Photo : FMI/PATRICK MEINHARDT
Une transformation majeure s’opère en Afrique subsaharienne : les États renoncent de plus en plus à s’endetter à l’extérieur et se reportent sur leurs marchés intérieurs. Cette évolution offre de nouvelles possibilités de renforcer la résilience et soutenir le développement, mais pose de nouveaux défis qui devront être gérés de manière rigoureuse.
À l’orée du XXIe siècle, les pays subsahariens s’endettaient massivement à l’étranger, en contractant en particulier des prêts concessionnels en devises auprès d’institutions bilatérales et multilatérales (voir le graphique 1). Après que l’initiative en faveur des pays pauvres très endettés est parvenue à réduire l’encours des dettes extérieures, la forte croissance enregistrée dans les pays africains, combinée à la quête mondiale de rendement des investisseurs internationaux, a conduit de nombreux pays à émettre des euro-obligations (emprunts émis sur les marchés internationaux et généralement libellés en dollar ou en euro). Ces instruments ont certes permis d’améliorer l’accès des pays aux financements, mais ils ont aussi accentué leur exposition aux fluctuations des devises et aux revirements d’humeur soudains des investisseurs. En 2022, lorsque les taux d'intérêt internationaux se sont envolés et les conditions de financement mondiales durcies, un grand nombre de pays ont été évincés des marchés mondiaux.
Les pays se sont alors progressivement tournés vers les emprunts intérieurs et ont émis des titres de dette sur les marchés locaux, libellés dans leur propre monnaie. Certains l’ont fait pour parer au plus pressé et couvrir des besoins de financement importants alors qu’ils n’avaient plus accès aux marchés internationaux. D’autres ont augmenté peu à peu la part de leur dette intérieure dans le cadre d’une initiative plus vaste de développement des marchés financiers. Aujourd’hui, la dette des pays d’Afrique subsaharienne est principalement composée d’emprunts intérieurs.
Le recours aux marchés intérieurs de la dette présente de nombreux avantages. Étant ainsi en mesure d’emprunter dans leur monnaie nationale, les États se prémunissent contre les risques de variations brutales des taux de change et n’ont plus à puiser dans leurs réserves en devises pour rembourser leurs prêts. Ces dettes internes sont soumises à la législation nationale, ce qui en rend la gestion plus simple et prévisible. Surtout, les pays sont moins exposés aux fluctuations de la confiance des investisseurs internationaux ou à l’instabilité des taux d’intérêt mondiaux. Le gel récent des émissions d’euro-obligations dans la région (aucun pays subsaharien n’en a émis entre le printemps 2022 et janvier 2024) souligne le danger d’une dépendance trop forte sur une source de financement unique.
Les avantages ne concernent pas que le compte de patrimoine des administrations publiques. Des marchés de la dette intérieure florissants peuvent aussi favoriser une croissance macroéconomique plus large et offrir des volants de sécurité en cas de chocs économiques. L’émission régulière de titres de dette vient compléter la panoplie à la disposition des banques centrales pour conduire leurs opérations de politique monétaire, facilitant ainsi le pilotage de l’économie et la maîtrise de l’inflation. En outre, quand les emprunteurs souverains émettent plus de titres de dette assortis d’échéances différentes, ils créent une « courbe de rendements », un outil crucial pour la tarification des risques et l’essor des marchés financiers. Ceci constitue le socle d’un secteur privé prospère, indispensable à la création d’emplois et à la croissance économique. Dans une région où l’accès aux financements est souvent un obstacle majeur au développement des entreprises, construire des marchés de capitaux solides est plus important que jamais.
