La politique monétaire et les marchés du logement

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Authors: MEHDI BENATIYA ANDALOUSSI, NINA BILJANOVSKA, ALESSIA DE STEFANI
Published: December 9, 2024

Synthèse principale

Une connaissance approfondie et propre à chaque pays des marchés de l’immobilier résidentiel et du crédit hypothécaire peut aider à calibrer la politique monétaire.
Fin 2021, les banques centrales ont lancé la série de hausses de taux d’intérêt la plus forte et la mieux coordonnée des 40 dernières années afin de juguler la poussée inflationniste postpandémie.
Les caractéristiques des logements et des prêts hypothécaires, qui varient considérablement d’un pays à l’autre et ont évolué ces dernières années, expliquent en partie pourquoi certains pays pâtissent plus que d’autres des taux élevés.
Le logement joue un rôle central dans les bilans du secteur privé : les prêts hypothécaires sont souvent le principal engagement financier des ménages et le logement constitue l’essentiel de leur patrimoine.

Le canal du logement — mécanismes clés

Canal de la trésorerie
- Les variations des taux directeurs affectent directement les versements hypothécaires mensuels des propriétaires ayant des prêts à taux variable.
- Des versements plus élevés réduisent le revenu disponible et peuvent diminuer la consommation (référence : Marco Di Maggio et al.).
Canal des anticipations / canal de primes de risque
- Les prix de l’immobilier résidentiel sont sensibles aux variations des taux d’intérêt via la modification des taux d’actualisation et les anticipations de rendements futurs.
- Ce canal influence le montant emprunté et les échéances, affectant les prix et les conditions de crédit.
Effets de richesse et usage du logement comme garantie
- Les fluctuations des prix du logement modifient la consommation des propriétaires et le volume des crédits garantis (référence : Atif Mian et Amir Sufi).

Puissance de la transmission — dépendance aux caractéristiques des marchés

Facteurs déterminant la force des canaux :
- Part des prêts hypothécaires à taux fixe en cours : plus elle est élevée, plus le canal de la trésorerie est affaibli.
- Niveau d’endettement des ménages : plus les ménages sont endettés, plus la transmission monétaire est marquée.
- Offre de logements : une offre plus restreinte renforce la transmission en amplifiant les variations de prix.
- Surévaluation des prix de l’immobilier : peut conduire à emprunts excessifs puis à saisies et chutes de prix en cas de hausse des taux.
Variations internationales observées :
- La part des prêts hypothécaires à taux fixe en cours peut varier de près de zéro en Afrique du Sud à plus de 95 % au Mexique et aux États-Unis.
Conclusion empirique :
- La politique monétaire a des effets plus importants sur l’activité économique dans les pays où la part des prêts hypothécaires à taux fixe est faible et où l’endettement des ménages est élevé.

Transmission plus faible — évolutions récentes atténuant les canaux

Changements depuis la crise financière mondiale et la pandémie :
- Taux hypothécaires effectifs tombés à des niveaux records durant les années 2010 et début 2020.
- Échéance moyenne des prêts hypothécaires augmentée ; part des prêts à taux fixe accrue dans beaucoup de pays.
- Renforcement des politiques macroprudentielles en matière de financement des logements, améliorant la solvabilité et réduisant l’endettement d’ici 2020.
- Migration hors des centres-villes vers des zones à offre plus abondante.
Effet global :
- Ces changements ont contribué à affaiblir ou retarder certains canaux de transmission de la politique monétaire dans plusieurs pays.
- La transmission s’est intensifiée là où les prêts à taux fixe sont rares, l’endettement élevé et l’offre limitée ; elle s’est amoindrie ailleurs.

Cycles d’assouplissement — asymétries et facteurs spécifiques

Le canal du logement opère aussi bien en resserrement qu’en assouplissement ; la transmission pendant un cycle d’assouplissement dépend des mêmes caractéristiques nationales des marchés.
Observations historiques et récentes :
- Les épisodes de resserrement freinent généralement l’activité plus fortement que les épisodes d’assouplissement de même ampleur ne stimulent la demande (référence : Silvana Tenreyro et Gregory Thwaites).
- Certains cycles d’assouplissement coordonnés ont été suivis de récessions mondiales lorsque l’affaiblissement des bilans du secteur privé a prolongé le marasme (référence : Atif Mian, Kamalesh Rao et Amir Sufi).
Situation actuelle et particularités :
- Les finances des ménages des pays avancés sont plus solides que pendant les années suivant la crise financière mondiale, et parfois par rapport à la période d’avant la pandémie.
- Aucune hausse importante des taux de défaillance des ménages n’a été enregistrée avant le cycle d’assouplissement actuel.
- Part historiquement élevée des prêts hypothécaires à taux fixe par rapport à l’encours de la dette :
- En général, une part élevée de prêts à taux fixe atténue la transmission durant un resserrement mais favorise le canal du refinancement durant un assouplissement.
- Toutefois, beaucoup d’emprunteurs ont contracté des taux fixes historiquement bas durant les années 2010 et la pandémie ; ces prêts peuvent rester bien en deçà des taux actuels malgré l’assouplissement, ce qui réduit l’incitation au refinancement.
Chiffres précis (États-Unis) :
- Le taux moyen de tous les prêts hypothécaires en cours s’élevait à 3,9 % fin 2024.
- La moyenne de 6,7 % pour les nouveaux prêts à taux fixe sur 30 ans.
- Il faudrait une baisse d’environ 3 points de pourcentage des taux hypothécaires pour inciter l’emprunteur moyen ayant un prêt à taux fixe à refinancer.

Implications pour la politique monétaire et recommandations

Les marchés de l’immobilier résidentiel et des prêts hypothécaires constituent un élément clé du mécanisme de transmission monétaire.
Recommandations pour les banques centrales :
- Surveiller de près l’évolution du marché de l’immobilier résidentiel et les changements dans les ratios du service de la dette des ménages, en particulier dans les pays où la transmission par le canal du logement est forte, afin de détecter précocement les signes d’un resserrement excessif.
- Dans les pays où la transmission est plus faible, envisager des mesures précoces plus vigoureuses dès l’apparition des premiers signes de pressions inflationnistes ou déflationnistes.
Rappel : le degré de transmission d’un cycle d’assouplissement dépend aussi d’autres facteurs non monétaires, notamment la vitesse et la force de l’assouplissement, la répercussion sur les taux d’intérêt, l’orientation budgétaire et des facteurs d’offre (coût des matériaux).

Mehdi Benatiya Andaloussi, Nina Biljanovska, Alessia De Stefani — Finances & Développement, Décembre 2024