2025年）：
  - 估计时段：2011年至2023年。
  - 等效财政成本约为GDP的4%（图3.1.1）。
  - 工具排名：现金补贴是最昂贵的工具，其次是税收优惠（自新冠疫情以来有所增多）、土地补贴和补贴信贷。
- 生产要素错配与宏观影响：
  - 补贴造成了目标部门“低效率的高产量”，贸易和监管壁垒将生产限制在次优水平（可能通过加强现有企业的市场力量）。
  - 结构化模型结果：产业政策造成的要素错配使中国的总体全要素生产率降低了1.2%，使GDP降低了2%（按作者结构化模型估算）。
- 实施机制与地方政府角色：
  - 中央政府通过“五年规划”确定战略方向，但以高度分散化的形式由地方政府实施（Fang、Li和Lu，2025年），可能导致重复建设与过度投资，但也允许政策实验（电动汽车行业为例）。
- 研究数据与方法：
  - 使用上市公司财务报告与土地交易登记数据外推到非上市公司；产业政策定义为针对特定部门的补贴。

### 欧盟国家扶持措施的影响（专栏3.2）
- 证据来源：企业层面回归分析，样本为欧盟六个主要经济体；“国家扶持冲击”定义为政府宣布扶持之日观察到的1%超额股票回报（以百分数计）。
- 对受益企业的短期效应：
  - 在发生1%的国家扶持冲击的一年后，受益企业就业人数增加了0.3%，收入增加了0.6%。
  - 这些改善在第二年基本消失。
  - 对小型、年轻、杠杆高且现金缓冲少企业影响更强。
- 对竞争对手（跨国产业内未受扶持企业）的溢出效应：
  - 受扶持同行发生1%超额扶持冲击一年后，非受扶持企业就业人数下降约0.13%，收入下降约0.24%。
  - 第二年，非受扶持企业就业下降约0.21%，收入下降约0.46%。
  - 在更集中行业，这些负面影响更明显。
- 政策含义：若为解决特定市场失灵而提供国家扶持，应在欧盟层面而非单个成员国层面提供，以减轻跨境负面溢出并保持单一市场公平竞争。

### 产业政策与结构性改革的比较（专栏3.3）
- 基本对比：
  - 结构性改革针对经济整体摩擦，通常有效性不依赖于部门特征信息且与宏观经济改善相关联；财政成本通常较低，有些改革甚至增加财政收入（如改善税收征缴）。
  - 产业政策针对部门层面失灵，需精确识别规模回报递增或其他外部性。
- 证据示例（Baquie等人，2025年；Budina等人，2023年）：
  - 估计表明：治理显著改善可以使高扭曲部门的增加值提高2.1%，而针对同等扭曲的产业政策可能仅使部门增加值提高0.2%（图3.3.1 注释）。
  - 对高度依赖外部融资的部门，推动金融发展与改善私人信贷渠道比产业政策更有效（Baquie等人，2025年）。
- 互补性与实施顺序：
  - 结构性基本面（治理、营商环境、人力资本）可以降低寻租、改善针对性并加强产业政策效果。
  - 建议采取分阶段方法：先改善结构性因素，再施行有针对性的产业干预。

### 结论与政策启示
- 在条件具备且针对性强时，产业政策可在部门层面和总体层面改善经济结果；韩国等国经验表明精心设计且在健全制度框架内实施的补贴可以促进结构性转型。
- 但产业政策失败的风险高，影响受多个难以预先评估条件影响（“干中学”的程度、与技术前沿的距离、市场规模等）。
- 重要数值与风险：
  - 若欧盟要提供足够补贴以实现很大一部分清洁技术在岸生产，则每年要花费年度GDP的0.4%（该支出将接近欧盟预算的一半）。
  - 在能源案例中，单一能源部门补贴长期财政成本为GDP的1.8%；若对所有规模回报递增部门实施最优补贴，需要每年接近GDP 5.5%的财政资源；统一补贴情景下同样为GDP的5.5%但总体TFP小幅下降。
  - 中国估计：2011年至2023年产业政策等效财政成本约为GDP的4%；产业政策导致整体TFP降低1.2%，GDP降低2%。
- 政策建议要点（原文措辞与重点保留）：
  - 在执行产业政策前，应基于对市场失灵的明确诊断（包括建立定期评估和重新校准的机制），并将其纳入强有力的制度和宏观经济框架。
  - 政府应注意浪费性支出的风险，尤其在债务高企和财政空间有限的情况下，应权衡产业政策的机会成本，考虑更具成本效益的横向结构性改革。
  - 对实施产业政策的必要条件强调：强大的机构能力、完善的治理、良好的营商环境、人力资本积累，以及通过激烈的国内、国际竞争来鼓励市场纪律。
  - 政策执行需明确管理权衡取舍：跨部门溢出效应可能为负；增强韧性（如在岸生产）可能以牺牲效率为代价（包括较高的消费者价格）；同时需警惕跨国溢出效应与报复循环可能削弱收益。

*Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf*

### Annex 1.SF.1

### Annex 1.SF.1

### Referenced boxes and chapters
- Food Insecurity and Prices during COVID-19 October 2021, Box 2.1
- mRNA Vaccines and the Role of Basic Scientific Research October 2021, Box 3.1
- Intellectual Property, Competition, and Innovation October 2021, Box 3.3
- The Role of Price-Suppressing Policies October 2024, Box 2.2
- Understanding the Social Acceptability of Structural Reforms October 2024, Chapter 3
- Policies to Facilitate the Integration of Ukrainian Refugees into the European Labor Market: October 2024, Box 3.1 Early Evidence
- Intergenerational Considerations in Pension Reforms April 2025, Box 2.2
- Journeys and Junctions: Spillovers from Migration and Refugee Policies April 2025, Chapter 3
- Natural Disasters, Conflict, and Forced Displacement April 2025, Box 3.1
- The Demographic Dividends from Migration April 2025, Box 3.2
- Industrial Policy: Managing Trade-Offs to Promote Growth and Resilience October 2025, Chapter 3
- A Comparison between Industrial and Structural Policies October 2025, Box 3.3