Hormis des avantages, les marchés de la dette intérieure sont associés à divers nouveaux risques qu’il faut attentivement gérer. Ces titres sont généralement émis pour des périodes bien plus courtes que les prêts extérieurs, parfois de quelques jours ou de quelques mois, plutôt que d’années ou de décennies (graphique 2). Certains pays comme Maurice ou la Tanzanie ont réussi à allonger les échéances, avec des effets positifs pour la politique monétaire et les marchés de capitaux. D’autres, dont le cadre de la dette est plus basique et le marché moins profond ou qui sont plus fragiles sur le plan macroéconomique, sont contraints d’emprunter pour de courtes durées. Depuis le réaménagement de sa dette intérieure en 2023, le Ghana n’a émis que des bons du Trésor à moins d’un an, avec une durée résiduelle moyenne de moins de trois mois au 30 novembre 2025. Des échéances plus rapprochées exposent les émetteurs au risque de refinancement : quand ses titres de dette anciens arrivent à échéance, un État peut devoir payer des taux d'intérêt plus élevés ou peiner à trouver de nouveaux souscripteurs. Renforcer la confiance par une gestion de la dette transparente et crédible est essentiel pour allonger progressivement les échéances et atténuer ces risques.
Le coût constitue un autre obstacle, d’autant que le service de la dette est déjà onéreux. Les titres de créance intérieurs sont souvent porteurs de taux plus élevés que les prêts concessionnels proposés par les partenaires internationaux, et parfois même que les euro-obligations au prix du marché. En Afrique subsaharienne, le pays médian émettait des titres de dette intérieure qui étaient rémunérés en moyenne à 8,8 % en 2024. Pour bon nombre de pays, il est donc plus cher d’emprunter sur le marché intérieur. Toutefois, comme l’inflation est également plus élevée dans une grande partie de la région, le coût réel de la dette (corrigé de l’inflation) peut varier considérablement, voire être négatif. En définitive, le prix payé par les États reflète la confiance que leur gestion de l’économie suscite chez les investisseurs. De solides antécédents, comme des politiques budgétaires avisées et des pratiques transparentes en matière de dette, aident à maîtriser les coûts d’emprunt.
Un autre risque réside dans la saturation des petits systèmes financiers locaux. Dans beaucoup de pays, les banques détiennent un pourcentage important de titres publics, ce qui peut pousser les taux d'intérêt à la hausse et compliquer l’accès des entreprises au crédit. Faute d’un accès suffisant aux prêts, les entreprises, et, partant, l’économie, peinent à se développer. C’est le dilemme de l’œuf et de la poule : les banques acquièrent souvent des titres de dette publique parce que les possibilités de prêter au secteur privé sont trop rares, mais le fait qu’elles détiennent un grand nombre de ces titres limite ensuite le crédit aux entreprises. En faisant directement ou indirectement pression sur les banques pour qu’elles achètent encore plus de titres de créance, les pouvoirs publics peuvent aggraver le problème.
L’interdépendance croissante entre l’État et les banques est un motif de préoccupation connexe : lorsque les banques détiennent davantage de titres publics, leur sort et celui de l’État sont étroitement liés, ce qui peut créer un cercle vicieux. Une baisse de solvabilité de l’emprunteur souverain peut faire perdre toute valeur aux actifs bancaires et déclencher une crise dans le secteur. La crise bancaire peut elle-même nécessiter des opérations de sauvetage, limiter le crédit privé, freiner la croissance, entraîner une fuite de capitaux et aggraver une crise budgétaire. En Afrique subsaharienne, cette interdépendance s’accélère plus que partout ailleurs dans le monde, et la croissance est propulsée essentiellement par les pays à faible revenu (graphique 3). Pour atténuer ces risques, il est essentiel d’élargir le cercle des investisseurs au-delà des banques et de renforcer la surveillance.
L’une des façons de diversifier l’investissement est de permettre aux investisseurs étrangers d’acheter des titres de dette intérieure. Il est démontré que, lorsque la part de la dette intérieure détenue par des non-résidents augmente, les rendements diminuent et la liquidité augmente, réduisant le coût du service de la dette (Alter et al., 2025). Toutefois, la participation d’un plus grand nombre d’investisseurs étrangers comporte de nouveaux risques. Les flux des non-résidents peuvent être plus volatils et plus réactifs aux conditions de l’investissement, provoquant de fortes fluctuations des rendements et des ventes, que l’on qualifie de « capitaux fébriles ». En général, plus un pays est endetté, plus les défis à relever sont importants. Une réglementation avisée peut contribuer à réduire les risques, mais le manque de données sur les détenteurs de la dette peut compliquer la formulation de la politique économique.
