foto: Andre Da Loba
Los estadounidenses empiezan, por fin, a mostrarse más optimistas con la economía. La confianza de los consumidores, según el índice de confianza del consumidor de la Universidad de Míchigan, alcanzó en marzo el nivel más alto en casi tres años. La confianza ha bajado desde entonces, pero la mayoría de los consumidores parece pensar que su suerte está mejorando.
Ya era hora. Desde la pandemia, los estadounidenses han vivido abatidos por el estado de la economía. A mediados de 2022, mientras la inflación alcanzaba el nivel más alto en 40 años, la confianza de los consumidores se hundía hasta el nivel más bajo jamás registrado; y durante gran parte de 2023, continuó estando en niveles persistentemente bajos a pesar de que una serie de indicadores daban indicios del comienzo de una amplia recuperación económica, así como de un mayor crecimiento, el aumento del empleo y la reducción de la inflación.
Los economistas han quedado perplejos ante esta aparente paradoja: sus predicciones sobre cómo respondería la gente a las noticias económicas positivas no encajaban con el pesimismo generalizado de los consumidores. Algunos argumentaron que este pesimismo se debía al hecho de que se necesita tiempo para que la gente pueda sentir los beneficios de la desaceleración de la inflación, otros lo atribuyeron a percepciones negativas o una mala sensación, mientras que otros hicieron referencia a los elevados precios de los bienes que más valoran los consumidores, como la gasolina y los alimentos. Los investigadores han agrupado estas teorías y otras en la hipótesis del “efecto del dolor reflejo”, que sugiere que las preocupaciones no económicas podrían estar afectando la confianza en la economía.
No descartamos ninguno de estos argumentos. Sin embargo, en un reciente estudio publicado junto a Karl Oskar Schulz, de la Universidad de Harvard, sostenemos que esta explicación pasa por alto un mecanismo crucial que los economistas y las autoridades apreciaban más en el pasado: el aumento del costo del dinero.
Para los consumidores, el costo del dinero es parte del costo de vida, por lo que, cuando las tasas de interés alcanzaron los niveles más elevados de los últimos 20 años en el segundo semestre de 2023, los consumidores sintieron la presión financiera. En Estados Unidos, los precios de la vivienda siguen siendo un 50% más altos desde el inicio de la pandemia y las tasas hipotecarias prácticamente se han duplicado. Los intereses de una hipoteca nueva a 30 años para una casa promedio han subido casi tres veces desde finales de 2019. Los pagos de préstamos para la compra de un automóvil nuevo casi se han duplicado. Como resultado, los pagos de intereses de los hogares subieron un 30% en 2023, el aumento de tasa más rápido registrado (gráfico 1).
Sin embargo, el índice de precios al consumidor (IPC) no recoge directamente ninguno de estos aumentos. Pero eso no ha sido siempre así. Cuando Arthur Okun presentó su “índice de miseria” en la década de 1970, que combinaba inflación y desempleo, la Oficina de Estadísticas Laborales incluyó en el IPC las tasas hipotecarias y las de financiamiento para la compra de vehículos. Este organismo eliminó estos dos componentes en 1983 y 1998, respectivamente. El índice de miseria actual, por tanto, no tiene en cuenta componentes esenciales del gasto de los consumidores.
Con buenas razones, la Oficina de Estadística eliminó de su índice las tasas hipotecarias y de financiamiento para la compra de vehículos, y no creemos que deba restablecerlas. Sin embargo, creemos que estos datos que la medición actual no incluye permiten comprender la situación del consumidor estadounidense. Una vez abordado este cambio, será posible poner a prueba las demás hipótesis.
Presentamos nuestro argumento en tres pasos. En primer lugar, mostramos que la variación del índice de la Universidad de Míchigan sobre la confianza de los consumidores, que no puede explicarse mediante la inflación y el desempleo, ha estado siempre estrechamente relacionada con el aumento del costo de endeudamiento de los consumidores.
