Las perspectivas de inflación de Europa dependen de cómo las utilidades empresariales absorban los aumentos salariales

Las crecientes utilidades empresariales representan casi la mitad del aumento de la inflación en Europa durante los últimos dos años, dado que las empresas subieron los precios más allá de lo justificado por los mayores costos de la energía importada. Ahora que los trabajadores están exigiendo aumentos salariales para compensar la pérdida de poder adquisitivo, es posible que las empresas tengan que aceptar una proporción más reducida de utilidades para que de aquí a 2025 la inflación siga avanzando hacia la meta de 2% fijada por el Banco Central Europeo (BCE), conforme a las proyecciones en la edición más reciente de Perspectivas de la economía mundial (informe WEO).

La inflación en la zona del euro alcanzó un máximo de 10,6% en octubre de 2022, cuando los costos de importación se dispararon tras la invasión rusa de Ucrania y las empresas empezaron a traspasar este aumento directo de los costos a los consumidores. Desde entonces la inflación retrocedió a 6,1% en mayo, pero la inflación básica —un indicador más fiable de las presiones subyacentes de los precios— ha sido más persistente. Esto sigue ejerciendo presión sobre el BCE para que amplifique las recientes subidas de las tasas de interés a pesar de que la zona del euro entró en recesión a comienzos del año pasado. Las autoridades elevaron las tasas a un máximo de 3,5% en junio, un nivel no registrado en 22 años.

Como se observa en el gráfico de la semana, el aumento de la inflación hasta ahora es atribuible sobre todo a las mayores utilidades y la subida de los precios de importación, siendo un 45% de las alzas de precios atribuibles a las utilidades desde comienzos de 2022. Esto es lo que se desprende de nuestro nuevo estudio, en el que la inflación, medida en función del consumo, se desglosa en costos de mano de obra, costos de importación, impuestos y utilidades. Los costos de importación representan alrededor de 40% de la inflación, en tanto que los costos de mando de obra representan un 25%. Los impuestos tuvieron un efecto ligeramente deflacionario.

Es decir, las empresas europeas hasta ahora han estado más protegidas que los trabajadores del shock adverso de los costos. Las utilidades (teniendo en cuenta la inflación) se situaron aproximadamente un 1% por encima de los niveles observados antes de la pandemia en el primer trimestre de este año. Mientras tanto, la remuneración de los empleados (también ajustada en función de la inflación) se situó alrededor de 2% por debajo de la tendencia. Esto no equivale a decir que la rentabilidad haya aumentado, como se examina en nuestro estudio.

Lo que indican episodios anteriores de escaladas de los precios de la energía es que la contribución de los costos laborales a la inflación aumentará de aquí en adelante. De hecho, eso es lo que ya se ha observado en los últimos trimestres. Al mismo tiempo, la contribución de los precios de las importaciones ha disminuido con respecto al máximo registrado a mediados de 2022.

El retraso de los aumentos salariales es lógico: los precios reaccionan a los shocks más lentamente que los precios. Esto se debe en parte que las negociaciones salariales son infrecuentes. Pero tras experimentar una contracción de sus salarios de alrededor de 5% en términos reales en 2022, los trabajadores ahora están exigiendo aumentos de sueldo. Las cuestiones clave son la velocidad a la que subirán los salarios y si las empresas absorberán los mayores costos salariales sin recurrir a nuevas subidas de precios.

Suponiendo que los salarios nominales aumentan a un ritmo de aproximadamente 4,5% en los próximos dos años (ligeramente por debajo de la tasa de crecimiento observada en el primer trimestre de 2023) y que la productividad laboral permanece en general estable en el próximo par de años, la proporción de las utilidades de las empresas tendría que descender hasta los niveles previos a la pandemia para que la inflación alcance la meta del BCE a mediados de 2025. Para nuestros cálculos suponemos que los precios de las materias primas continuarán bajando, como se proyectó en el informe WEO de abril.

Si los salarios aumentaran más significativamente —por ejemplo, a la tasa 5,5% necesaria para que a finales de 2024 los sueldos reales vuelvan a situarse en los niveles previos a la pandemia— la proporción de utilidades tendría que descender hasta un mínimo no registrado desde mediados de los años noventa para que la inflación retorne al nivel fijado como meta, salvo que se produzca un aumento inesperado de la productividad.

Como señalamos en nuestro examen reciente de la economía de la zona del euro, por esta razón las políticas macroeconómicas han de seguir siendo restrictivas para anclar las expectativas y mantener la demanda moderada. Esto convencería a las empresas a aceptar una reducción de la proporción de sus utilidades y los salarios reales podrían recuperarse a un ritmo mensurado.