Более долгий период более низких ставок: усиление факторов уязвимости может создать риск для экономического роста

15 октября 2019 г.

Темпы экономической активности остаются вялыми, и финансовые рынки ожидают, что ставки будут оставаться на более низком уровне в течение более длительного времени, чем предполагалось в начале 2019 года. Финансовые условия еще больше смягчились, что способствует сдерживанию риска замедления роста и обеспечивает поддержку мировой экономики в ближайший период. Вместе с тем, мягкие финансовые условия сопряжены с издержками: они побуждают инвесторов больше рисковать для достижения более высокой доходности, поэтому риски для финансовой стабильности и экономического роста остаются высокими в среднесрочной перспективе.

В последнем выпуске нашего «Доклада по вопросам глобальной финансовой стабильности» отмечаются повышенные факторы уязвимости в секторах предприятий и небанковских финансовых организаций в ряде стран с крупной экономикой. Эти и другие слабые места могут усугубить воздействие шоков, например, усиления напряженности в торговле или «брексита» без достижения договоренности, что создаст угрозу экономическому росту.

Эта ситуация создает дилемму для директивных органов. С одной стороны, они, возможно, заинтересованы в сохранении мягких финансовых условий для противодействия ухудшению экономических перспектив. С другой стороны, они должны стремиться предотвратить дальнейшее усиление факторов уязвимости. В ДГФС приводится ряд рекомендаций по экономической политике, в том числе относительно разработки и внедрения, по мере необходимости, новых макропруденциальных инструментов для небанковских финансовых фирм.

Непредсказуемые повороты

Со времени последнего выпуска ДГФС в апреле мировые финансовые рынки испытывают потрясения вследствие непредсказуемых поворотов, вызывающих напряженность в торговле, и значительной неопределенности относительно экономической политики. Ухудшение деловых настроений, ослабление экономической активности и усиление рисков снижения роста побудили центральные банки во всем мире, включая Европейский центральный банк и ФРС, пойти на смягчение политики.

Инвесторы расценили действия и коммуникации центральных банков как поворотный момент в цикле денежно-кредитной политики. Приблизительно 70 процентов стран, взвешенных по ВВП, перешли к более мягкой денежно-кредитной политике. Этот сдвиг сопровождается резким снижением долгосрочной доходности; в некоторых ведущих странах процентные ставки стали глубоко отрицательными. Примечательно, что объем государственных и корпоративных облигаций с отрицательной доходностью увеличился до примерно 15 трлн долларов.

GFSR1019 Ch1 Chart 1 

Результатом стали еще более мягкие финансовые условия и при этом продолжающееся усиление факторов финансовой уязвимости, особенно всекторе предприятий и среди небанковских финансовых организаций.

GFSR1019 Ch1 Chart 2 

В восьми ведущих странах долговые обязательства компаний увеличиваются, а их способность обслуживать долг ухудшается. Мы рассматриваем потенциальное воздействие в случае существенного замедления экономического роста, составляющего половину снижения темпов во время мирового финансового кризиса 2007–2008 годов. Наш вывод служит отрезвляющим предостережением: долг компаний, не способных покрыть процентные расходы за счет своих доходов, который мы называем подверженным риску долгом предприятий, может вырасти до 19 трлн долларов. Это почти 40 процентов общего долга предприятий в рассмотренных нами странах, к которым относятся США, Китай и некоторые страны Европы.

GFSR1019 Ch1 Chart 3 

В секторе небанковских финансовых организаций факторы уязвимости усилились с апреля и сейчас находятся на повышенном уровне в 80 процентах стран по ВВП, имеющих системно значимые финансовые секторы, что близко куровню в разгар мирового финансового кризиса.

Для институциональных инвесторов, таких как страховые компании, пенсионные фонды и компании, управляющие активами, очень низкие процентные ставки служат стимулом к тому, чтобы добиваться повышения доходности и принимать более рискованные и менее ликвидные ценные бумаги для получения целевой прибыли. Например, пенсионные фонды увеличили свои позиции поальтернативным классам активов, таким как частный инвестиционный капитал инедвижимость.