### Summary of Executive Board discussion (2025年9月29日执董会)
- Context and overall assessment
  - 董们总体同意工作人员对全球经济前景、风险和政策重点的评估。
  - 近期世界经济在多次冲击下仍显示韧性，但执董们认为这种韧性可能并不坚固，因脆弱性持续、政策高度不确定以及全球割裂继续拖累增长前景。
  - 少数执董认为工作人员对全球经济环境的总体特征描述过于悲观。

- Downside risks identified
  - 风险偏向下行，来源包括：长期持续的政策不确定性、贸易紧张局势升级、财政脆弱性上升、金融市场脆弱性增加及其相互作用。
  - 政府借款成本持续上升、沉重的偿债义务和巨大的展期需求将进一步缩小财政空间并挑战重建财政缓冲的努力。
  - 风险资产估值过高与银行与非银行金融机构（NBFI）相互关联增强，提高了金融稳定风险。
  - 其他风险包括：损害良好治理和关键经济机构独立性、劳动力供给冲击、地区冲突（包括俄乌战争）和大宗商品价格波动。

- Trade and multilateral cooperation
  - 执董们普遍强调需要重振多边合作，通过在一个开放、基于规则且透明的体系中重新锚定贸易以减少贸易政策不确定性。
  - 建议推动贸易规则现代化并降低贸易壁垒，包括通过对第三方保持开放、不歧视的区域协定等方式实现。
  - 在开展贸易外交时，应以协调一致的方式实施国内宏观经济调整，并解决内、外部失衡背后的扭曲问题。

- Global financial safety net and IMF resources
  - 会议重点关注全球金融安全网在降低系统性风险方面的作用。
  - 执董们指出应确保IMF在优惠资源上持续取得进展，并强调维持一个强健、以份额为基础、资源充足的IMF作为全球金融安全网核心的重要性。

- Fiscal policy guidance
  - IMF需要在考虑具体国情的基础上，为各国提供具有针对性的财政建议。
  - 强调在维持债务可持续性的同时重建财政缓冲并为新的支出需求创造空间的重要性。
  - 呼吁通过务实可信的计划推进财政整顿，这些计划应以稳健的中期财政框架为基础，并应实现合理的支出并创造收入，同时保护弱势群体。
  - 优先实施能提高公共支出效率的措施，支持私人部门带动的可持续包容性增长，避免不加区分地削减支出。
  - 若需要以相机决策提供新的支持，应确保其透明性、针对性和临时性。
  - 建议开展养老金、医疗卫生、工资、税收支出等领域的改革以创造财政空间，满足促进长期经济增长的支出需求。
  - 对于债务不可持续的国家，应通过二十国集团的“共同框架”和全球主权债务圆桌会议开展合作，以实现及时有序的债务重组。

- Monetary and financial sector guidance
  - 强调维护央行独立性并使其免受政治影响，以利于央行维持通胀预期和价格稳定。
  - 货币政策应以数据为导向，根据各国具体情况进行调整，并开展清晰的政策沟通。
  - 对于正在遭受供给冲击的经济体：若通胀下行态势已十分明确，可考虑逐步放松政策立场。
  - 若需求走软占主导地位，可谨慎考虑实施降息。
  - 审慎放松货币政策有助于遏制资产估值压力。
  - 对于汇率波动过大、外汇市场深度不足的国家，可依据“综合政策框架”的建议实施临时性外汇干预及资本流动管理措施，同时深化本国债券市场并管理银行-主权关联风险。
  - 呼吁当局在适当情况下继续使用宏观审慎工具，并总体支持一致且及时地实施国际商定的监管框架（如巴塞尔协议III），以缓解宏观金融稳定风险。
  - 强调弥合数据缺口并加强对非银行金融机构（NBFI）和数字资产（包括稳定币）的监管的重要性。

- Structural reform priorities
  - 在中期提高生产率和重振经济增长的重要性：呼吁各国在考虑自身国情（包括社会和政治经济因素）基础上，实施全面有序的一揽子结构性改革计划。
  - 改革优先事项包括：
    - 鼓励劳动力流动和参与；
    - 推动数字化并更好地为人工智能做准备；
    - 改善营商环境和竞争，将劳动力和资本重新配置到生产率最高的企业。
  - 执董们欢迎IMF对产业政策的分析，并呼吁在该领域开展进一步工作，包括扩大分析范围，将关于溢出风险的讨论和相关政策建议纳入其中。
  - 警示扩大使用产业政策会产生机会成本并带来权衡取舍问题，包括财政成本、消费者价格上涨和资源错配等方面。
  - 在实施产业政策时应保持透明、侧重解决市场失灵问题、聚焦最有可能产生积极溢出效应且改善供给侧产能和创造就业的领域，并辅以配套的结构性改革。
  - 强有力的治理被普遍视为成功实施这些政策的关键，并需在监测政策影响时保持灵活性，缩减或撤销无效的措施。

### Key dates and page markers in the unit
- Page numbers: 164, 165, 166
- Chairman summary delivered: 2025年9月29日执董会关于《财政监测报告》、《全球金融稳定报告》和《世界经济展望》的讨论

*Source: Annex 1.SF.1, text - Annex 1.SF.1 (IMF World Economic Outlook (Chinese) October 2025).*

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_Source: https://www.imf.org/-/media/files/publications/weo/2025/october/chinese/text.pdf_