## Box 8．アジアの対外社債の活況

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### 概要と主要動向
- アジアの対外（外貨建て）社債市場はここ数年で著しく拡大し、銀行融資からの移行が進行している。
- 社債発行は「2003年から2004年の間に50%近く増加」した後、「昨年はほぼ2004年の水準に留まった」。
- 「非政府部門の対外社債発行は着実に伸びており、昨年末にはほぼ75％増の約2,690億ドルに達した」。

### 外債を選好する要因
- 現地通貨建て債券市場の発展が注目される一方、外債発行は依然として多くの企業に重要である。
- 具体的要因：
  - 輸出業者などは外貨建て売上と通貨を一致させたいため外債を好む。
  - 多額輸入を伴う設備投資のため外貨が必要な借り手が存在する。
  - 本国以外での業務拡大に伴う外貨需要。
  - グローバルな低金利環境により「低い金利で長期的な資金を確保する」好機と捉えられている。
  - 外債市場は国内市場に比べ大規模で期間が長く、複雑な仕組み債を発行する機会がある。

### 借り手・政府の行動
- 借り手は資金源多様化のため、国内外の市場でプレゼンスを確立することに熱心である。
- 政府は海外向け国債を発行して、自国企業が社債利率を決定する際のリスクフリーベンチマークを提供している。
- 最近数四半期、政府のインフレ抑制策の結果「現地金利が徐々に上昇」し、現地市場から資金調達する利点が薄れつつある。

### 国別・部門別の対外（国際民間）債務残高（単位：10億米ドル、出所：国際決済銀行（BIS)）
- 各国・部門ごとの残高（1997/12、2001/12、2005/12）：
  - 中国
    - 金融機関 11.0、9.6、21.0
    - 企業 1.8、2.2、1.0
    - 合計 12.8、11.8、22.0
  - 香港特別行政区
    - 金融機関 17.1、27.8、41.6
    - 企業 5.5、10.4、15.5
    - 合計 22.6、38.2、57.1
  - インドネシア
    - 金融機関 14.3、7.9、10.3
    - 企業 2.8、0.9、0.3
    - 合計 17.1、8.8、10.6
  - 日本
    - 金融機関 182.8、198.3、215.5
    - 企業 125.4、50.1、59.0
    - 合計 308.2、248.4、274.5
  - 韓国
    - 金融機関 30.6、22.3、52.0
    - 企業 18.0、19.4、25.4
    - 合計 48.6、41.7、77.4
  - マレーシア
    - 金融機関 2.3、3.7、18.5
    - 企業 8.9、9.9、6.5
    - 合計 11.2、13.6、25.0
  - フィリピン
    - 金融機関 4.6、3.1、4.3
    - 企業 3.9、4.5、5.3
    - 合計 8.5、7.6、9.6
  - シンガポール
    - 金融機関 2.8、11.7、24.8
    - 企業 1.5、6.0、10.0
    - 合計 4.3、17.7、34.8
  - 中国・台湾省
    - 金融機関 1.2、1.6、5.0
    - 企業 5.2、6.5、19.3
    - 合計 6.4、8.1、24.3
  - タイ
    - 金融機関 7.8、5.6、4.4
    - 企業 4.8、3.3、3.8
    - 合計 12.6、8.9、8.2
  - 日本を除く総計
    - 金融機関 91.7、93.3、181.9
    - 企業 52.4、63.1、87.1
    - 合計 144.1、156.4、269.0

### 発行者・投資家動向、スプレッドとヘッジ手段
- 近年、韓国の政府系公社及び銀行は非常に活発に発行しており、同国は対外債券保有の規模で首位を維持している。
- 香港特別行政区とシンガポールでは、経済回復と不良債権処理の進展により主に金融機関による発行額が近年大幅に上昇している。
- 中国・台湾省では、主にテクノロジー企業による借入急増が外債発行の急拡大を牽引している。
- 需要は強く、ベンチマーク社債のスプレッドは近年「着実に縮小」している。
- スプレッド縮小を促進する要因：
  - 新興市場にとって有利な環境
  - 旺盛な「アジアン･ビッド」
  - 地域の貯蓄および投資機関の発展
- 地域向けの信用スワップ指標として「DJ Itraxxアジア･インデックス」が開発され、投資家はポジションのヘッジや調整を容易かつ低コストで行えるようになった。
- 信用スワップ分析および「信用スワップスプレッドと現物債券スプレッドの間のベーシス」は当地域の信用分析に不可欠な要素である。

### 見通しとリスク
- 注視すべき動向：
  1. グローバルな信用サイクルの変化：アジアは数年にわたり急速成長を続けたため、アジア企業が変化の先駆けとなる可能性。
     - 「アジアの格付けの降格に対する昇格比率」は近年、他の新興市場地域と比べ優位な状況が続いており、向こう数四半期も継続すると予想されるが、いずれ反転する時が来るとみられる。
  2. 「アジアン･ビッド」の弱まり：堅調な債券発行が続く一方で、銀行が余剰資金を別用途に向け始めているとの指摘がある。
     - 韓国、タイ、及びマレーシアは、対外社債に対する需要が最も減少する可能性がある国と見られている。
  3. バーゼルII（新BIS規制）導入の不確実性：アジアの銀行がいつ格付けアプローチを採用するか不明確であり、採用時に多くの銀行で自己資本の充実が必要となる可能性がある。
     - 移行時にインドネシア、フィリピン、及びタイの銀行が最大の課題に直面すると見る向きがある。
- 主なリスクシナリオ：
  - リスク回避の高まりにより新興市場資産に広範な売りが発生すること。
  - 広範な商品価格の下落が地域および企業にマイナス影響を及ぼす可能性（特に世界経済の鈍化が原因の場合は要注意）。
- 反対に、ここ数カ月の新興市場資産急騰時に著しく買い進められた他国の債券よりも、アジアの債券が受ける影響は小さいと考えられている。
- 一部見解では、新興市場資産に売りが殺到する場合でも、当地域の債券は避難先となる可能性がある。

*出所：_jreobox8pdf*

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