## 1. La tasa de interés real natural en Paraguay

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### Antecedentes (resumen de hechos y condiciones recientes)
- Crecimiento del PIB:
  - Crecimiento reducido a 3.8% en 2011.
  - Crecimiento negativo en el primer trimestre de 2012; los indicadores de alta frecuencia sugieren que el PIB se contrajo en más de 3% (interanual) en el primer trimestre de 2012.
  - La brecha del producto no agrícola se tornó negativa en el tercer trimestre de 2011, llegando aproximadamente a -1% en el último trimestre.
- Empleo:
  - Desempleo alrededor de 5.5% en 2011.
  - Subempleo superior a 20% en 2011.
- Inflación:
  - Inflación general: más de 10% interanual a principios de 2011; 5% a fines de 2011; 3.25% en abril de 2012.
  - Inflación subyacente: 6.3% en abril de 2012.
  - La reducción de la inflación en 2011 reflejó principalmente la caída de los precios de los alimentos (incluida la carne) y la apreciación del guaraní (14% en términos reales efectivos durante 2011).
- Política monetaria y tasas:
  - El Banco Central del Paraguay (BCP) incrementó la tasa de política en 800 puntos básicos hasta 8.5% entre mediados de 2010 y agosto de 2011.
  - La tasa de política fue recortada en 200 puntos básicos entre noviembre de 2011 y febrero de 2012, y en otros 25 puntos básicos en mayo de 2012, hasta 6.25%.
  - La tasa real de política monetaria se encuentra alrededor de 1.2%.
  - Las condiciones monetarias (ICM) reflejaron endurecimiento en 2011; el índice promedia tasa de interés real y tipo de cambio real.
- Crédito y demanda interna:
  - Crecimiento del crédito desacelerado de 43% a finales de 2010 a 19% en abril de 2012.
  - Crecimiento del crédito en dólares desaceleró aún más.
  - Crecimiento de la demanda interna moderado pero aún por encima del crecimiento del producto potencial.
- Balanza de pagos y reservas:
  - Déficit de la cuenta corriente: 3.4% del PIB en 2010 a 1.2% del PIB en 2011.
  - Apreciación del guaraní: 14% (reales efectivos) durante 2011.
  - Incremento de las reservas internacionales netas del BCP en 1.5% del PIB en 2011, hasta cerca de 24% del PIB.
  - El BCP intervino en ambos lados del mercado cambiario en 2011–12; intervención en 2011–12 ha limitado la flexibilidad del tipo de cambio.
- Finanzas públicas:
  - Superávit fiscal global se redujo 0.5 puntos porcentuales, al 1% del PIB en 2011.
  - Impulso fiscal (variación del balance primario estructural) aproximadamente 0.8% del PIB en 2011 por fuerte aumento del gasto primario.
  - Crecimiento de los ingresos fiscales desacelerado pero aún vigoroso.
  - Deuda del gobierno general reducida a un nivel inferior al 14% del PIB.
- Sector bancario y riesgos financieros:
  - Solidez del sector bancario con alta rentabilidad y coeficientes de capital elevados.
  - Tasa de préstamos en mora reducida pero creciente: 2% en marzo (aumento en el último año).
  - En enero de 2012 se adoptaron medidas más estrictas sobre provisiones y se incrementaron requerimientos de capital.
  - Proyecto de transferencia de depósitos del sector público (alrededor del 6% del PIB) a un banco estatal fue aprobado por el Congreso; medida aplazada por demanda de inconstitucionalidad del BCP.

### Evolución reciente de choques de oferta y consecuencias
- Choques específicos:
  - Escasez de cemento y brote de fiebre aftosa en 2011, con restricciones a la exportación de carne vacuna que afectaron el sector no agrícola.
  - Grave sequía a finales de 2011 y principios de 2012 que produjo pérdidas importantes en el sector agrícola (por ejemplo, soja).
- Impactos:
  - Estimación de una disminución de la actividad agrícola de alrededor del 25% en 2012 (proyección del personal técnico).
  - Contracción proyectada del PIB real en 2012: -1.5% (debido a la caída agrícola).
  - Indicador técnico: una contracción de 10% en el sector agrícola reduce la actividad en el sector no agrícola en 0.8%-1.0%.

### Perspectivas y riesgos macroeconómicos (proyecciones y escenarios)
- PIB y crecimiento:
  - Proyección 2012: PIB real se reducirá 1.5%.
  - Crecimiento sector no agrícola proyectado para 2012: 4.4% (crecimiento potencial de 4.25%).
  - Se prevé recuperación rápida tras contracción del primer trimestre de 2012; crecimiento probablemente positivo en el segundo trimestre de 2012.
  - Proyección 2013 para la agricultura: crecimiento de 8.5% (por normalización meteorológica), con estabilización en torno a crecimiento potencial en el mediano plazo.
- Inflación:
  - Se prevé que la inflación se mantendrá en torno al 5% en 2012.
  - Riesgo de presiones alcistas una vez que se levanten las restricciones a la exportación de carne vacuna y la actividad repunte.
  - A mediano plazo, la inflación podría reducirse a un nivel inferior a 5% si el BCP transita hacia un régimen de metas de inflación y establece una meta más baja.
- Cuenta corriente y sector externo:
  - Deterioro temporal de la cuenta corriente en 2012: déficit proyectado superior al 3% del PIB.
  - Reversión del deterioro en 2013 con recuperación agrícola y levantamiento de restricciones a exportaciones hacia fines de 2012.
  - Déficit en cuenta corriente estabilizado en torno al 1.25% del PIB en el mediano plazo.
- Política fiscal:
  - Presupuesto 2012 incluye relajamiento considerable de la política fiscal; Plan Financiero proyecta reducción de balances global y estructural en 3.2% del PIB no agrícola (2% del PIB total).
  - Aumento significativo del gasto corriente en 2012, particularmente salarios que aumentan en alrededor de 30%.
  - Ingresos fiscales reales proyectados a aumentar 3.5% en 2012, respaldados por incremento de pagos de regalías eléctricas (acuerdo de Itaipú) y demanda interna robusta.
  - Estímulo fiscal de 2012 se retirará lentamente; se prevé déficit público hasta 2014 y que la deuda del gobierno general supere 14% del PIB en 2012, retomando tendencia descendente en 2013 con fuerte repunte del crecimiento.
- Riesgos y consideraciones de política:
  - Presiones inflacionarias futuras podrían ser contenidas si el BCP restringe la política monetaria oportunamente y permite apreciación del tipo de cambio.
  - Intervenciones cambiarias y uso de reservas han limitado flexibilidad cambiaria; la concentración abrupta de depósitos del sector público (alrededor del 6% del PIB) en un banco estatal podría afectar la distribución de la liquidez sistémica.
  - Reforzamiento del marco prudencial (provisiones, capital) y supervisión del sector cooperativo fue iniciado para mitigar riesgos financieros.

*Fuente: INFORME DEL ARTÍCULO IV - 2012, PARAGUAY (extracto del capítulo y cuadros incluidos en el documento).*

### Riesgos de corto plazo: crecimiento e inflación (Anexo 1)
- Riesgos identificados:
  - Crecimiento mundial más débil de lo previsto afectaría la actividad en Paraguay.
  - Principal riesgo interno 2012: efectos de derrame de la sequía sobre la demanda interna, que podrían ser más fuertes de lo estimado.
  - En ese escenario, el PIB real se contraería más de lo previsto en el escenario base, con posibles efectos en el sector financiero y las cuentas fiscales.
- Perspectivas 2013:
  - Riesgos para crecimiento e inflación inclinados, en general, al alza.
  - El repunte en el sector agrícola podría ser más fuerte de lo previsto.
  - Actividad no agrícola podría crecer a ritmo más rápido por expansión de la demanda interna, generando mayores presiones inflacionarias, aunque moderadas por crecimiento mundial más bajo.

### Riesgos del sector financiero
- Impactos potenciales:
  - Contracción agrícola en 2012 y efectos sobre la economía podrían aumentar préstamos en mora, aunque riesgo limitado por márgenes de maniobra de agricultores.
  - Bancos mantienen colchones de capital y reservas relativamente sólidos y deberían poder afrontar un incremento moderado de préstamos en mora.
  - Riesgos de burbuja del crédito se han reducido por desaceleración del crecimiento del crédito y fortalecimiento del sector bancario.
  - Riesgo adicional: transferencia de depósitos del sector público (alrededor del 6% del PIB) a un banco estatal, afectando fuentes de financiamiento bancarias y distribución de liquidez.

### Riesgos fiscales y de política presupuestaria
- Riesgos de corto plazo:
  - Elecciones generales previstas para 2013 y presiones para aumentar gasto elevan riesgos a la baja para posición fiscal.
  - Capacidad del Congreso para incrementar gastos independientemente agrava riesgos.
- Consecuencias de política fiscal laxa:
  - Mayor déficit de la cuenta corriente externa.
  - Inflación más alta y mayor depreciación del tipo de cambio, con posible segunda ronda de presiones inflacionarias.

