新兴市场的双向行动

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新兴市场的双向行动

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• Authors: DAVID LUBIN
• Published: December 19, 2024

概述：双向行动的定义与当前趋势

• “双向行动”指的是：存在金融脆弱性的国家推进有利于市场发展的严格改革，而一些宏观基本面较健康的新兴市场则采取或可能很快采取更宽松的政策。
• 观察到的趋势：金融脆弱性最高的国家正在推行旨在消除脆弱性的改革；而一些历史上较为稳定的发展中经济体正在朝相反方向发展。

改革举措与受影响国家（推动市场化改革的一侧）

• 多数金融脆弱的新兴市场在2024年采取旨在消除脆弱性的改革措施，目标包括：
  • 消除外汇市场扭曲
  • 控制公共债务增长
  • 积累外汇储备
  • 为可持续增长奠定基础
• 举例国家：阿根廷、厄瓜多尔、埃及、埃塞俄比亚、肯尼亚、尼日利亚、巴基斯坦、斯里兰卡、土耳其等。

债券市场反应与历史比较

• 债券市场表现：
  • 脆弱但正在改善的国家的信用利差大幅缩小。
  • 2024年前9个月，新兴市场以美元计价的次投资级主权债务的回报率超过了15%。
  • 在同一时期，信誉更高国家的投资回报率不到5%。
  • 在一个日历年的前9个月内，高收益债券的表现超过投资级资产10个百分点以上，这在过去三十年里仅发生过三次：1999年、2003年和2009年。
• 历史背景：这些以高收益领先的事件通常出现在某种危机之后，但本次趋势并非由一次重大的全球或新兴市场系统性金融危机直接触发。

危机后脆弱性与自我保险措施

• 当前违约水平与历史对比：
  • 根据加拿大银行和英格兰银行的主权债务数据库，去年违约主权债务存量与全球GDP之比为0.5%。
  • 这虽高于几年前，但远低于20世纪80年代后期当时违约债务存量与全球GDP之比超过了2%。
• 两项从以往教训中吸取的重要政策：
  • 将经常账户逆差控制在一定范围内，以限制“流量脆弱性”。
  • 积累外汇储备，以减少因美元储备不足带来的“存量脆弱性”。
• 这些自我保险措施可能推动脆弱国家进行深化改革，尤其是在美国收紧货币政策的背景下。

财政政策分化与具体国家案例（趋向宽松的一侧）

• 脆弱国家的财政调整目标（示例）：
  • 阿根廷官员目标：将2023年GDP 3%的基本预算赤字转变为下一年GDP 1%的基本预算盈余。
  • 埃及政府目标：在截至2027年6月的财政年度实现5%的基本盈余。
  • 土耳其计划：将2023年GDP 2.6%的基本赤字转变为下一年GDP 0.5%的基本盈余。
• 债台更强或近期较稳国家的财政扩张（示例）：
  • 墨西哥：2024年，继承了上一任政府约GDP 6%的预算赤字，这是自1989年以来的最高水平。
  • 巴西：政府尝试说服投资者，称财政放松与金融稳定可兼容；尽管穆迪上调了巴西主权评级，但市场担心近期GDP增速超过潜在水平，未来可能暴露财政弱点。
  • 印度尼西亚：总统提出可能大幅增加政府债务以完成新首都建设、提高国防开支并提供免费校餐，表示让债务率从目前的39%上升到50%“没有问题”。

实体经济全球化、贸易疲软与政策选择的相互作用

• 对比金融全球化与实体经济全球化的演变：
  • 过去几十年里，金融全球化带来波动的资本流动；实体经济全球化带来贸易大幅增加。
  • 现状可能相反：虽然全球资本流动仍不稳定，但许多新兴市场已学会更好地管理风险或更快采取应对措施。
• 当前更大的担忧是实体经济全球化的疲软：
  • 与过去两年的GDP增速相比，全球贸易增长明显疲软；过去十年大部分时间全球贸易也偏弱。
  • 全球贸易的敌对状态可能降低出口作为增长路径的可靠性，并鼓励资产负债表健康的国家动用部分声誉资本以支持国内需求。
  • 气候转型和国防需求将放大这一倾向。

情景与政策含义

• 可接受的财政宽松情景：
  • 若财政宽松是温和的、能提高生产率并提高潜在增速，则其理由可能不会引发市场严重担忧，当前的双向行动不一定是坏事。
• 风险情景：
  • 若与实体经济全球化相关的问题恶化——即全球贸易出现更严重或更持久的崩溃——公共部门资产负债表将进一步恶化，市场可能要求更高的信贷价差。
• 结论性观察：
  • 全球贸易的未来可能在很大程度上决定新兴市场最终采取何种行动模式，以及它们是否会接受有利于市场的改革。

金融与发展；新兴市场的双向行动；戴维 • 鲁宾（David Lubin）；2024年12月