(Versión en English)
Cuatro años después de la crisis de Lehman Brothers, las compañías privadas en los países latinoamericanos más grandes y más integrados a los mercados financieros están registrando un desempeño relativamente bueno, pese a continuos episodios de incertidumbre mundial. Al igual que las firmas en otros mercados de alto rendimiento en Asia, las compañías de Brasil, Chile, Colombia, México y Perú (“LA5”) se han beneficiado del abundante financiamiento externo, el sólido crédito interno y, en general, de un crecimiento vigoroso de la demanda.
Gracias a estas condiciones favorables, la rentabilidad y el valor de las firmas han sido robustos, los coeficientes de endeudamiento se han mantenido dentro de niveles razonables, y la exposición de las firmas a vencimientos de corto plazo se ha reducido en relación a la observada en otros mercados emergentes. Sin embargo, están empezando a acumularse ciertos factores de vulnerabilidad.
Enseñanzas de Asia
Hace casi 15 años, la quiebra de grandes firmas privadas desató una profunda crisis económica y financiera en varios países de Asia, pese a que antes de la crisis sus fundamentos económicos eran sólidos. Incluso hoy en día, este evento sigue siendo un vivo recordatorio de la importancia que tiene el sector corporativo en la economía, ya que puede ser una fuente o un amplificador de los shocks adversos.
La experiencia de Asia también demuestra que el auge que precedió a la crisis dio lugar a vulnerabilidades en el sector corporativo. Si se sobrevaloran los activos de las firmas, estas pueden obtener préstamos excesivos basados en garantías cuyo valor está inflado. Además, una fuerte afluencia de capitales puede incrementar la exposición cambiaria de las firmas que carecen de cobertura.
A la luz de esta experiencia, resulta importante medir la solidez financiera del sector corporativo en los países de LA5, sobre todo en vista del aún incierto entorno mundial.
Un vistazo a los datos
Evaluar la solidez del sector corporativo de un país no es tarea fácil, especialmente dadas las considerables deficiencias de los datos. La mejor alternativa es utilizar información disponible a partir de un subconjunto de firmas de gran tamaño: las que se cotizan en bolsa y que están sujetas a normas relativamente más estrictas para presenter su información contable y financiera. Utilizar esta muestra es útil, ya que las grandes firmas suelen tener “importancia sistémica”, es decir, son lo bastante grandes como para generar costos para la economía en general si se ven afectadas por shocks adversos.
Nuestro reciente estudio, basado en datos de balance de firmas cotizadas en bolsa, analiza a fondo la solidez financiera de las firmas privadas (no financieras) en los países de LA5 empleando para ello una gama de indicadores, como la carga de la deuda, la exposición a vencimientos, la liquidez, la capacidad de provision de garantías y la rentabilidad.
Un panorama sobrio
Los datos de las firmas de los países de LA5 indican que ciertas vulnerabilidades podrían estar aumentando. La “señal de alerta” proviene de un increment del apalancamiento —medido en función de las relaciones deuda/activos y deuda/ventas de las firmas— desde la crisis de Lehman. El alza en las relaciones deuda/ventas llama especialmente la atención en los sectores del comercio al por mayor y el transporte y los servicios públicos. Las relaciones deuda/activos también han aumentado, pero permanecen en niveles más manejables. La rentabilidad ha estado moderándose en todos los casos, al igual que las reservas de liquidez y colateral. En contraste, las firmas en los países LA5 en todos los sectores han mejorado notablemente el perfil de vencimientos de sus deudas, aprovechando las favorables condiciones de financiamiento de los últimos años.
A nivel país también se observa un aumento gradual de la carga de la deuda. En Brasil, Chile y Colombia, los promedios de las relaciones deuda/ventas han permanecido en alrededor del 100%. Las relaciones deuda/activos también han tendido al alza desde 2008, aunque se sitúan en niveles más razonables. Los riesgos se han moderado gracias a reducciones generalizadas de las exposiciones a vencimientos de corto plazo. En la mayoría de los países las firmas han mantenido sus reservas de liquidez, pero están reduciendo sus reservas de colateral. La rentabilidad ha disminuido en Brasil y Chile, pero ha repuntando significativamente en Colombia, México y Perú.
Haciendo un balance de esta información, nuestro estudio sugiere que estos crecientes coeficientes de endeudamiento y la moderación de las reservas implican que las firmas de los países de LA5 hoy en día son al menos tan vulnerables a un cese repentino del crédito que antes de la crisis de Lehman. Concretamente, si el financiamiento disminuyera marcadamente —dificultando el refinanciamiento de las deudas— la proporción de firmas de la muestra que hoy están en riesgo de no poder pagar sus deudas puntualmente sería igual o mayor que la proporción observada en 2007.
Vigilar los riesgos
¿Qué se puede hacer para mantener bajo control la vulnerabilidad corporativa?
Nuestro estudio indica que una mayor disponibilidad del crédito bancario atenúa la vulnerabilidad, aunque un aumento rápido de los préstamos del exterior de hecho puede agravarla. Se observa asimismo que, en promedio, la probabilidad de que las firmas no sean capaces de generar suficientes flujos de caja para repagar sus deudas aumenta a medida que se deprecia la moneda. No obstante, esta vulnerabilidad se reduce considerablemente en los países con regímenes cambiarios más flexibles, ya que dicha flexibilidad induce a las firmas a obtener cobertura y a evitar la toma de riesgos cambiarios excesivos.
Los riesgos que plantean las cuantiosas entradas de capitales al sector corporativo pueden mitigarse con herramientas macroprudenciales —como medidas destinadas a moderar el endeudamiento en moneda extranjera (por ejemplo, estableciendo relaciones préstamo/valor prudentes), o a reforzar las provisiones, las reservas de capital y los requisitos de liquidez del sistema financiero interno. Estas herramientas pueden garantizar que los mercados de crédito domesticos sean resistentes a vuelcos drásticos del financiamiento externo y puedan seguir suministrando un nivel saludable de crédito interno a las firmas durante los períodos de tensión mundial.
Pero una conclusión aún más importante es que una mayor disponibilidad de datos sobre los activos y pasivos de las firmas es crucial para vigilar los riesgos y adaptar las políticas y regulaciones necesarias de una manera oportuna.