### Riesgos a mediano plazo (condiciones externas)
- Riesgos principales:
  - Fuerte disminución de precios de materias primas y debilitamiento de la demanda externa.
  - Evaluación del personal técnico: riesgos de nivel bajo a mediano; impacto significativo si se materializan.
- Efectos en ese escenario:
  - Debilitamiento de la cuenta corriente externa.
  - Presiones importantes sobre el guaraní.
  - Aumento de la inflación (parcialmente contrarrestado por debilitamiento de la actividad).
  - Fuerte presión sobre sistema financiero, dado que el sector no agrícola tiene márgenes de maniobra más débiles.
- Implicación: importancia de fortalecer márgenes de maniobra del sector financiero, mejorando regulación y supervisión bancaria.
- Riesgos fiscales también inclinados a la baja por facultades del Congreso.

### Diálogo de política económica: prioridades
- Temas centrales de la consulta 2012:
  - Políticas macroeconómicas y financieras para mantener la estabilidad ante choques de oferta.
  - Mejora del sistema impositivo para aumentar ingresos y financiar gasto en necesidades sociales básicas e infraestructura.
  - Fomento del crecimiento a largo plazo y otros temas estructurales.

### Implementación de recomendaciones previas y evaluación general
- Recomendaciones 2011:
  - Moderar presiones de demanda interna y retomar crecimiento más equilibrado.
  - Implementar reformas estructurales en los sectores monetario, fiscal y financiero.
- Avances observados:
  - Política monetaria más restrictiva ayudó a moderar crecimiento de la demanda interna y reducir la inflación, en contexto de desaceleración del crédito.
  - Avances en reforma del sector financiero y fortalecimiento del marco monetario, aunque se requieren nuevas medidas.
- Rezagos:
  - Reformas fiscales (marco fiscal y reforma tributaria) rezagadas, en gran parte por falta de mayoría del gobierno en el Congreso.

A. Políticas macroeconómicas y del sector financiero en el corto plazo

### Orientación general de política
- Objetivos: mantener la inflación compatible con la meta oficial y el déficit de la cuenta corriente externa bajo control, protegiendo la estabilidad financiera.
- Reconocimiento de límites de la política macroeconómica para amortiguar efectos directos de la sequía en la agricultura; autoridades deben reaccionar solo ante efectos de derrame al resto de la economía y si la dinámica de la inflación lo permite.
- Necesidad de monitorear crecimiento del crédito, reforzar regulación y supervisión, y fortalecer márgenes de maniobra del sector financiero.

### Política monetaria
- Recomendaciones y evaluación:
  - Evitar mayor relajamiento de la política monetaria y estar prestos a endurecerla si se revierte la dinámica de la inflación.
  - Situación actual: la tasa de política monetaria se encuentra por debajo de su nivel neutral.
  - Esto parece compatible con la brecha negativa del producto no agrícola y con la meta de inflación del BCP para 2012, dada moderación de inflación de alimentos.
  - Las tasas podrían reducirse aún más si señales claras muestran crecimiento no agrícola más débil o reducción significativa de la demanda externa y moderación de la inflación subyacente.
  - Presiones inflacionarias probablemente aumentarán hacia 2013 cuando se levanten restricciones a exportación de carne y se recupere la actividad.
  - Recomendación: el BCP debería estar dispuesto a aplicar consecuentemente una política monetaria más restrictiva para mantener la inflación en línea con la meta.
  - Señal de las autoridades: el BCP indicó que la tasa de política monetaria había llegado a su nivel mínimo en el ciclo actual de reducción y que las tasas aumentarán hacia el cuarto trimestre de 2012.

### Tipo de cambio y gestión cambiaria
- Observaciones y recomendaciones:
  - Existe margen para mayor flexibilidad del tipo de cambio.
  - Limitar la intervención cambiaria a casos necesarios para enfrentar volatilidad excesiva y evitar movimientos desordenados del mercado cambiario.
  - En la coyuntura actual, cierta depreciación ayudaría a mitigar impacto de la sequía en la actividad económica y en el sector externo.
  - Con repunte agrícola en 2013, intervención para suavizar movimientos pronunciados podría ser apropiada, pero sin ir en contra de la tendencia y permitiendo que el tipo de cambio ayude a contener presiones inflacionarias.

### Gestión de liquidez
- Problema estructural: exceso de liquidez complica la política monetaria y limita eficacia, especialmente al avanzar hacia metas de inflación.
- Acciones alentadas:
  - Adoptar encajes legales promedio lo antes posible; el BCP indicó que implementará este cambio más adelante este año.
  - Considerar emisión de bonos de largo plazo para absorber liquidez si reaparecen fuertes repuntes inesperados.
  - Mejorar comunicación y coordinación entre el BCP y el Ministerio de Hacienda para evitar variaciones inesperadas de depósitos del sector público.

### Política fiscal
- Directrices:
  - Evitar una política fiscal aún más laxa en 2012 y comenzar a retirar el estímulo fiscal en 2013.
  - La política fiscal ya proporciona un fuerte estímulo en 2012; estímulos adicionales podrían socavar capacidad del BCP para cumplir la meta de inflación y aumentar déficit de la cuenta corriente.
  - Proteger márgenes de maniobra fiscal establecidos en años recientes.
  - Si la actividad es considerablemente más débil de lo previsto, la primera línea de defensa debería ser la política monetaria.
  - Consideración: el aumento permanente de salarios del sector público en 2012 desplaza gastos de capital necesarios.

### Supervisión financiera y macroprudencia
- Vacíos de información: descalce de monedas por prestatarios; clasificación de préstamos por sector y vencimiento; evolución de mercados inmobiliarios.
- Recomendaciones:
  - Abordar deficiencias y adoptar medidas para subsanar carencias lo antes posible.
  - Utilizar información disponible para limitar riesgos de instituciones financieras y reforzar márgenes de maniobra.
  - Avanzar en implementación de planes para aumentar provisiones para préstamos en moneda extranjera.
  - Evaluar uso de medidas como aumento de requisitos de capitalización relacionados con estos préstamos.
  - Adoptar provisiones dinámicas (planes respaldados por la misión).

### Evaluación del tipo de cambio
- El tipo de cambio no parece estar fundamentalmente desalineado.
- Estimación de la misión: guaraní sobrevaluado en menos de 10% a finales de 2011; todas las metodologías apuntan consistentemente a una sobrevaluación cercana a esa magnitud.

B. Mejoramiento del sistema tributario

### Objetivo y diagnóstico
- Necesidad de elevar la presión tributaria para mejorar infraestructura básica, fortalecer indicadores sociales y reducir la pobreza.
- Observaciones:
  - Ingresos tributarios han aumentado a ritmo sólido, pero presión fiscal sigue en uno de los niveles más bajos de América Latina y es muy inferior a la de países vecinos.
  - Falta de recursos públicos explica deficiencias en infraestructura y modesto gasto social contribuye a nivel de desarrollo humano relativamente bajo y alta incidencia de la pobreza.

### Impuesto sobre la renta personal (IRP)
- Implementación y recomendaciones:
  - El IRP se aprobó originalmente en 2004 pero su implementación fue aplazada varias veces por el Congreso.
  - Perspectivas de implementación a corto plazo mejoraron tras aprobación en la cámara baja del Congreso a principios de mayo; se prevé que el Senado considerará el proyecto próximamente con expectativa favorable.
  - Aunque la ley actual del IRP presenta deficiencias, es importante implementarla cuanto antes.
  - El IRP aumentará los ingresos fiscales y la equidad tributaria —aunque marginalmente en el corto plazo— y contribuirá a reducir la informalidad.
  - En el futuro, es importante mejorar el IRP limitando deducciones excesivamente generosas.

### Tributación agrícola
- Observaciones y recomendaciones:
  - Sector agrícola representa más de 20% del PIB, pero su contribución a los ingresos fiscales es insignificante.
  - Cambios recientes: limitar créditos del IVA contra el IMAGRO y ampliar la base del IMAGRO.
  - Proyectos legislativos para extender el IMAGRO a las cooperativas y limitar deducciones excesivas.
  - Espacio para recortar deducciones, eliminar lagunas y unificar regímenes tributarios del sector.
  - No introducir impuestos sobre las exportaciones; en cambio, adoptar un impuesto a las ventas de productos agrícolas aplicado en la primera fase de la cadena a una tasa baja.

### Tributación del sector financiero
- Observaciones y recomendaciones:
  - Tributación en el sector financiero es baja por exenciones y tasa reducida del IVA (5%, en comparación con la tasa general de 10%).
  - Recomiendan aumentar progresivamente (en un punto porcentual anual) el IVA sobre las transacciones financieras hasta nivel de la tasa general.
  - Ampliar impuesto sobre la renta de las sociedades al sector de cooperativas.
  - Eliminar exenciones a los intereses y a las ganancias de capital provenientes de tenencias de títulos de deuda pública.
  - Las autoridades estuvieron de acuerdo con estas recomendaciones.

