(Versión en English)
Durante algún tiempo el FMI ha señalado que los altísimos coeficientes de endeudamiento público de muchas economías avanzadas deben reducirse a niveles más seguros mediante un proceso gradual y continuo. Tanto hacer muy poco como hacer demasiado implica riesgos: un ajuste fiscal insuficiente podría llevar a una pérdida de confianza del mercado y a una crisis fiscal, lo cual podría destruir puestos de trabajo; pero un ajuste excesivo perjudicará al crecimiento de manera directa.
En distintas oportunidades durante los últimos dos años instamos a los países a acelerar el ritmo del ajuste cuando considerábamos que era demasiado lento.
En cambio, en el contexto actual mi preocupación es que algunos tal vez estén yendo demasiado rápido.
Riesgo para la recuperación
En la última actualización del Monitor Fiscal se demuestra que el ajuste fiscal está avanzando a alta velocidad en las economías avanzadas: en promedio se proyecta que el déficit se reducirá un total de 2 puntos porcentuales del PIB en 2011-12. La reducción es aun mayor en la zona del euro: alrededor de 3 puntos porcentuales del PIB. En un entorno donde el crecimiento sea razonablemente sólido este ritmo de ajuste estaría bien. Pero en el contexto actual de mayor fragilidad macroeconómica reducir los déficits con tanta rapidez podría representar un riesgo para la recuperación económica.
Hay quien podría sostener que aplicar un ajuste es como tomar un remedio amargo, y que siempre es mejor tragarlo lo más rápido posible. Un ajuste fiscal decidido sin duda será recompensado por los mercados con tasas de interés más bajas, y el costo en términos de crecimiento es sencillamente el precio que hay que pagar para asegurar el logro o el mantenimiento de la credibilidad fiscal.
Austeridad fiscal y comportamiento de los mercados
Pero el comportamiento de los mercados es mucho más complejo que eso, al menos en la crisis actual. Es cierto que a los mercados no les gustan los altos niveles de deuda y de déficit fiscal, pero tampoco les gustan las bajas tasas de crecimiento. Tomemos por ejemplo la reciente rebaja de la calificación crediticia de varios países europeos. ¿Fueron puramente el resultado de los problemas fiscales? No. Analicemos las palabras empleadas por Standard and Poor’s: “un proceso de reforma basado solamente en el pilar de la austeridad fiscal crea el riesgo de ser autodestructivo, dado que la demanda interna disminuye a medida que aumenta la inquietud de los consumidores por su seguridad laboral y sus ingresos disponibles, lo cual erosiona los ingresos tributarios nacionales”.
Algunos de los trabajos analíticos que hemos realizado en el FMI explican esta situación con claridad. Demuestran que un nivel más bajo de coeficientes de endeudamiento y de déficits dan lugar a tasas de interés más bajas para los bonos públicos, pero el mismo efecto se obtiene con un crecimiento más rápido a corto plazo. Por lo tanto, cuando los países endurecen su política fiscal y la economía se desacelera, algunos de los beneficios logrados a través del fortalecimiento de los fundamentos fiscales se perderán debido a un menor nivel de crecimiento. También observamos cierta evidencia de una relación no lineal entre el crecimiento y los diferenciales de los bonos soberanos: es más probable que dichos diferenciales aumenten cuando el crecimiento ya es más bajo y la aplicación de políticas fiscales más restrictivas es más intensa (véase el gráfico). Si como resultado de la aplicación de políticas fiscales más restrictivas el crecimiento se reduce lo suficiente, en realidad las tasas de interés podrían aumentar a medida que disminuye el déficit.
Política fiscal específica para cada país
Entonces ¿cómo debería responder la política fiscal si el crecimiento se desacelera más de lo esperado?
En el caso de algunas economías avanzadas, la limitación del acceso al financiamiento no les deja otra opción que ceñirse a sus planes de reducción del déficit este año. Pero la aplicación de políticas fiscales más restrictivas no puede ser la única herramienta para restablecer la confianza del mercado. También son críticas las reformas estructurales que fortalezcan la competitividad y el crecimiento. Sin embargo, aunque las reformas se inicien hoy, llevará tiempo para que se vean los resultados. Por consiguiente, será crucial brindar respaldo a los países que están llevando a cabo el ajuste a un ritmo adecuado poniendo a su disposición financiamiento suficiente —en la zona del euro, por medio del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera y el Mecanismo Europeo de Estabilidad Financiera— a fin de infundir mayor confianza mientras evolucionan las percepciones del mercado. En definitiva, los mercados reaccionan ante un mejoramiento de las variables fundamentales de la economía, como un crecimiento más vigoroso a mediano plazo y déficits más bajos en el futuro, pero a veces esa reacción lleva cierto tiempo.
Sin embargo, muchas otras economías avanzadas disponen de mayor libertad para la conducción de su política fiscal. Si el crecimiento se desacelera, estos países deberían evitar aplicar políticas fiscales más restrictivas. Deberían permitir que el impacto de una desaceleración económica en los ingresos públicos y en gastos tales como las prestaciones por desempleo eleve el déficit de manera temporal.
Entre estos países con más flexibilidad, hay algunos —incluso en la zona del euro— donde, debido a que las tasas de interés son muy bajas o a otros factores, se está creando el espacio fiscal adecuado para permitirles reconsiderar el ritmo de reducción del déficit este año.
Observemos el caso de Estados Unidos, por ejemplo. Sobre la base de las políticas actuales, el déficit disminuiría más de 2 puntos porcentuales del PIB en 2012, el mayor ajuste en un solo año en las últimas cuatro décadas. Eso es demasiado. Prorrogando la reducción de impuestos sobre la nómina y ampliando las prestaciones de desempleo a las personas desempleadas por períodos prolongados —dos medidas que caducarán este año— se proporcionaría un saludable respaldo a la economía. La adopción de medidas como estas se vería considerablemente facilitada con la adopción de planes creíbles de ajuste a mediano plazo, algo que aún falta en algunas economías clave.
La recomendación básica
La deuda pública sigue siendo muy alta en muchas economías avanzadas, y es esencial el ajuste fiscal para reducir la deuda a mediano plazo. Casi todas las economías avanzadas tienen previsto reducir sus déficits este año. Pero si el crecimiento se desacelera más de lo esperado, algunas posiblemente se sientan inclinadas a preservar sus planes a corto plazo a través de un ajuste adicional, incluso si ello perjudica aun más al crecimiento. Mi recomendación básica para ellas: a menos que estén obligadas a hacerlo, no deberían hacerlo.