## ステーブルコイン、トークン、そしてグローバルな優位性

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## Bibliographic details
- Authors: HELENE REY
- Published: September 22, 2025

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### 概要
- 著者: エレーヌ・レイ
- 公表: 2025年9月
- 主題: テクノロジー（特にステーブルコインとトークン化）が国際通貨金融制度に与える影響と、それが金融安定性、資本フロー、通貨の優位性に及ぼす帰結。
- 主要論点:
  - 新テクノロジーの形作り手（公的部門か民間か）、規制、国際協調、サイバーリスク耐性が制度再編の方向を決定する。
  - ステーブルコインとトークン化はクロスボーダー決済、資産のアクセス、資本フローの方式に深い影響を与える可能性がある。
  - データの完全性喪失は金融安定性に対する重大なリスクを引き起こしうる。

### ステーブルコインの影響
- 特性と利用動向:
  - 民間発行のステーブルコインは在来型金融と暗号資産の橋渡しをする。
  - 多くは米ドルと連動し、取引の殆どは米国外で行われている。
  - マネー・マーケット・ファンドやナローバンキングに似た特徴を一部有するが、現時点では基本的に無利息である。
  - 用途: 暗号資産のオンランプ・オフランプ（投機的投資の媒体）、クロスボーダー決済。
  - 利便性が高まる状況: 国内金融システムが脆弱、使用コストが高い、資本規制や制裁で国際金融取引が制限されている場合。
- 想定される負の影響:
  - ドル化とその副作用、国際金融安定性リスク、銀行システムの空洞化の可能性。
  - 通貨競争と不安定性、資金洗浄、税源侵食、通貨発行益の民間化、激しいロビー活動。
- 想定される正の影響:
  - クロスボーダー決済の迅速化・低コスト化（本国送金に重要）。
  - ガバナンスが貧弱な国の市民が安定で利便性の高い決済・価値貯蔵手段にアクセス可能に。
  - 決済データの保有や制裁運用に関する地政学的影響。

### 資本フローと仲介
- 継承する特徴:
  - 米ドルステーブルコインは米ドルのネットワーク効果や信頼性の恩恵を受け、重要な交換媒体となる潜在性を有する。
- 可能性とリスク:
  - コルレス銀行システムやSWIFTに代わり得ることで、クロスボーダー決済の迅速化・コスト削減を実現しうる。
  - コスト削減の一部は本人確認や資金洗浄防止のコンプライアンス欠如に起因する可能性がある（規制当局が後手に回るケース）。
  - ステーブルコインは制裁回避や不正取引の手段になり得る。
  - 裏付けのない暗号資産やステーブルコインは違法行為や制裁対象の活動に関連する資金移動を容易にし、多くの国で課税ベースを大幅に侵食する恐れあり。
- 銀行部門への影響:
  - 広範な米ドルステーブルコインの使用は預金競争による銀行部門の空洞化を招く恐れがある。
  - 銀行がステーブルコインを発行すれば貸付抑制、バランスシートの資産側で米国債保有が増加する可能性（ただし、裏付けが米国債であると仮定した場合）。
  - システミックリスク、裏付けに対する疑念、それに伴う取り付け騒ぎのリスクは精査が必要。
  - 世界のドル化は金融政策の波及経路を変化させ、マクロ経済の安定性を妨げる可能性がある。

### 通貨発行益の民間化
- 概念と懸念:
  - 欧州を含む地域で決済目的に米ドルステーブルコインを採用することは、グローバルプレーヤーが通貨発行益を民間化することに等しい。
  - 結果として脱税関連の資金移動が容易になり、財政収支へ悪影響を与える可能性。
- 資産需要への影響:
  - 米ドル連動ステーブルコインの広範採用は非米国債の需要を縮小させ、米国債の需要を拡大する可能性がある。
  - 影響の規模は、ドル連動暗号資産と現地通貨や米ドルのマネー・マーケット・ファンドおよび預金との代替パターンに依存する。
- 具体的事実（出典: IMF ESR 第2章、2025年7月公表）:
  - テザーとUSDCは合計ですでにサウジアラビア以上の米国債を保有している。
- 政治経済的帰結:
  - 富の著しい蓄積とネットワーク効果により、少数の企業と個人に富が集中する見込みが高い。
  - 規制撤廃や不透明化を求めるロビー活動の活発化が予想される。
  - 暗号資産の資本フローに関するデータ収集は黎明期にあり、計測は政策優先事項である。