C. Crecimiento de largo plazo y cuestiones estructurales

### Perspectiva y requisitos para elevar el crecimiento potencial
- Estimación del crecimiento potencial de Paraguay: alrededor de 4.5%.
- Observaciones:
  - Ingreso per cápita mucho más bajo que el de países vecinos, indicando margen para aumentar tasas de crecimiento potencial.
- Requisitos para aumentar crecimiento potencial:
  - Elevar la tasa de inversión (baja comparada con niveles regionales).
  - Mejorar competitividad y productividad.
- Limitaciones clave:
  - Deficiencias en infraestructura.
  - Niveles relativamente bajos de capital humano.
  - Clima de negocios débil.
  - Ineficiencias en el mercado laboral.
- Recomendación: formular una estrategia para eliminar estos obstáculos y mejorar monitoreo y desempeño de empresas públicas; promulgar legislación adecuada.

### Empresas públicas y desempeño
- Paraguay tiene 9 empresas de propiedad estatal en sectores como agua, telecomunicaciones, cemento, distribución de petróleo, puertos y aeropuertos.
- Desempeño financiero de la mayoría mejoró en últimos años por fortalecimiento del monitoreo y mejora de la gestión.
- La información sobre su desempeño ahora es divulgada al público.
- Recomendación: consolidar avances recientes en monitoreo y desempeño, incluida promulgación de legislación adecuada.

Sistema de pensiones, reforma del sector financiero y régimen de metas de inflación

### Sistema de pensiones: diagnóstico y planes
- Composición y cobertura:
  - Sistema público de pensiones compuesto por regímenes basados en prestaciones definidas, cada uno regulado por su propia ley y algunos para profesiones específicas.
  - Estos regímenes cubren menos del 20% de la población en edad de trabajar.
- Situación financiera y datos:
  - El sistema como un todo genera un pequeño superávit de caja, pero algunos regímenes registran importantes déficits de flujo de caja que el gobierno central debe cubrir.
  - Datos sobre activos y pasivos incompletos por pocas exigencias de reporte.
- Recomendaciones y planes:
  - Realizar evaluación actuarial adecuada de regímenes existentes.
  - Homogenizar y fortalecer regulación y supervisión del sistema.
  - Crear una superintendencia de pensiones con apoyo del Banco Mundial.
  - Implementar reforma amplia para establecer un sistema de pensiones moderno e integral basado en sostenibilidad y portabilidad.
  - Reducir pasivos contingentes.

### Reforma del sector financiero y supervisión
- Avances apoyados por personal técnico:
  - Programa para reforzar regulación y supervisión de cooperativas.
  - Creación de una red de seguridad financiera para el sector cooperativo.
  - Planes para implementar un nuevo sistema de pagos a finales de este año.
  - Discusiones para establecer un comité de alto nivel para reforzar cooperación entre reguladores.
- Ámbitos con avance limitado:
  - Reforma de la gobernanza.
  - Reformas de la legislación bancaria y del BCP que requieren apoyo en el Congreso.
- Objetivos pendientes:
  - Facilitar actualización de requisitos prudenciales para los bancos.
  - Respaldar supervisión basada en riesgos más eficaz.
  - Alinear con estándares internacionales la definición de capital y la clasificación de préstamos.

### Régimen de metas de inflación y BCP
- Estado y acciones:
  - BCP avanzando en adopción de un régimen de metas de inflación; intención anunciada en 2011 y proceso estimado para concluir antes de finales de 2013.
  - Medidas adoptadas: adopción de tasa a 14 días como tasa de política monetaria; elaboración de informe semestral sobre inflación; mejora de comunicaciones.
- Recomendaciones técnicas:
  - Implementar recomendaciones de asistencia técnica en marco y operaciones monetarias, elaboración de pronósticos y gestión de la liquidez, y operaciones cambiarias.
  - Recapitalizar el banco central implementando la ley de recapitalización de 2010.

Indicadores, riesgos y sostenibilidad de deuda

### Indicadores macroeconómicos y financieros clave (selección)
- Crecimiento y precios:
  - PIB real (ej.: 2011: 3,8).
  - Crecimiento del ingreso per cápita real (ej.: 2011: 1,8).
  - Precios al consumidor (fin de período): 2011: 5,0; metas futuras: 5,0.
- Sector monetario y crédito:
  - Emisión monetaria (crecimiento): 28,3; 15,0; 11,3; 18,5; 11,6; 10,9 (serie en cuadro).
  - Crédito al sector privado: desaceleración marcada en 2011.
- Sector externo:
  - Reservas internacionales netas (millones de dólares de EE.UU.): 2.462; 2.864; 3.861; 4.168; 4.984; 5.184; 5.515 (serie 2006–2012).
  - Cuenta corriente (porcentaje del PIB): 1,5; -1,9; 0,5; -3,4; -1,2; -3,1; -1,3 (serie en cuadro).
- Finanzas públicas:
  - Deuda pública consolidada (porcentaje del PIB): 28,1; 23,1; 23,0; 18,6; 18,0; 19,6; 19,0 (serie 2006–2012).
  - Saldo primario del gobierno central: 1,8; 3,1; 0,7; 1,8; 1,2; -2,2; -1,6 (serie en cuadro).
- Sistema bancario:
  - Capital regulador/activos ponderados por riesgo alrededor de valores comparables regionalmente.
  - Préstamos en mora bajos pero con tendencia al alza; provisiones relativamente bajas; crédito al sector privado supera niveles regionales tras crecimiento vigoroso.

### Matriz de evaluación de riesgos — Riesgos seleccionados y valoración
- Riesgos externos:
  - Fuerte disminución de precios de la soja:
    - Probabilidad: Baja a mediana.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Efectos: deterioro cuenta corriente; presiones sobre tipo de cambio; caída del crecimiento; aumento de préstamos en mora; política fiscal/monetaria podría apoyar demanda interna.
  - Demanda externa sustancialmente más débil:
    - Probabilidad: Baja a mediana.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Efectos similares a colapso de precio de la soja.
- Riesgos internos:
  - Efectos de derrame de la agricultura más fuertes de lo estimado:
    - Probabilidad: Baja.
    - Impacto: Bajo a mediano.
    - Resultado: desaceleración más intensa del crecimiento no agrícola; mayor impacto en sector financiero y finanzas públicas.
  - Persistentes sequías intensas (dos años):
    - Probabilidad: Baja.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Efectos: caída prolongada de actividad, aumentos de préstamos en mora, fuerte presión sobre guaraní e inflación.
  - Aplicación de política fiscal más expansiva:
    - Probabilidad: Mediano.
    - Impacto: Mediano.
    - Efectos: dificulta cumplimiento de metas de inflación, aumenta déficit de cuenta corriente, presiona guaraní y debilita disciplina fiscal.
  - Inflación más alta:
    - Probabilidad: Mediano.
    - Impacto: Bajo.
    - Descripción: presiones para relajar políticas antes de elecciones; expectativas inflacionarias débilmente ancladas; inflación podría situarse por encima de la meta.

### Evaluaciones de sostenibilidad de deuda (resumen)
- Deuda del sector público (selección):
  - Escenario de referencia muestra deuda pública disminuyendo desde 21,7 (2007) a niveles proyectados cerca de 10,9 (2017) bajo supuestos del escenario base.
- Pruebas de estrés:
  - Shocks considerados: crecimiento, tasa de interés, choque combinado, pasivos contingentes, depreciación real del 30%.
  - Simulaciones muestran aumentos sensibles en necesidades brutas de financiamiento y en la deuda pública y externa bajo shocks adversos.

Recuadros técnicos y recomendaciones específicas

### La tasa de interés real natural (TIRN) en Paraguay (Recuadro 1)
- Uso: parámetro de referencia para evaluar orientación de la política monetaria comparada con la tasa real de política.
- Estimaciones metodológicas:
  - Modelo parametrizado de consumo con tasa libre de riesgo (persistencia de hábitos):
    - TIRN estimada alrededor de 3,8%.
    - Supuestos: factores de descuento entre 0,97 y 0,99; coeficientes de aversión relativa al riesgo del rango de 1,0–2,0.
    - Resultado: TIRN en Paraguay entre 2,2 y 5,4, con un valor promedio de 3,8, nivel inferior al crecimiento del producto potencial estimado de 4.5%.
  - Condición de paridad descubierta de tasas de interés (UIP):
    - TIRN estimada alrededor de 3,0%.
    - Supuestos: apreciación real a largo plazo entre cero y 1% anual; experimento basado en inflación de largo plazo en Estados Unidos de 2%, meta de inflación de Paraguay de 5%, prima de riesgo país de 3.5%, prima cambiaria de 2%, y una TIRN de 2% en Estados Unidos.
    - Resultado: TIRN estimada entre 2,5% y 3,5%, con un promedio del 3,0%.

