По мере того как страны с формирующимся рынком привлекают все больше небанковского капитала, они сталкиваются и с новыми трудностями

В стремлении привлечь зарубежное финансирование компании и государственные органы стран с формирующимся рынком все чаще обращаются к небанковским источникам, функционирующим за пределами банковского сектора. Как отмечается в аналитической главе [link] нового «Доклада по вопросам глобальной финансовой стабильности», эта тенденция обеспечивает важные преимущества, но и несет в себе новые риски, в частности повышение уязвимости к резкому выводу капитала в случае глобальных шоков.

За период после глобального финансового кризиса потоки портфельных инвестиций в страны с формирующимся рынком увеличились в восемь раз, достигнув примерно 4 триллионов долларов США в совокупном выражении, тогда как рост потоков банковского финансирования был менее значительным. Основная доля притока этих средств приходится на долговые инструменты: так, доля портфельных долговых обязательств в странах с формирующимся рынком в настоящее время в среднем составляет около 15 процентов валового внутреннего продукта, в то время как в 2006 году этот показатель был равен примерно 9 процентам. Небанковские организации, включая инвестиционные фонды, хеджевые фонды, пенсионные фонды и страховые компании, обеспечивают 80 процентов этого капитала — вдвое больше, чем 20 лет назад.

Для заемщиков из стран с формирующимся рынком это может представлять существенные преимущества. Приток крупных сумм капитала может снизить стоимость финансирования, способствуя увеличению инвестиций и более активному росту производительности. Рыночное финансирование может помочь компаниям интегрироваться в глобальные цепочки создания стоимости, являющиеся ключевым фактором увеличения экспорта, упростив доступ к финансированию для ведения торговли, обеспечения оборотного капитала и покрытия других расходов, способствующих повышению производственного потенциала таких компаний. Со временем устойчивый доступ к международным рынкам капитала также может помочь в углублении местного финансового рынка и поддержать долгосрочное финансовое развитие.

Вместе с тем, как следует из нашего анализа, потоки портфельных инвестиций в страны с формирующимся рынком обычно более волатильны по сравнению с потоками банковского финансирования и становятся все более чувствительными к глобальным условиям риска. Внезапное сокращение расходов в стране может осложнить возможности для внешнего финансирования, привести к увеличению стоимости заимствований и спровоцировать резкую девальвацию валюты, что повлечет за собой финансовые трудности, которые затормозят экономический рост. Эти риски оказались в центре внимания в связи с войной на Ближнем Востоке, так как некоторые страны с формирующимся рынком столкнулись с оттоком капитала небанковских инвесторов-нерезидентов.

Для оценки этих эффектов мы используем расчеты на основе увеличения индекса волатильности Чикагской биржи опционов (индекса VIX), широко используемого в качестве показателя глобальной склонности к риску, на одно стандартное отклонение. Это сопоставимо с резким увеличением этого индекса, которое отмечалось в ходе серии повышений процентной ставки Федеральной резервной системой в начале 2022 года. Такой скачок соответствует оттоку портфельных инвестиций в долговые обязательства из стран с формирующимся рынком в среднем примерно на 1 процент квартального ВВП (что эквивалентно сокращению потоков на 0,3 стандартного отклонения относительно ВВП). Отток средств из инвестиционных фондов примерно вдвое выше. Эти эффекты, вероятно, в большей степени выражены в странах с более слабыми фундаментальными показателями, такими как более высокое бремя государственного долга, не вполне достаточный уровень международных резервов и более низкое качество институтов.

Почему потоки портфельных инвестиций в долговые обязательства, направляемые небанковскими финансовыми инвесторами, настолько волатильны? Причины различаются в зависимости от групп инвесторов.