Après des années marquées par une série de chocs, les dettes publiques des pays d’Afrique subsaharienne se sont stabilisées, mais à un niveau élevé. Le coût du service de cette dette, en revanche, a continué d’augmenter, accentuant les tensions budgétaires et diminuant la marge de manœuvre pour investir dans la santé, l’éducation et les infrastructures. Aujourd’hui, les pays de la région consacrent en général environ un septième de leurs recettes au seul paiement des intérêts. C’est dans ce contexte que la dette intérieure joue actuellement un rôle plus important.
Les pays qui envisagent de développer le marché de la dette intérieure dans le cadre d’une stratégique économique plus vaste sont les plus en mesure d’en retirer des avantages et de gérer les risques y afférents. Quand le recours aux marchés intérieurs est délibéré, bien planifié et intégré dans la panoplie d’instruments financiers d’un pays, il peut renforcer la résilience et soutenir une croissance durable. En revanche, quand un pays se tourne vers la dette intérieure pour faire face à une crise, parce qu’il ne peut plus se financer sur les marchés internationaux, il se retrouve souvent fragilisé.
De bonnes pratiques de gestion de la dette restent indispensables pour conserver un accès aux marchés et maîtriser les coûts d’emprunt, que ce soit pour emprunter à l’intérieur ou à l’extérieur des frontières nationales. La transparence est essentielle : pour accroître la confiance, il convient de publier en temps opportun des statistiques de la dette précises et détaillées et de communiquer de manière efficace avec les investisseurs et le public. Des cadres juridiques et réglementaires solides, une gestion prudente du portefeuille de la dette et une stratégie claire de viabilité de la dette sont tout aussi fondamentaux. Remédier aux lacunes de la gestion des finances publiques, en s’appuyant sur des auditeurs habilités, une gouvernance solide, une surveillance rigoureuse des entreprises publiques et une gestion avisée de la trésorerie, renforcera ce socle. Enfin, la gestion des investissements publics doit être efficiente et efficace afin que les ressources publiques (dont la dette) soient affectées à des investissements qui favorisent la croissance.
Mais, surtout, l’essor du marché de la dette doit aller de pair avec des réformes plus générales des secteurs financier et privé. Étendre la base d’investisseurs aux fonds de pension, aux compagnies d’assurance et autres fournisseurs de capitaux privés à long terme peut aider à diversifier la demande de titres de dette publique et réduire les risques. Il est vital de renforcer les banques et les établissements financiers non bancaires par une réglementation et une surveillance avisées. En définitive, un secteur financier florissant est à la fois un moteur et un bénéficiaire d’un secteur privé dynamique. Pour finir, il faut supprimer les obstacles à la croissance des entreprises et à la diversification économique, en réformant l’environnement des affaires, l’éducation, la valorisation des compétences et les infrastructures.
La stabilité macroéconomique est une condition préalable au succès. Aucune innovation sur les marchés de la dette intérieure ne compensera une mauvaise gestion budgétaire, une inflation élevée ou une charge de la dette intenable. En réalité, ces faiblesses peuvent s’accentuer mutuellement et amplifier les risques. Utilisée à bon escient, la dette intérieure peut devenir un outil puissant pour la résilience et le développement durable, mais uniquement dans le cadre d’une stratégie économique globale et bien gérée.
AMADOU SY est sous-directeur au département Afrique du FMI.
ATHENE LAWS est économiste au département Afrique du FMI.
Alter, A., K. Khandelwal, T. Lemaire, H. Mighri, C. Sever, and L. Tucker. 2025. “Navigating the Evolving Landscape of External Financing in Sub-Saharan Africa.” IMF Working Paper 25/139, International Monetary Fund, Washington, DC.
Barrail, Z., S. Dehmej, and T. Wezel. Forthcoming. “The Sovereign-Bank Nexus in Emerging Market and Developing Economies: Trends, Determinants, and Macrofinancial Implications.” IMF Working Paper, International Monetary Fund, Washington, DC.
Panizza, N. Rescia, C. Trebesch, and K. Wong. 2025. “Africa’s Domestic Debt Boom: Evidence from the African Debt Database.” CEPR Discussion Paper 20747, Centre for Economic Policy Research, London.
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