### Flexibilidad y evaluación del tipo de cambio (Recuadros 2 y 3)
- Indicadores construidos:
  - Índice de presiones en el mercado cambiario (EPM) y Índice de resistencia (RI).
- Hallazgos:
  - El BCP ha tendido a resistir presiones cambiarias; resistencia creció en 2007–08, bajó hacia fines de 2010/2011 y volvió a aumentar en primer trimestre de 2012.
  - Desde finales de 2011, el BCP ha resistido casi completamente las presiones en un contexto de shocks negativos de la oferta.
  - Estimación CGER: guaraní sobrevaluado en alrededor del 9% a finales de 2011.
  - El guaraní se apreció un 14% en términos efectivos reales en 2011.

### Limitaciones al crecimiento a largo plazo (Recuadro 4)
- Obstáculos y cifras clave:
  - Nivel de inversión inferior al 19% del PIB.
  - Paraguay ocupa el puesto 102 de 183 en Ease of Doing Business del Banco Mundial.
  - Mercado laboral: salario mínimo alrededor de la mitad del valor agregado promedio (frente a un promedio de 32% en América Latina); días de vacaciones anuales pagadas 30 después de 10 años; plazos de preaviso por despido unas 7 semanas y media de salario.

### Estado de aplicación de recomendaciones del FSAP 2010 y migración a metas de inflación (Recuadros 5 y 6)
- Avances parciales y pendientes en regulación prudencial, provisiones prospectivas, sistema de pagos, supervisión de cooperativas, financiamiento del Fondo de Garantía de Depósitos, mecanimos de asistencia de liquidez y establecimiento de un sistema de garantía para cooperativas.
- Recomendaciones para migración a régimen de metas de inflación: focalización del CPM, cumplimiento del encaje legal mediante promedios, recapitalización del BCP, focalizar la tasa de política en la tasa a 14 días, limitar intervención cambiaria a volatilidad extrema y reforzar comunicación.

Recomendación de seguimiento
- Se recomienda que la próxima consulta del Artículo IV se realice según el ciclo ordinario de 12 meses.

*Fuente: INFORME DEL ARTÍCULO IV - 2012, Paraguay (extractos del documento _cr12211s).*

### 1. La tasa de interés real natural en Paraguay ____________________________________________________  23

### 1. La tasa de interés real natural en Paraguay

### Antecedentes (resumen de hechos y condiciones recientes)
- Crecimiento del PIB:
  - Crecimiento reducido a 3.8% en 2011.
  - Crecimiento negativo en el primer trimestre de 2012; los indicadores de alta frecuencia sugieren que el PIB se contrajo en más de 3% (interanual) en el primer trimestre de 2012.
  - La brecha del producto no agrícola se tornó negativa en el tercer trimestre de 2011, llegando aproximadamente a -1% en el último trimestre.
- Empleo:
  - Desempleo alrededor de 5.5% en 2011.
  - Subempleo superior a 20% en 2011.
- Inflación:
  - Inflación general: más de 10% interanual a principios de 2011; 5% a fines de 2011; 3.25% en abril de 2012.
  - Inflación subyacente: 6.3% en abril de 2012.
  - La reducción de la inflación en 2011 reflejó principalmente la caída de los precios de los alimentos (incluida la carne) y la apreciación del guaraní (14% en términos reales efectivos durante 2011).
- Política monetaria y tasas:
  - El Banco Central del Paraguay (BCP) incrementó la tasa de política en 800 puntos básicos hasta 8.5% entre mediados de 2010 y agosto de 2011.
  - La tasa de política fue recortada en 200 puntos básicos entre noviembre de 2011 y febrero de 2012, y en otros 25 puntos básicos en mayo de 2012, hasta 6.25%.
  - La tasa real de política monetaria se encuentra alrededor de 1.2%.
  - Las condiciones monetarias (ICM) reflejaron endurecimiento en 2011; el índice promedia tasa de interés real y tipo de cambio real.
- Crédito y demanda interna:
  - Crecimiento del crédito desacelerado de 43% a finales de 2010 a 19% en abril de 2012.
  - Crecimiento del crédito en dólares desaceleró aún más.
  - Crecimiento de la demanda interna moderado pero aún por encima del crecimiento del producto potencial.
- Balanza de pagos y reservas:
  - Déficit de la cuenta corriente: 3.4% del PIB en 2010 a 1.2% del PIB en 2011.
  - Apreciación del guaraní: 14% (reales efectivos) durante 2011.
  - Incremento de las reservas internacionales netas del BCP en 1.5% del PIB en 2011, hasta cerca de 24% del PIB.
  - El BCP intervino en ambos lados del mercado cambiario en 2011–12; intervención en 2011–12 ha limitado la flexibilidad del tipo de cambio.
- Finanzas públicas:
  - Superávit fiscal global se redujo 0.5 puntos porcentuales, al 1% del PIB en 2011.
  - Impulso fiscal (variación del balance primario estructural) aproximadamente 0.8% del PIB en 2011 por fuerte aumento del gasto primario.
  - Crecimiento de los ingresos fiscales desacelerado pero aún vigoroso.
  - Deuda del gobierno general reducida a un nivel inferior al 14% del PIB.
- Sector bancario y riesgos financieros:
  - Solidez del sector bancario con alta rentabilidad y coeficientes de capital elevados.
  - Tasa de préstamos en mora reducida pero creciente: 2% en marzo (aumento en el último año).
  - En enero de 2012 se adoptaron medidas más estrictas sobre provisiones y se incrementaron requerimientos de capital.
  - Proyecto de transferencia de depósitos del sector público (alrededor del 6% del PIB) a un banco estatal fue aprobado por el Congreso; medida aplazada por demanda de inconstitucionalidad del BCP.

### Evolución reciente de choques de oferta y consecuencias
- Choques específicos:
  - Escasez de cemento y brote de fiebre aftosa en 2011, con restricciones a la exportación de carne vacuna que afectaron el sector no agrícola.
  - Grave sequía a finales de 2011 y principios de 2012 que produjo pérdidas importantes en el sector agrícola (por ejemplo, soja).
- Impactos:
  - Estimación de una disminución de la actividad agrícola de alrededor del 25% en 2012 (proyección del personal técnico).
  - Contracción proyectada del PIB real en 2012: -1.5% (debido a la caída agrícola).
  - Indicador técnico: una contracción de 10% en el sector agrícola reduce la actividad en el sector no agrícola en 0.8%-1.0%.

### Perspectivas y riesgos macroeconómicos (proyecciones y escenarios)
- PIB y crecimiento:
  - Proyección 2012: PIB real se reducirá 1.5%.
  - Crecimiento sector no agrícola proyectado para 2012: 4.4% (crecimiento potencial de 4.25%).
  - Se prevé recuperación rápida tras contracción del primer trimestre de 2012; crecimiento probablemente positivo en el segundo trimestre de 2012.
  - Proyección 2013 para la agricultura: crecimiento de 8.5% (por normalización meteorológica), con estabilización en torno a crecimiento potencial en el mediano plazo.
- Inflación:
  - Se prevé que la inflación se mantendrá en torno al 5% en 2012.
  - Riesgo de presiones alcistas una vez que se levanten las restricciones a la exportación de carne vacuna y la actividad repunte.
  - A mediano plazo, la inflación podría reducirse a un nivel inferior a 5% si el BCP transita hacia un régimen de metas de inflación y establece una meta más baja.
- Cuenta corriente y sector externo:
  - Deterioro temporal de la cuenta corriente en 2012: déficit proyectado superior al 3% del PIB.
  - Reversión del deterioro en 2013 con recuperación agrícola y levantamiento de restricciones a exportaciones hacia fines de 2012.
  - Déficit en cuenta corriente estabilizado en torno al 1.25% del PIB en el mediano plazo.
- Política fiscal:
  - Presupuesto 2012 incluye relajamiento considerable de la política fiscal; Plan Financiero proyecta reducción de balances global y estructural en 3.2% del PIB no agrícola (2% del PIB total).
  - Aumento significativo del gasto corriente en 2012, particularmente salarios que aumentan en alrededor de 30%.
  - Ingresos fiscales reales proyectados a aumentar 3.5% en 2012, respaldados por incremento de pagos de regalías eléctricas (acuerdo de Itaipú) y demanda interna robusta.
  - Estímulo fiscal de 2012 se retirará lentamente; se prevé déficit público hasta 2014 y que la deuda del gobierno general supere 14% del PIB en 2012, retomando tendencia descendente en 2013 con fuerte repunte del crecimiento.
- Riesgos y consideraciones de política:
  - Presiones inflacionarias futuras podrían ser contenidas si el BCP restringe la política monetaria oportunamente y permite apreciación del tipo de cambio.
  - Intervenciones cambiarias y uso de reservas han limitado flexibilidad cambiaria; la concentración abrupta de depósitos del sector público (alrededor del 6% del PIB) en un banco estatal podría afectar la distribución de la liquidez sistémica.
  - Reforzamiento del marco prudencial (provisiones, capital) y supervisión del sector cooperativo fue iniciado para mitigar riesgos financieros.