Каковы возможные последствия? Сходство структуры портфелей инвестиционных фондов может быть усиливающим фактором в случае распродажи активов на рынках, а неликвидные инвестиции пенсионных фондов могут ограничить их традиционную стабилизирующую роль на рынках. Кроме того, трансграничные инвестиции компаний по страхованию жизни могут вызвать распространение вторичных эффектов между рынками.

GFSR1019 Ch1 Chart 4 

Внешний долг стран с формирующимся рынком и стран спограничной экономикой растет по мере привлечения потоков капитала из стран с развитой экономикой, где ниже уровни процентных ставок. Медианный внешний долг стран с формирующимся рынком возрос со 100 процентов в 2008 году экспорта до 160 процентов. Резкое ужесточение финансовых условий и повышение стоимости заимствования создало бы для них трудности в обслуживании долга.

GFSR1019 Ch1 Chart 5 

Несбалансированность

Завышенная стоимость активов на некоторых рынках также является источником рисков для финансовой стабильности. Как представляется, котировки рынков акций являются завышенными в США и Японии. На основных рынках облигаций кредитные спреды (плата, запрашиваемая инвесторами за кредитный риск) также представляются слишком суженными сучетом экономических детерминант.

GFSR1019 Ch1 Chart 6 

Резкое внезапное ужесточение финансовых условий может выявить эти факторы уязвимости и создать давление на цены активов. Что же следует делать директивным органам для преодоления этих рисков? Какие инструменты можно разработать или внедрить для устранения конкретных уязвимостей, отмеченных в этом докладе?

  • Долг предприятий, подверженный риску: более строгий контроль врамках надзора и макропруденциального регулирования, включая целевые стресс-тесты банков и пруденциальные инструменты длякомпаний с высоким уровнем заимствования.
  • Институциональные инвесторы: усиленный надзор и более широкое раскрытие информации, в том числе активизация усилий по снижению доли заемных средств и других несоответствий в балансах.
  • Страны с формирующимся рынком и страны с пограничной экономикой: методы и системы для осмотрительного управления суверенным долгом.

Подводим итог вышесказанному: сейчас, когда финансовые условия все еще остаются мягкими на столь поздней стадии экономического цикла, а факторы уязвимости нарастают, директивным органам следует действовать без промедления, чтобы избежать риска для экономического роста в среднесрочной перспективе. Даже если в сегодняшних условиях преобладает неопределенность, скорейшее принятие обоснованных решений по экономической политике помогло бы избежать наиболее опасного исхода.

 

*****

Тобиас Адриан — финансовый советник и директор Департамента денежно-кредитных систем и рынков капитала МВФ. В этом качестве он возглавляет работу МВФ в сфере надзора за финансовым сектором, денежно-кредитной и макропруденциальной политики, финансового регулирования, управления долгом и рынков капитала. Он также курирует развитие потенциала в государствах-членах МВФ. До начала работы в МВФ г-н Адриан занимал должность старшего вице-президента Федерального резервного банка Нью-Йорка и заместителя директора Группы исследований и статистики.

Г-н Адриан преподавал в Принстонском университете и Университете Нью-Йорка и имеет множество публикаций в экономических и финансовых журналах, в том числе в American Economic Review, Journal of Finance, Journal of Financial Economics и Review of Financial Studies. Он имеет докторскую степень Массачусетского технологического института, магистерскую степень Лондонской школы экономики, диплом Университета Гёте во Франкфурте и степень бакалавра Университета Дофин в Париже. Он получил аттестат о среднем образовании по литературе и математике в школе Гумбольдта в Бад-Хомбурге.

Фабио М. Наталуччи — заместитель директора Департамента денежно-кредитных систем и рынков капитала МВФ. Он отвечает за Доклад по вопросам глобальной финансовой стабильности, в котором приводятся результаты проводимой МВФ оценки рисков для мировой финансовой стабильности. До начала работы в МВФ Фабио занимал должность старшего помощника директора Отдела по валютным вопросам в Совете управляющих Федеральной резервной системы. С октября 2016 года по июнь 2017 года г-н Наталуччи был заместителем помощника секретаря по международной финансовой стабильности и регулированию в Министерстве финансов США. Г-н Наталуччи имеет докторскую степень по экономике от Нью-Йоркского университета.