Es posible agrupar los datos subyacentes de la encuesta, por un lado, en preocupaciones por los ingresos y, por el otro, en preocupaciones relacionadas con el costo de vida. La preocupación por los ingresos, que alcanzó un mínimo comparable al nivel previo a la pandemia en 2023, era coherente con un contexto de bajo nivel de desempleo y no explica la anomalía del consumo.
La preocupación por el costo de vida, que tiende a estar estrechamente relacionada con la inflación oficial, alcanzó su punto álgido durante el ciclo inflacionario de principios de las décadas de 1980 y 1990, finales de la década de 2010 y en el reciente período posterior a la COVID. Sin embargo, durante este ciclo ha aumentado la proporción de las preocupaciones por el costo de vida que no pueden explicarse por las variaciones de la inflación oficial. Esta proporción sin explicación está estrechamente relacionada tanto con el crecimiento real de los gastos por intereses hipotecarios como con la disposición de los bancos a conceder créditos de consumo. Los resultados sugieren que la exclusión del costo del dinero de las medidas oficiales explica en gran medida la diferencia entre el nivel de preocupación de los consumidores y las tasas de inflación oficiales.
Además, mostramos que otras preguntas de la encuesta presentan datos claros de que la preocupación de los consumidores por el costo de endeudamiento alcanzó máximos históricos en 2023, superados únicamente durante el mandato de Paul Volcker como presidente de la Reserva Federal, entre 1979 y 1987. Elaboramos un índice que resume las variaciones de las respuestas a las preguntas sobre el costo de endeudamiento para bienes duraderos, vehículos y viviendas.
La preocupación de los consumidores por las tasas de interés ha registrado dos picos claros. El primero se produjo durante la era Volcker, cuando la tasa de los fondos federales y las tasas hipotecarias se dispararon por encima del 15%. La preocupación se redujo drásticamente después de que la Reserva Federal flexibilizara su política en 1982. El segundo pico de preocupación se produjo en 2023. A medida que las tasas de interés empiecen a bajar, este indicador debería mejorar.
Por último, presentamos medidas alternativas del costo de vida que incorporan explícitamente el costo del dinero. La metodología actual de la Oficina de Estadísticas Laborales se basa únicamente en el mercado de alquiler para explicar los cambios en el valor locativo (Bolhuis, Cramer y Summers, 2022). Antes de 1983, el IPC incluía una medida del costo de la propiedad de la vivienda que reflejaba las tasas hipotecarias y los precios de la vivienda. Del mismo modo, las estadísticas oficiales no recogen el costo de los créditos para la compra de vehículos ni el pago de los intereses de otros créditos personales, por ejemplo, de deudas de tarjetas de crédito, lo que refleja con mayor exactitud los costos reales asumidos por los consumidores.
Una vez establecidos estos puntos, presentamos medidas alternativas del IPC que reflejan el pago de los intereses hipotecarios, el pago de los intereses de créditos personales para la compra de vehículos y otros gastos de consumo no relacionados con la vivienda, así como el costo de los arrendamientos con opción de compra para vehículos. Nuestra principal medida alternativa de la inflación reconstruye la medida del IPC anterior a 1983 y la amplía agregando el costo de la propiedad de la vivienda y el pago de los intereses de créditos personales. Estas medidas alternativas muestran un pico mucho más alto y una inflación elevada constante a lo largo de 2023 (gráfico 2).
Nuestra metodología alternativa para calcular la inflación del IPC ayuda en gran medida a comprender la continua falta de confianza de los consumidores en un contexto de escaso desempleo y caída de la inflación oficial. A lo largo de 2023, la brecha de confianza de los consumidores —tras tener en cuenta el desempleo, la inflación oficial del IPC y el crecimiento del mercado bursátil estadounidense— se situó en niveles récord. Si se tiene en cuenta el costo de la propiedad de viviendas y el pago de los intereses de créditos personales, esta brecha se reduce en más de dos tercios en 2023.