*Fuente: INFORME DEL ARTÍCULO IV - 2012, PARAGUAY (extracto del capítulo y cuadros incluidos en el documento).*

### 12.      Las perspectivas de corto plazo están sujetas a los siguientes riesgos (Anexo 1):

### 12.      Las perspectivas de corto plazo están sujetas a los siguientes riesgos (Anexo 1)

### Riesgos de corto plazo: crecimiento e inflación
- Un crecimiento mundial más débil de lo previsto afectará la actividad económica en Paraguay.
- El principal riesgo para el crecimiento interno en 2012 está relacionado con los efectos de derrame de la sequía sobre la demanda interna, que podrían ser más fuertes de lo estimado actualmente8.
- En ese escenario, el PIB real se contraería más de lo previsto en el escenario base, con posibles efectos en el sector financiero y las cuentas fiscales.
- Para 2013, los riesgos para el crecimiento y la inflación se inclinan, en general, al alza:
  - El repunte en el sector agrícola podría ser más fuerte de lo previsto.
  - La actividad no agrícola podría crecer a un ritmo más rápido gracias a una fuerte expansión de la demanda interna —lo que daría lugar a mayores presiones inflacionarias—, aunque ese ritmo podría verse moderado por un crecimiento mundial más bajo.

### Riesgos del sector financiero
- La contracción de la agricultura en 2012 y los subsiguientes efectos sobre el resto de la economía podrían aumentar los préstamos en mora, aunque este riesgo parece limitado dado que los agricultores tienen amplios márgenes de maniobra derivados de las utilidades muy elevadas obtenidas en los últimos años.
- Los bancos mantienen niveles de colchones de capital y reservas contra pérdidas relativamente sólidos, y deberían poder hacer frente a un incremento moderado de los préstamos en mora.
- El crédito al sector privado creció rápidamente en los últimos años, pero:
  - Los riesgos para la estabilidad financiera derivados de una burbuja del crédito se han reducido últimamente, dada la marcada desaceleración del crecimiento del crédito y el fortalecimiento de los márgenes de maniobra del sector bancario.
- Riesgo adicional: la posible transferencia de depósitos del sector público mantenidos en los bancos comerciales a un banco estatal, lo que afectaría bruscamente las fuentes de financiamiento de los bancos privados y la distribución de la liquidez dentro del sistema financiero.

### Riesgos fiscales y de política presupuestaria
- Con las elecciones generales previstas para 2013 y las continuas presiones para aumentar el gasto, a corto plazo dominan los riesgos a la baja, sobre todo dada la capacidad del Congreso paraguayo de incrementar independientemente los gastos.
- Una posición fiscal más laxa podría:
  - Dar lugar a un mayor déficit de la cuenta corriente externa.
  - Provocar una inflación más alta y una mayor depreciación del tipo de cambio, lo que podría generar una segunda ronda de presiones inflacionarias.

### Riesgos a mediano plazo (condiciones externas)
- Riesgos principales: una fuerte disminución de los precios de las materias primas y un debilitamiento considerable de la demanda externa9.
- Evaluación actual del personal técnico: riesgos de nivel bajo a mediano; si se materializan, tendrían un impacto significativo en una economía muy abierta y dependiente de las materias primas.
- Efectos esperados en ese escenario:
  - Debilitamiento de la cuenta corriente externa.
  - Importantes presiones sobre el guaraní.
  - Aumento de la inflación (aunque el debilitamiento de la actividad económica contrarrestaría parcialmente estas presiones).
  - Fuerte presión sobre el sistema financiero, dado que el sector no agrícola tiene márgenes de maniobra más débiles.
- Implicación: importancia de fortalecer los márgenes de maniobra del sector financiero, mejorando la regulación y la supervisión bancaria.
- Riesgos fiscales también inclinados a la baja por las facultades del Congreso y su tendencia a elaborar presupuestos expansivos.

### Diálogo de política económica: prioridades
- Temas centrales de la consulta 2012:
  - Políticas macroeconómicas y financieras para mantener la estabilidad ante choques de oferta.
  - Mejora del sistema impositivo para aumentar ingresos y financiar gasto en necesidades sociales básicas e infraestructura.
  - Fomento del crecimiento a largo plazo y otros temas estructurales.

### Implementación de recomendaciones previas y evaluación general
- En la consulta del Artículo IV de 2011 se recomendó:
  - Orientar las políticas de corto plazo a moderar las presiones de demanda interna y retomar una trayectoria de crecimiento más equilibrado.
  - Implementar reformas estructurales en los sectores monetario, fiscal y financiero.
- Avances observados:
  - Política monetaria más restrictiva ayudó a moderar el crecimiento de la demanda interna y reducir la inflación, en el contexto de una sustancial desaceleración del crecimiento del crédito (párrafos 2-3).
  - Avances en la reforma del sector financiero (párrafo 7 y recuadro 5) y en el fortalecimiento del marco monetario (recuadro 6), aunque se requieren nuevas medidas.
- Rezagos en reformas fiscales (marco fiscal y reforma tributaria), en gran medida por la falta de una mayoría del gobierno en el Congreso.

A. Políticas macroeconómicas y del sector financiero en el corto plazo

### Orientación general de política
- Objetivos: mantener la inflación en un nivel compatible con la meta oficial y el déficit de la cuenta corriente externa bajo control, protegiendo la estabilidad financiera.
- Reconocimiento de límites de la política macroeconómica para amortiguar los efectos directos de la sequía en la agricultura; las autoridades deberían reaccionar solo en la medida en que existan efectos de derrame al resto de la economía y siempre que la dinámica de la inflación lo permita.
- Necesidad de monitorear de cerca el crecimiento del crédito, reforzar la regulación y supervisión, y fortalecer los márgenes de maniobra del sector financiero.

### Política monetaria
- Recomendación de evitar un mayor relajamiento de la política monetaria y estar prestos a endurecerla si se revierte la dinámica de la inflación.
- Situación actual: la tasa de política monetaria se encuentra por debajo de su nivel neutral.
- Evaluación:
  - Esto parece compatible, en líneas generales, con la brecha negativa del producto no agrícola y con el logro de la meta de inflación fijada por el BCP para 2012, dado que la inflación de alimentos seguirá siendo moderada.
  - Las tasas de interés podrían reducirse aún más si hay señales claras de que el crecimiento del sector no agrícola es más débil de lo previsto o de que la demanda externa se está reduciendo significativamente, y si la dinámica de la inflación subyacente muestra señales claras de moderación.
  - Presiones inflacionarias probablemente aumentarán a medida que se acerque 2013, una vez que se levanten las restricciones a la exportación de carne y se recupere la actividad económica.
- Recomendación: el BCP debería estar dispuesto a aplicar consecuentemente una política monetaria más restrictiva para mantener la inflación en un nivel compatible con la meta.
- Señal de las autoridades: el BCP indicó que la tasa de política monetaria había llegado a su nivel mínimo en el ciclo actual de reducción y transmitió la señal de que las tasas aumentarán hacia el cuarto trimestre de 2012.

### Tipo de cambio y gestión cambiaria
- Hay margen para una mayor flexibilidad del tipo de cambio.
- Recomendaciones:
  - Limitar la intervención cambiaria a casos necesarios para enfrentar volatilidad excesiva y evitar movimientos desordenados del mercado cambiario10.
  - En la coyuntura actual, cierta depreciación ayudaría a mitigar el impacto de la sequía en la actividad económica y en el sector externo.
  - Con el repunte de la agricultura en 2013, podría ser apropiada la intervención para suavizar movimientos pronunciados, pero sin ir en contra de la tendencia y dejando que el tipo de cambio desempeñe su papel para contener presiones inflacionarias.

### Gestión de liquidez
- El exceso de liquidez es un problema estructural que complica la política monetaria y limita su eficacia, especialmente al avanzar hacia un régimen de metas de inflación.
- Acciones alentadas:
  - Adoptar encajes legales promedio lo antes posible; el BCP indicó que implementará este cambio más adelante este año, una vez establecido el nuevo sistema de pagos (párr. 29).
  - Considerar la emisión de bonos de largo plazo para absorber liquidez si reaparecen fuertes repuntes inesperados.
  - Mejorar la comunicación y coordinación entre el BCP y el Ministerio de Hacienda para evitar fuertes variaciones inesperadas de los depósitos del sector público mantenidos en el banco central.

### Política fiscal
- Acuerdo en la necesidad de evitar una política fiscal aún más laxa en 2012 y de comenzar a retirar el estímulo fiscal en 2013.
- Consideraciones:
  - La política fiscal ya proporciona un fuerte estímulo en 2012; un estímulo adicional podría socavar la capacidad del banco central para cumplir la meta de inflación y aumentar el déficit de la cuenta corriente externa.
  - Proteger los márgenes de maniobra fiscal establecidos en los últimos años.
  - Si la actividad es considerablemente más débil de lo previsto, la primera línea de defensa debería ser la política monetaria.
  - El considerable aumento permanente de los salarios del sector público este año desplazará gastos de capital necesarios, obstaculizando una mejor asignación de los escasos recursos presupuestarios.