Инвестиционные фонды, на долю которых приходится основная часть портфельных инвестиций в страны с формирующимся рынком, могут столкнуться с давлением из-за внезапных погашений паев, что будет вынуждать их быстро распродавать активы. В соответствии со стратегиями, основанными на биржевых индексах, которыми, например, пользуются пассивные фонды и большинство биржевых фондов, в случае изменения входящих в состав индекса весов портфели автоматически корректируются, что усиливает риск одновременной распродажи активов. Хеджевые фонды, которые становятся все более важной группой инвесторов в некоторых странах с формирующимся рынком, часто используют леверидж для увеличения доходности.

Такие стратегии могут порождать уязвимость, поскольку рост волатильности на рынках может приводить к требованиям о внесении дополнительного обеспечения или достижению лимитов по риску, что может провоцировать вынужденную продажу активов и усиливать ценовое давление. Кроме того, реформы в сфере нормативного регулирования после 2008 года, ограничившие потенциал приемлемого риска для международных банков, скорее всего, подтолкнули более склонных к риску заемщиков в сторону небанковского финансирования. В результате чувствительность банковского финансирования к глобальным рискам снизилась, а чувствительность рыночного небанковского финансирования повысилась.

Среди небанковских инвесторов хеджевые фонды и паевые фонды наиболее чувствительны к изменениям глобального риска, тогда как позиции других групп инвесторов, таких как пенсионные фонды и страховые компании, обычно более стабильны. Так, например, резкое повышение индекса VIX сопровождается сокращением объема ценных бумаг стран с формирующимся рынком в портфелях хеджевых фондов на 1,3 процента. Паевые инвестиционные фонды также сокращают свои позиции, но в меньшей степени — примерно на 0,6 процента, — что в целом соответствует средней ответной реакции всех финансовых небанковских инвесторов-нерезидентов. При этом в портфелях страховых компаний и пенсионных фондов не отмечается статистически значимой реакции на тот же шок.

Частное кредитование — быстрорастущий и относительно непрозрачный сегмент сектора небанковского финансирования — связано с дополнительными проблемами. В странах с формирующимся рынком частное кредитование, которое чаще всего имеет форму прямых кредитов, предоставляемых компаниям небанковскими инвесторами, быстро увеличилось: по оценкам, за последнее десятилетие объемы находящихся под управлением активов возросли в пять раз, достигнув уровня от 50 до 100 миллиардов долларов США. Частное кредитование способно обеспечить более широкий доступ к капиталу, однако недостаточная прозрачность и доступность данных могут затруднить задачу быстрого выявления факторов уязвимости или потенциальных рисков, угрожающих финансовой стабильности.

Укрепление устойчивости

Как подчеркивается в нашем анализе, директивным органам в странах c формирующимся рынком необходимо внимательно следить за структурой сегмента небанковских инвесторов при оценке рисков, угрожающих финансовой стабильности. При этом повышение качества институтов и поддержание достаточных бюджетных и внешних буферных резервов могут способствовать снижению волатильности потоков капитала и привлечению более стабильных долгосрочных внешних инвестиций.

Кроме того, набор мер политики, предусматривающий проведение гибкой денежно-кредитной и валютной политики, а также применение валютных интервенций в случае необходимости, в сочетании с использованием пруденциальных инструментов может помочь ограничить факторы уязвимости и обеспечить защиту от потенциальных рисков. В Целостном подходе к политике МВФ представлены рекомендации по формированию соответствующего набора мер и последовательности использования этих инструментов политики.

Проведение системных стресс-тестов, имитирующих воздействие серьезных, но правдоподобных экономических шоков, может послужить дополнительным критерием оценки устойчивости финансовой системы к внезапному выводу капитала и гарантировать наличие достаточных буферных резервов капитала и ликвидности в финансовых организациях.

Наконец, важную роль в устранении пробелов в нормативном регулировании и данных и ограничении нежелательного трансграничного влияния глобальных финансовых шоков играет международное сотрудничество.

— Этот блог основан на материалах главы 2 апрельского выпуска «Доклада по вопросам глобальной финансовой стабильности» 2026 года «Потоки капитала в страны с формирующимся рынком: роль глобальных небанковских инвесторов».