### トークン化と統合
- 定義と機能:
  - トークン化は資産や債権をプログラム可能なプラットフォーム上の単一の台帳に記録し、メッセージ送信、照合、資産移転を統合するプロセス。
- CBDCとの関係:
  - 中央銀行デジタル通貨（CBDC）はトークン化の文脈で重要な役割を担う。
  - 国際決済銀行によれば、クロスボーダー決済は各国のCBDCを関連付けることで効率化可能。
- 市場アクセスとDeFi:
  - トークン化と相互運用性は個人投資家の外国資産アクセスを拡大しうる（株式、債券、コモディティ）。
  - 分散型金融（DeFi）プラットフォームは仲介機関を省くピア・ツー・ピア取引で恩恵を増幅しうる。
- 正負両面:
  - トークン化は金融統合を拡大しつつ、既知の課題（規制、監督、セキュリティ等）をもたらす。

### 通貨と金融安定性
- 競争と変動:
  - トークン化・ステーブルコインにより通貨間の代替可能性が向上し、ポートフォリオの大規模な転換を引き起こす可能性がある。
  - 規模に関する収穫逓増が成立し、単一の価値尺度を求める力が強まる。
  - 現在の米ドルはこの点で優位にある。
- 分断化のリスク:
  - 決済データの戦略的価値と主権の主張は分断化を煽り、一部通貨の使用制限につながり得る。
  - プログラム可能な資本管理やウォレットへのきめ細かい制限が出現する可能性。
  - 複数の民間発行者と急増するトークン化プラットフォームによる複数接続ネットワークの共存は制度のさらなる分断化を招く恐れ。
- 歴史的教訓:
  - 私的貨幣は信頼性の欠如で不安定となる典型的な理由がある。
  - 規制未整備・主権国の支えがない場合、私的貨幣は取り付け騒ぎにつながることがある。
  - ソブリン通貨も制度信頼性が揺らげば不安定になりうる。
- 予防策:
  - 過度な分断化や金融の脆弱性を予防するために、国際的な政策協調と規制が不可欠。

### 完全性の特権
- データ完全性の重要性:
  - 信頼性の喪失がデータの完全性喪失に起因する場合、新しいシステムは大きな不安定性を抱えるリスクを有する。
- 量子コンピューターの脅威:
  - 米国商務省のアメリカ国立標準技術研究所は2016年に、従来型コンピューターでは処理困難な問題を量子コンピューターが間もなく解決すると警告している。
  - 房（2023）は現在使用されている公開鍵暗号基盤の大半が量子コンピューターによって暗号を解読されるだろうと指摘している。
  - 「ポスト量子暗号」の開発は進んでいるが、コンピューター性能争いの結果は不透明。
- リスクの帰結:
  - ハッキングと完全性喪失に晒される通貨ネットワークは大規模な信頼性危機と資本流出を招き、金融危機を誘発する可能性がある。
  - 攻撃対象領域が最小な通貨ネットワークは特別な恩恵を享受し、資金調達コストが低下する見込み（「完全性の特権」）。

### 結論と政策示唆
- 主要結論:
  - テクノロジーは国際通貨金融制度を大規模に再編する潜在力を有するが、その帰結は不透明であり、規制・政策・ロビー活動により形作られる。
  - 為替レートのボラティリティ増加、複数国の財政への脅威、通貨ネットワーク間の競争、富の大規模移転といった重大な金融安定性リスクが存在する。
  - 国際的な政策協調が不可欠であり、データの完全性確保（特にポスト量子暗号対応）は優先課題である。
- 優先政策分野（文中の示唆に基づく）:
  - 国際的な規制と協調の強化。
  - ステーブルコインと暗号資産の資本フローに関するデータ収集・計測の強化。
  - サイバーリスク、特に量子コンピューター脅威への備えとポスト量子暗号の導入促進。
  - 税基盤保全、資金洗浄対策、制裁回避防止のための監視強化。
  - CBDCやトークン化プラットフォームを含むインフラの相互運用性とガバナンス設計。

*出典: ファイナンス＆ディベロップメント - セレクト記事「ステーブルコイン、トークン、そしてグローバルな優位性」エレーヌ・レイ、2025年9月*

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_Source: https://www.imf.org/ja/publications/fandd/issues/2025/09/stablecoins-tokens-global-dominance-helene-rey_