### Supervisión financiera y macroprudencia
- Vacíos de información importantes: descalce de monedas por prestatarios, clasificación adecuada de préstamos por sector y vencimiento, evolución de los mercados inmobiliarios.
- Recomendaciones:
  - Abordar deficiencias (por ejemplo, la clasificación de los créditos) y adoptar medidas para subsanar carencias lo antes posible.
  - Utilizar la información disponible para limitar riesgos de las instituciones financieras y reforzar márgenes de maniobra.
  - Avanzar en la implementación de planes para aumentar las provisiones para los préstamos en moneda extranjera.
  - Evaluar el uso de medidas como el aumento de los requisitos de capitalización en relación con estos préstamos.
  - Adoptar provisiones dinámicas (planes de las autoridades respaldados por la misión).

### Evaluación del tipo de cambio
- El tipo de cambio no parece estar fundamentalmente desalineado (Recuadro 3).
- Estimaciones: la misión indica que el guaraní estaba sobrevaluado en menos de 10% a finales de 2011; todas las metodologías apuntan consistentemente a una sobrevaluación cercana a esa magnitud.

B. Mejoramiento del sistema tributario

### Objetivo y diagnóstico
- Necesidad de elevar la presión tributaria para mejorar infraestructura básica, fortalecer indicadores sociales y reducir la pobreza.
- Observaciones:
  - Los ingresos tributarios han aumentado a ritmo sólido, pero la presión fiscal sigue en uno de los niveles más bajos de América Latina y es muy inferior a la de los países vecinos.
  - La falta de recursos públicos explica deficiencias en infraestructura que frenan el crecimiento a largo plazo.
  - El modesto nivel del gasto social contribuye a un nivel de desarrollo humano relativamente bajo y a la alta incidencia de la pobreza11.

### Impuesto sobre la renta personal (IRP)
- Apoyo a la implementación del IRP:
  - El IRP se aprobó originalmente en 2004 pero su implementación ha sido aplazada varias veces por el Congreso.
  - Perspectivas de implementación a corto plazo han mejorado tras su aprobación en la cámara baja del Congreso a principios de mayo; se prevé que el Senado considerará el proyecto próximamente con expectativa favorable.
- Evaluación y recomendaciones:
  - Aunque la ley actual del IRP presenta varias deficiencias, es importante implementarla lo antes posible.
  - El IRP aumentará los ingresos fiscales y la equidad tributaria —aunque marginalmente en el corto plazo— y contribuirá a reducir la informalidad.
  - En el futuro, es importante mejorar el IRP para reforzar sus características de impuesto sobre la renta, limitando deducciones excesivamente generosas.

### Tributación agrícola
- Observaciones:
  - El sector agrícola representa más de 20% del PIB, pero su contribución a los ingresos fiscales es insignificante.
- Recomendaciones respaldadas:
  - Cambios recientes a la tributación agrícola: limitar créditos del IVA contra el IMAGRO y ampliar la base del IMAGRO.
  - Proyectos legislativos para extender el IMAGRO a las cooperativas y limitar deducciones excesivas.
  - Espacio para recortar deducciones, eliminar lagunas tributarias y unificar regímenes tributarios del sector.
  - No introducir impuestos sobre las exportaciones (proyecto en el Congreso con pocas posibilidades de aprobarse); en cambio, adoptar un impuesto a las ventas de productos agrícolas aplicado en la primera fase de la cadena a una tasa baja.

### Tributación del sector financiero
- Observación: la tributación en el sector financiero es baja, debido a exenciones y a la tasa reducida del IVA (5%, en comparación con la tasa general de 10%).
- Recomendaciones:
  - Aumentar progresivamente (en un punto porcentual anual) el IVA sobre las transacciones financieras hasta el nivel de la tasa general.
  - Ampliar el impuesto sobre la renta de las sociedades al sector de cooperativas.
  - Eliminar las exenciones a los intereses y las ganancias de capital provenientes de las tenencias de títulos de deuda pública.
- Las autoridades estuvieron de acuerdo con estas recomendaciones.

C. Crecimiento de largo plazo y cuestiones estructurales

### Perspectiva y requisitos para elevar el crecimiento potencial
- Estimación del crecimiento potencial de Paraguay: alrededor de 4.5%.
- Observación: el ingreso per cápita es mucho más bajo que el de los países vecinos, indicando margen para aumentar las tasas de crecimiento potencial.
- Requisitos para aumentar el crecimiento potencial:
  - Elevar la tasa de inversión (baja en comparación con niveles regionales).
  - Mejorar la competitividad y la productividad.
- Limitaciones clave que frenan el crecimiento:
  - Deficiencias en infraestructura.
  - Niveles relativamente bajos de capital humano.
  - Clima de negocios débil.
  - Ineficiencias en el mercado laboral (Recuadro 4).
- Recomendación: formular una estrategia para eliminar estos obstáculos.
- Apoyo a esfuerzos para mejorar el monitoreo y desempeño de las empresas públicas (incluida la promulgación de legislación adecuada); de mantenerse en forma sostenida, estos esfuerzos podrían aumentar la eficiencia global y contribuir a eliminar obstáculos que frenan el crecimiento a largo plazo12.

*Fuente: INFORME DEL ARTÍCULO IV - 2012 PARAGUAY (sección 12–27).*

### 28.      Las autoridades tienen previsto reformas al sistema de pensiones. El sistema público

### _cr12211s - 28.      Las autoridades tienen previsto reformas al sistema de pensiones. El sistema público

### Sistema de pensiones: diagnóstico y planes
- El sistema público de pensiones actual está compuesto de una variedad de regímenes basados en prestaciones definidas, cada uno regulado por su propia ley y algunos destinados a profesiones específicas.
- Estos regímenes cubren menos del 20% de la población en edad de trabajar.
- Aunque el sistema como un todo genera un pequeño superávit de caja, debido a diferencias paramétricas algunos regímenes registran importantes déficits de flujo de caja que el gobierno central tiene que cubrir.
- Los datos sobre los activos y pasivos del sistema no son completos, debido en parte a las pocas exigencias de reporte.
- Recomendaciones y planes:
  - Realizar una evaluación actuarial adecuada de los regímenes de pensiones existentes.
  - Homogenizar y fortalecer la regulación y la supervisión del sistema.
  - Crear una superintendencia de pensiones con el apoyo del Banco Mundial.
  - Implementar una reforma más amplia para establecer un sistema de pensiones moderno e integral basado en los principios de sostenibilidad y portabilidad.
  - Reducir los pasivos contingentes.

### Empresas públicas y desempeño
- En Paraguay hay 9 empresas de propiedad estatal, incluyendo en servicios de abastecimiento de agua, telecomunicaciones, cemento, distribución de petróleo, puertos y aeropuertos.
- El desempeño financiero de la mayoría de estas empresas ha mejorado en los últimos años, gracias al fortalecimiento del monitoreo y al mejoramiento de la gestión.
- La información sobre su desempeño es ahora divulgada al público.
- Recomendación: consolidar avances recientes en monitoreo y desempeño, incluida la promulgación de legislación adecuada.

### Reforma del sector financiero y supervisión
- La reforma del sector financiero está avanzando en algunos ámbitos en línea con las recomendaciones del FSAP.
- Avances apoyados por el personal técnico:
  - Programa para reforzar la regulación y la supervisión de las cooperativas.
  - Creación de una red de seguridad financiera para el sector cooperativo.
  - Planes para implementar un nuevo sistema de pagos a finales de este año.
  - Discusiones para establecer un comité de alto nivel para reforzar la cooperación entre reguladores.
- Ámbitos con avance limitado:
  - Reforma de la gobernanza.
  - Reformas de la legislación bancaria y del BCP que requieren apoyo en el congreso, donde el gobierno actual no tiene mayoría.
- Objetivos pendientes:
  - Facilitar la actualización de los requisitos prudenciales para los bancos.
  - Respaldar una supervisión basada en riesgos más eficaz.
  - Alinear con estándares internacionales la definición de capital y la clasificación de préstamos.

### Régimen de metas de inflación y BCP
- El BCP sigue avanzando en el proceso de adopción de un régimen de metas de inflación.
- En 2011 las autoridades anunciaron su intención de adoptar este régimen y estimaron que dicho proceso concluiría antes de finales de 2013.
- Medidas adoptadas por el BCP apoyadas por la misión:
  - Adopción de una tasa a 14 días como tasa de política monetaria.
  - Elaboración de un informe semestral sobre inflación.
  - Mejora de las comunicaciones.
- Recomendaciones del personal técnico:
  - Implementar recomendaciones de la misión de asistencia técnica del Departamento de Mercados Monetarios y de Capital en marco y operaciones monetarias, elaboración de pronósticos y gestión de la liquidez, así como operaciones cambiarias.
  - Recapitalizar el banco central implementando la ley de recapitalización de 2010.

