(Versión en English)
El camino hacia una estabilidad financiera duradera está todavía sembrado de riesgos. El último informe sobre la estabilidad financiera mundial (Global Financial Stability Report, GFSR) contiene dos mensajes fundamentales: las políticas adoptadas han mejorado la estabilidad financiera mundial desde la publicación de nuestro informe de septiembre pasado, pero los esfuerzos en curso no son suficientes para lograr una estabilidad duradera, tanto en Europa como en algunas otras economías avanzadas, en particular Estados Unidos y Japón.
Se ha logrado mucho
En los últimos meses se han adoptado importantes medidas de política sin precedentes para atajar la crisis en la zona del euro. A nivel nacional, Italia y España están aplicando políticas más firmes; se ha llegado a un nuevo acuerdo respecto de Grecia, e Irlanda y Portugal están avanzando adecuadamente en la implementación de sus respectivos programas. Es importante destacar que las decisivas medidas tomadas por el Banco Central Europeo han servido para respaldar la liquidez bancaria y aliviar las dificultades de financiación, mientras que los bancos están reforzando sus reservas de capital conforme a las directrices de la Autoridad Bancaria Europea. Por último, se han tomado medidas para fortalecer los mecanismos de gobierno económico, promover la disciplina fiscal y reforzar el “cortafuegos” a nivel de la zona del euro.
Esas medidas y políticas han aportado un alivio muy necesario a los mercados financieros desde que la crisis llegó a su punto máximo a fines del año pasado.
Pero sería prematuro afirmar que hemos salido de la crisis, porque no se ha logrado aún garantizar una estabilidad duradera. De hecho, los acontecimientos de las últimas semanas son un recordatorio de que la actitud de los mercados puede cambiar rápidamente y reavivar las tensiones de financiación soberana, dejando a muchas entidades soberanas y sistemas bancarios atrapados en un círculo vicioso.
Además, los bancos europeos siguen sometidos a presiones generadas por la necesidad de renovar un gran volumen de créditos, la fragilidad del crecimiento y la necesidad de fortalecer los balances, inclusive reduciendo su tamaño. Cierto grado de desapalancamiento es saludable: cuando los bancos aumentan su capital, recortan actividades no esenciales y reducen su dependencia de la financiación mayorista, se obtienen como resultado balances más sólidos.
Pero, como seguramente desearía Ricitos de Oro, el desapalancamiento debe tener lugar en el volumen, ritmo y lugar adecuados a nivel agregado: ni demasiado grande, ni demasiado rápido, ni demasiado concentrado en una región o país en particular.
Hasta ahora las políticas en curso han permitido evitar una contracción generalizada del crédito, pero seguimos previendo una considerable retracción crediticia que frenará el crecimiento. Estimamos que los grandes bancos con sede en la Unión Europea podrían comprimir sus balances combinados en hasta US$2,6 billones —es decir, alrededor de 7% del total de activos— de aquí a fines de 2013, y prevemos que aproximadamente una cuarta parte de esa reducción provocará un recorte del crédito. En general, estimamos que el desapalancamiento de los bancos de la Unión Europea podría reducir la oferta de crédito en la zona del euro alrededor de 1,7% a lo largo de dos años.
Cabe advertir, sin embargo, que si no se implementan los compromisos de política contraídos y si se intensifican las tensiones financieras, el riesgo a la baja derivado de un desapalancamiento sincronizado a gran escala podría causar un grave daño a los precios de los activos, a la oferta de crédito y a la actividad económica tanto dentro como fuera de Europa. En este escenario, estimamos que los grandes bancos de la Unión Europea podrían desprenderse de un total de US$3,8 billones, o 10% de sus activos totales, de aquí a finales de 2013. Tal retracción de la banca de la Unión Europea podría reducir la oferta de crédito en la zona del euro un 4,4%, y el PIB podría caer 1,4% con respecto a su nivel de base después de dos años.
Fuera de la zona del euro, la región más afectada por el proceso de desapalancamiento es la integrada por las economías emergentes de Europa. Y es improbable que otros mercados emergentes permanezcan inmunes. Si bien los mercados emergentes en general cuentan con un importante margen de maniobra para aplicar políticas, ese shock externo podría combinarse con vulnerabilidades propias y socavar aún más la estabilidad mundial.
Los desafíos fiscales a que aún se enfrentan Estados Unidos y Japón representan riesgos latentes para la estabilidad mundial. Ambos países aún deben forjar un muy necesario consenso político para reducir el déficit a plazo medio. Estados Unidos también se enfrenta al problema creado por el elevado nivel de endeudamiento de los hogares y la acumulación de un inventario latente de viviendas sujetas a ejecución hipotecaria.
¿Cómo podemos entonces lograr una estabilidad financiera duradera?
En la zona del euro es preciso adoptar medidas de política que abarcan varias dimensiones:
• Para impedir que se materialicen los riesgos a la baja se necesita continuar con las medidas de ajuste a nivel nacional, especialmente en los países que hoy sufren dificultades. Las reformas cuentan con el respaldo de un mecanismo de apoyo financiero, que se ha reforzado recientemente. Este “cortafuegos” de la zona del euro también debería servir para adquirir participaciones directas en los bancos y de ese modo ayudar a quebrar el círculo de interacciones adversas entre las entidades soberanas y la banca.
• Para garantizar un proceso ordenado de desapalancamiento bancario se requiere una estrecha supervisión macroprudencial de los planes operativos de los bancos por parte de las autoridades bancarias europeas. También es necesario intensificar los esfuerzos para reestructurar los bancos viables y proceder a la resolución de los frágiles.
• Para lograr un crecimiento mejor y más equilibrado debe combinarse la aplicación de políticas monetarias acomodaticias con el retiro del apoyo fiscal a un ritmo suficientemente gradual en los países que no están sujetos a presiones del mercado, y con políticas estructurales que eleven las tasas de crecimiento potencial.
• Para concretar la visión de “más y mejor Europa”, se debe trazar una hoja de ruta que promueva una unión económica y monetaria más integrada y asumir el compromiso de seguir esa ruta. Esta tarea comprende dos objetivos cruciales: i) un marco verdaderamente paneuropeo de supervisión y resolución de bancos así como de garantía de depósitos, y ii) una mayor distribución ex ante de los riesgos fiscales, por ejemplo, mediante algún tipo de mecanismos de financiación central. Sé muy bien que esta tarea no será fácil desde el punto de vista político, ni podrá concretarse de inmediato. Pero es necesario forjar ya un consenso que ayude a restablecer la confianza.
Más allá de Europa, es esencial comenzar a abordar ahora los desafíos fiscales a plazo medio en Estados Unidos y Japón. Este proceso debe ir acompañado de un mayor esfuerzo para resolver el problema del endeudamiento de los hogares en Estados Unidos y acelerar las reformas del mercado inmobiliario.
Las autoridades de los mercados emergentes no deberían dar por sentada la estabilidad. Dados los riesgos existentes en las economías avanzadas, quizá deban utilizar su margen de maniobra para adoptar las políticas necesarias y de ese modo amortiguar los shocks externos y la volatilidad de los flujos de capital. Deberán abordarse las vulnerabilidades propias, tales como las generadas por un rápido y persistente crecimiento del crédito, a fin de lograr capacidad de resistencia.
Ninguna de esas políticas resulta fácil y algunas son difíciles desde el punto de vista político. Pero creo que están a nuestro alcance. No desaprovechemos esta oportunidad. Las autoridades económicas y los políticos deben actuar ahora y en estrecha colaboración para poner fin a esta crisis de una vez por todas: esta vez tiene que ser distinto.