Desde la publicación de nuestro estudio, algunos académicos han sugerido que los factores que más afectan a la confianza de los consumidores son el precio de la gasolina y de los alimentos, y no el costo de endeudamiento. Sin embargo, observamos que la brecha se mantiene prácticamente intacta, incluso después de tener en cuenta los cambios en el precio de la gasolina y de los alimentos.
El desfase entre las mediciones de los economistas del bienestar económico y lo que los consumidores decían realmente sentir desconcertó a muchos investigadores. A mediados de 2023, los analistas económicos hablaron de un pesimismo generalizado, de “malas vibraciones”, y acuñaron el término vibracesión para referirse a este fenómeno: una recesión que no se siente en el aumento del costo de la vida ni en el desempleo, sino en la percepción o el sentimiento de los ciudadanos. ¿Acaso la escasa confianza de los consumidores —que debería haber sido abrumadoramente positiva dado el fuerte crecimiento del PIB, el descenso de los precios y la continua creación de empleo en 2023— presagiaba una recesión? ¿Volvería todo a la normalidad si los precios de la gasolina y los alimentos descendieran a niveles más normales?
Presentamos una explicación más tangible del distanciamiento entre la confianza de los consumidores y los fundamentos económicos: en la percepción de los consumidores sobre su propio bienestar económico se incluye el costo del dinero. Los economistas y las medidas oficiales pasan por alto este componente esencial.
Según nuestro estudio, la divergencia de confianza observada en 2023 no se produjo únicamente en Estados Unidos o en este ciclo. Los consumidores de todo el mundo digirieron los datos económicos de forma coherente con la confianza registrada por los consumidores durante períodos anteriores de inflación alta y tasas de interés al alza. Los datos de los países confirman que a los consumidores de todo el mundo les preocupa el costo del dinero: por norma general, los países en los que el costo de endeudamiento registró el mayor aumento fueron aquellos en los que la confianza de los consumidores fue inferior a los datos económicos. Hallamos pocos indicios de que Estados Unidos —a pesar del aumento del partidismo, la desconfianza social y los numerosos informes sobre el “efecto del dolor reflejo”— presentara diferencias significativas con respecto a otras democracias occidentales.
Desde la publicación de nuestro estudio, se reconoce cada vez más que el costo de la vivienda es una de las principales preocupaciones de los consumidores de los países ricos (Romei y Fleming, 2024). Unas tasas de interés más bajas no son la panacea para el anquilosado mercado de la vivienda estadounidense y de otros países, pero podrían contribuir a fomentar la confianza de los consumidores si se construyen más viviendas y se mejora el acceso de la población a opciones asequibles de financiamiento. Si la oferta de vivienda sigue estancada y el descenso de las tasas de interés no hace sino inflar los precios, los consumidores podrían acabar mostrándose aún más pesimistas de lo que sugiere el índice de miseria.
LAWRENCE SUMMERS es profesor de la cátedra Charles W. Eliot de la Universidad de Harvard y ex secretario del Tesoro de Estados Unidos.
MARIJN A. BOLHUIS es economista en el Departamento de Estudios del Fondo Monetario Internacional (FMI).
JUDD CRAMER es profesor de Economía en la Universidad de Harvard.
Bolhuis, M. A., J. N. Cramer, and L. H. Summers. 2022. “Comparing Past and Present Inflation.”, Review of Finance 26 (5): 1073–100.
Bolhuis, M. A., J. N. Cramer, K. O. Schulz, and L. H. Summers. 2024. “The Cost of Money Is Part of the Cost of Living: New Evidence on the Consumer Sentiment Anomaly.” NBER Working Paper 32163, National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA.
Romei, V., and S. Fleming. 2024. “Concern over Housing Costs Hits Record High across Rich Nations.” Financial Times, September 2.
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