### Perspectiva macroeconómica y choque agrícola
- La grave sequía dará lugar a una contracción en 2012, pero se prevé que la economía repuntará fuertemente el próximo año.
- Proyecciones:
  - El PIB se reducirá 1.5% en 2012, debido a una disminución de la actividad en el sector agrícola.
  - El próximo año, el PIB crecería a un ritmo de 8.5% en la medida que las condiciones meteorológicas vuelvan a la normalidad y la agricultura se recupere.
- Situación de la demanda y políticas:
  - La demanda interna ha disminuido respecto a los altos niveles de 2011, pero seguirá siendo robusta.
  - La mezcla actual de políticas en 2012 proporciona estímulo: política monetaria con tasa de política inferior a su nivel neutral y política fiscal con un impulso superior al 3% del PIB no agrícola.
  - Meta de inflación fijada por el BCP para 2012: 5%.
- Riesgos y recomendaciones de política:
  - No relajar aún más las políticas; estar dispuestos a adoptar políticas más restrictivas si reaparecen presiones inflacionarias.
  - Si señales muestran un crecimiento no agrícola más débil, la política monetaria debe ser primera línea de defensa.
  - Anticipación de aumento de presiones inflacionarias hacia 2013 por reversión de la caída de precios de la carne y recuperación vigorosa.
  - El BCP deberá estar presto a adoptar una política monetaria más restrictiva, permitiendo suficiente flexibilidad del tipo de cambio.
  - La política fiscal debe comenzar a retirar el significativo estímulo proporcionado en 2012.

### Información y riesgos en el sector financiero
- Es esencial mejorar la información sobre:
  - Descalces de monedas.
  - Clasificación de los préstamos.
  - Precios de los inmuebles.
- Recomendación: utilizar la información disponible para limitar el riesgo y aumentar provisiones para los préstamos en moneda extranjera.
- Observación: la iniciativa aprobada por el congreso para transferir bruscamente los depósitos del sector público mantenidos en los bancos comerciales a un banco de propiedad estatal plantea un riesgo para la estabilidad financiera; deberían considerarse alternativas apropiadas.

### Política fiscal, recaudación y crecimiento a largo plazo
- La presión fiscal en Paraguay se mantiene en uno de los niveles más bajos de la región.
- El aumento de la presión fiscal ayudaría a subsanar deficiencias en infraestructura e indicadores sociales, financiar mayores niveles de gasto social y mejorar capital humano, y apoyar la reducción de la pobreza.
- Recomendaciones tributarias:
  - Implementar el IRP lo antes posible y, de cara al futuro, reforzarlo limitando deducciones excesivamente generosas.
  - Mejorar la tributación agrícola, donde la recaudación es muy baja debido a deducciones generosas e importantes lagunas.
  - Aumentar la contribución tributaria del sector financiero, incluida la ampliación de la base y el aumento de la tasa del IVA sobre las transacciones financieras, que es la mitad de la tasa general.
- Obstáculos al crecimiento a largo plazo:
  - Grandes deficiencias de infraestructura.
  - Niveles relativamente bajos de capital humano.
  - Clima de negocios débil.
  - Presencia fuerte de empresas públicas en determinados sectores.

### Evaluación del personal técnico y prioridades
- El personal técnico respalda:
  - Progresos en reformas estructurales del sector financiero.
  - Implementación plena del programa para cooperativas y la red de seguridad.
  - Próxima implementación de un nuevo sistema de pagos.
  - Establecimiento de un comité de alto nivel de reguladores.
  - Reformas de la legislación bancaria y del BCP para respaldar supervisión basada en riesgos y alineación con estándares internacionales.
  - Planes de reforma del sistema de pensiones, incluyendo fortalecimiento de regulación y supervisión.
- Para configurar un régimen completo de metas de inflación será necesario avanzar en:
  - Marco monetario y operaciones monetarias y cambiarias.
  - Cumplimiento del encaje legal mediante promedios para reducir exceso de liquidez y favorecer el desarrollo del mercado interbancario.
  - Recapitalización del BCP.
  - Mejorar comunicación y coordinación entre el BCP y el Ministerio de Hacienda para facilitar pronósticos y gestión de liquidez.

*Fuente: _cr12211s - 28.      Las autoridades tienen previsto reformas al sistema de pensiones. El sistema público*

### 39.      Se recomienda que la próxima consulta del Artículo IV se realice según el ciclo

### _cr12211s - 39.      Se recomienda que la próxima consulta del Artículo IV se realice según el ciclo

### Recomendación de seguimiento
- Se recomienda que la próxima consulta del Artículo IV se realice según el ciclo ordinario de 12 meses.

### Recuadro 1 — La tasa de interés real natural (TIRN) en Paraguay
- Uso: la TIRN se emplea como parámetro de referencia para evaluar la orientación de la política monetaria mediante la comparación con la tasa real de política monetaria.
- Métodos estimados:
  - Modelo parametrizado de consumo con tasa libre de riesgo (con persistencia de hábitos):
    - TIRN estimada alrededor de 3,8%.
    - Supuestos: factores de descuento entre 0,97 y 0,99; coeficientes de aversión relativa al riesgo del rango de 1,0–2,0.
    - Resultado: TIRN en Paraguay entre 2,2 y 5,4, con un valor promedio de 3,8, nivel inferior al crecimiento del producto potencial estimado de 4.5%.
  - Condición de paridad descubierta de tasas de interés (UIP):
    - TIRN estimada alrededor de 3,0%.
    - Supuestos: apreciación real a largo plazo considerada entre cero y 1% anual; experimento basado en inflación de largo plazo en Estados Unidos de 2%, meta de inflación de Paraguay de 5%, prima de riesgo país de 3.5%, prima cambiaria de 2%, y una TIRN de 2% en Estados Unidos.
    - Resultado: TIRN estimada entre 2,5% y 3,5%, con un promedio del 3,0%.

### Recuadro 2 — Flexibilidad del tipo de cambio en Paraguay
- Concepto:
  - Dos indicadores construidos para medir presiones cambiarias y resistencia del BCP:
    - Índice de presiones en el mercado cambiario (EPM): combinación de variaciones del tipo de cambio y variaciones de las reservas internacionales netas, normalizadas por la desviación estándar de cada variable.
    - Índice de resistencia (RI): normalizado en el rango 0-1 (cero = régimen puramente flexible; uno = régimen puramente fijo); representa la proporción de las presiones en el mercado cambiario que el banco central no permite que se transmitan al tipo de cambio.
- Hallazgos empíricos:
  - El BCP ha tendido a resistir las presiones en el mercado cambiario en los últimos años.
  - La resistencia creció durante la mayor parte de 2007–08 ante fuertes presiones de apreciación.
  - Resistencia ligeramente menor hacia fines de 2010 y parte de 2011 ayudó a contener la inflación.
  - La resistencia volvió a aumentar en el primer trimestre de 2012 al aumentar las presiones hacia una apreciación.
  - Desde finales de 2011, el BCP ha resistido casi completamente las presiones en un contexto de shocks negativos de la oferta (sequía y fiebre aftosa).
  - Conclusión: medida por el RI, la flexibilidad del tipo de cambio se redujo en Paraguay en el último año, invirtiéndose la tendencia iniciada a finales de 2009.

### Recuadro 3 — Evaluación del tipo de cambio
- Estimación CGER:
  - El guaraní estaba sobrevaluado en alrededor del 9% a finales de 2011.
  - El guaraní se apreció un 14% en términos efectivos reales en 2011, por fortalecimiento nominal moderado y una tasa de inflación superior a la de los socios comerciales.
  - Mejoras de fundamentos a mediano plazo (déficit en cuenta corriente, posición en activos externos netos, términos de intercambio) compensaron parcialmente la apreciación.
- Otros métodos:
  - Indicadores adicionales (precios relativos y participación de mercado de productos primarios) también indican sobrevaluación de más del 9% a finales de 2011.
  - Correlación entre los dos indicadores de competitividad externa: -77%.
  - Nota: los mercados considerados representan el 72% de las exportaciones paraguayas; los productos primarios considerados representan el 85% de las exportaciones registradas de Paraguay.

### Recuadro 4 — Limitaciones al crecimiento a largo plazo
- Principales obstáculos y recomendaciones:
  - Inversión e infraestructura básica:
    - Nivel de inversión inferior al 19% del PIB.
    - Deficiencias en infraestructura (puertos, transporte fluvial, servicios públicos, carreteras) aumentan costos de producción y frenan crecimiento.
    - Recomendación: usar asociaciones público-privadas con evaluación cuidadosa de las contingencias fiscales; aplicar reformas para mejorar eficiencia, transparencia y rendición de cuentas en empresas estatales (cemento, servicios públicos).
  - Competitividad y facilidad para hacer negocios:
    - Paraguay ocupa el puesto 102 de la clasificación de 183 países del Banco Mundial (Ease of Doing Business).
    - Clima de negocios débil eleva costos y desalienta inversión privada, especialmente extranjera.
  - Desarrollo del capital humano:
    - Rendimiento marginal de la educación en Paraguay entre los más elevados de América Latina.
    - Indicadores de escolarización son bajos respecto a vecinos; se requiere aumentar escolarización para elevar productividad y atraer inversión extranjera directa de mayor valor agregado.
  - Mercados de trabajo:
    - Paraguay se sitúa en un nivel relativamente bajo en instituciones del mercado de trabajo.
    - Características: relación alta entre salario mínimo y valor agregado promedio (salario mínimo alrededor de la mitad del valor agregado promedio frente a un promedio de 32% en América Latina); días de vacaciones anuales pagadas 30 después de 10 años (≈ una tercera parte por encima de la norma regional); plazos de preaviso por despido unas 7 semanas y media de salario (más del doble del promedio regional).

### Recuadro 5 — Estado de aplicación de recomendaciones del FSAP 2010 (selección)
- Solidez y vulnerabilidades de las instituciones financieras:
  - Adoptar definición de coeficiente de capital conforme a Basilea I. — Parcialmente completada
  - Introducción planeada de provisionamiento prospectivo. — Parcialmente completada
  - Mejorar enfoque regulatorio respecto a operaciones renovadas, refinanciadas y reestructuradas. — Parcialmente completada
- Sistemas de pagos y liquidación de valores:
  - Aprobar proyecto de ley sobre sistema de pagos. — Completada
  - Completar implementación del nuevo sistema de pagos (RTGS, depósito de valores, cámara de compensación automatizada). — Casi completada
- Supervisión del sector financiero (selección):
  - Modificar marco jurídico para que el BCP pueda expedir regulaciones prudenciales y actuar con discrecionalidad. — Pendiente
  - Alinear marco prudencial de las cooperativas con normas del sector bancario. — En curso
  - Crear comisión de todos los reguladores al más alto nivel para reforzar la coordinación. — Pendiente / En curso (distintas acciones)
- Red de seguridad financiera y resolución de crisis:
  - Reforzar financiamiento del Fondo de Garantía de Depósitos. — Pendiente
  - Establecer mecanismo de asistencia de liquidez para las cooperativas. — En curso
  - Establecer sistema de garantía de depósitos para cooperativas. — En curso

### Recuadro 6 — Migración a un régimen de metas de inflación: estado de recomendaciones (selección)
- Marco de política monetaria:
  - Focalizar reuniones del Comité de Política Monetaria (CPM) en cuestiones exclusivamente de política monetaria. — En curso
  - Coordinar calendarios del CPM con publicación del IPC. — Completada
  - Establecer grupo de trabajo para implementación del régimen de metas de inflación. — Pendiente
  - Elaborar informe prospectivo sobre la inflación. — Completada
  - Elaborar un marco de proyección formal e integrar proyecciones en un marco de dos ciclos. — Completada
- Operaciones monetarias y gestión de liquidez:
  - Permitir cumplimiento del encaje legal mediante promedios. — Pendiente
  - Permitir que el encaje legal se constituya solamente en dólares para depósitos en moneda extranjera. — Completada
  - Recapitalizar el BCP con instrumentos negociables para facilitar uso de operaciones de reporto. — Pendiente
  - Focalizar la tasa de política en la tasa a 14 días (eventualmente adoptar tasa a un día). — Completada
  - Consolidar uso de la FLIR como facilidad permanente y eliminar progresivamente ventanilla de gestión de liquidez interbancaria. — Pendiente
- Operaciones cambiarias:
  - Limitar intervención cambiaria a situaciones de volatilidad extrema; reducir frecuencia de intervenciones gradualmente. — En curso
  - Reforzar comunicación de política cambiaria; comenzar a calcular cotización interbancaria diaria (fixing). — En curso
  - Utilizar informes de operaciones diarias para elaborar informes intradía y diarios. — Completada

### Indicadores macroeconómicos y financieros clave (selección)
- Crecimiento y precios:
  - PIB real (varios años): ej. 2011: 3,8 (tabla de indicadores muestra series anuales).
  - Crecimiento del ingreso per cápita real: cifras históricas presentes en cuadro (ej.: 2011: 1,8).
  - Precios al consumidor (fin de período) — ejemplos: 2011: 5,0; metas futuras: 5,0.
- Sector monetario y crédito:
  - Emisión monetaria (crecimiento): 28,3; 15,0; 11,3; 18,5; 11,6; 10,9 (serie en cuadro).
  - Crédito al sector privado (porcentaje del PIB o niveles y crecimiento) — crecimiento interanual mostró desaceleración marcada en 2011.
- Sector externo:
  - Reservas internacionales netas (millones de dólares de EE.UU.): 2.462; 2.864; 3.861; 4.168; 4.984; 5.184; 5.515 (serie 2006–2012).
  - Cuenta corriente (porcentaje del PIB): 1,5; -1,9; 0,5; -3,4; -1,2; -3,1; -1,3 (serie en cuadro).
  - Evaluación: mejora del saldo de la cuenta corriente en 2011 y fuerte afluencia de capitales privados que permitió acumulación de reservas.
- Finanzas públicas:
  - Deuda pública consolidada (porcentaje del PIB): 28,1; 23,1; 23,0; 18,6; 18,0; 19,6; 19,0 (serie 2006–2012 en cuadro).
  - Saldo primario del gobierno central: 1,8; 3,1; 0,7; 1,8; 1,2; -2,2; -1,6 (serie en cuadro).
  - Resultado: política fiscal mostró tono expansivo en 2011 (crecimiento gasto primario real aumentó fuertemente), aunque balances fiscales permanecieron en superávit y deuda pública siguió descendiendo en 2011.
- Sistema bancario:
  - Indicadores de solidez: capital regulador/activos ponderados por riesgo alrededor de valores comparables regionalmente; préstamos en mora bajos pero con tendencia al alza; provisiones relativamente bajas; crédito al sector privado supera niveles regionales tras crecimiento vigoroso.

### Matriz de evaluación de riesgos — Riesgos seleccionados y valoración
- Riesgos externos:
  - Fuerte disminución de los precios de la soja:
    - Probabilidad: Baja a mediana.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Posibles efectos: deterioro cuenta corriente; presiones sobre tipo de cambio; caída del crecimiento (afectando economía no agrícola); aumento de préstamos en mora (si shock persistente); política fiscal/monetaria podría apoyar demanda interna.
  - Demanda externa sustancialmente más débil:
    - Probabilidad: Baja a mediana.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Efectos similares a colapso de precio de la soja.
- Riesgos internos:
  - Efectos de derrame de la agricultura más fuertes de lo estimado:
    - Probabilidad: Baja.
    - Impacto: Bajo a mediano.
    - Resultado: desaceleración más intensa del crecimiento no agrícola; mayor impacto en sector financiero y finanzas públicas.
  - Persistentes sequías intensas (dos años):
    - Probabilidad: Baja.
    - Impacto: Mediano a alto.
    - Efectos: caída prolongada de actividad, aumentos de préstamos en mora, fuerte presión sobre guaraní y efectos inflacionarios; márgenes de maniobra del BCP, agricultores y bancos ayudarían a amortiguar, aunque márgenes bancarios podrían estrecharse.
  - Aplicación de política fiscal más expansiva:
    - Probabilidad: Mediano.
    - Impacto: Mediano.
    - Efectos: dificultaría cumplimiento de metas de inflación por el BCP, aumentaría déficit en cuenta corriente, presión sobre guaraní, efectos de hoja de balance para sistema financiero, debilitaría disciplina fiscal y aumentaría deuda.
  - Inflación más alta:
    - Probabilidad: Mediano.
    - Impacto: Bajo.
    - Descripción: presiones para relajar políticas antes de elecciones; expectativas inflacionarias débilmente ancladas; inflación podría situarse por encima de la meta; sin embargo, probabilidad de mantener inflación en niveles bajos (tasas de un solo dígito) es baja.

### Evaluaciones de sostenibilidad de deuda (resumen)
- Deuda del sector público (serie seleccionada, porcentaje del PIB):
  - Escenario de referencia muestra deuda pública que disminuye desde 21,7 (2007) a niveles proyectados cercanos a 10,9 (2017) bajo supuestos del escenario base.
- Pruebas de estrés (simulaciones destacadas):
  - Shocks considerados: crecimiento, tasa de interés, choque combinado, pasivos contingentes, depreciación real del 30%.
  - Necesidades brutas de financiamiento y sensibilidad de la deuda pública y externa evaluadas mediante simulaciones que muestran aumentos sensibles bajo shocks adversos (gráficos y cifras en cuadros A.1 y A.2).

*Fuente: INFORME DEL ARTÍCULO IV - 2012, Paraguay, Fondo Monetario Internacional.*

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_Source: https://www.imf.org/-/media/websites/imf/imported-publications/external/spanish/pubs/ft/scr/2012/_cr12211s.pdf_