Siete preguntas acerca de la caída reciente del precio del petróleo

IMF Blog, December 30, 2014

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Siete preguntas acerca de la caída reciente del precio del petróleo

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• Authors: Rabah Arezki, Olivier Blanchard
• Published: December 30, 2014

Resumen ejecutivo

• El precio del petróleo cayó casi un 50% desde junio, un 40% desde septiembre.
• Concluimos que tanto los factores de oferta como los de demanda tuvieron un papel en la caída; las correcciones de la Agencia Internacional de Energía y la elasticidad a corto plazo de la oferta indican que la menor demanda inesperada solo explica una caída entre un 20% y un 35%.
• Nuestras simulaciones (no son pronósticos) indican un aumento del PIB mundial de entre 0,3% y 0,7% en 2015 respecto de un escenario sin caída de los precios del petróleo.
• Los mercados de futuros sugieren una recuperación parcial, llegando a US$73 por barril hacia 2019, aunque con una incertidumbre elevada (banda de confianza del 68% para 2019: US$48 a US$85; banda del 95%: US$38 a US$115).
• Impactos distributivos: ganadores —importadores netos de petróleo (economías avanzadas importadoras y mercados emergentes importadores); perdedores —exportadores netos de petróleo (presupuestos y balanza de pagos bajo presión).
• Riesgos de estabilidad financiera aumentaron pero permanecen reducidos en general; presiones monetarias observadas en algunos exportadores como Rusia, Nigeria y Venezuela.

Causas: roles de la demanda y la oferta

• Demanda: menor demanda inesperada explica entre un 20% y un 35% de la caída observada desde junio.
• Oferta: factores clave incluyen:
  • Aumentos sorpresivos en la producción (por ejemplo, recuperación en Libia y producción no afectada de Iraq).
  • Decisión de Arabia Saudita y de la OPEP de no recortar producción y mantener el límite colectivo en 30 millones de barriles por día.
  • Cambio del productor fluctuante (swing producer) afectando expectativas y llevando el precio hacia un equilibrio más competitivo.
• Financiarización/especulación: no se hallan datos empíricos sólidos que respalden un papel importante; inventarios alcanzaron su nivel más alto en dos años según la Agencia Internacional de Energía, lo que sugiere expectativas de aumento, no de reducción.

Persistencia del choque y proyecciones de oferta

• Factores que determinan la persistencia:
  • Si la OPEP/Arabia Saudita recortará producción en el futuro.
  • Respuesta de la inversión y la producción a menores precios.
• Indicadores y proyecciones:
  • Gasto de capital de las principales empresas petroleras: 7% menor en el tercer trimestre de 2014 que en 2013 (Rystad Energy).
  • Proyecciones de Rystad: gastos de capital se reducirán de manera marcada hasta 2017 inclusive.
  • Petróleo no convencional: 4 millones de barriles de una oferta mundial de 93 millones por día; precios de equilibrio de principales explotaciones de esquisto de EE. UU. generalmente por debajo de US$60 por barril.
  • A precios actuales (alrededor de US$55 por barril), Rystad proyecta una disminución de la producción en 2015 de aproximadamente menos del 4%.
• Escenarios usados en simulaciones:
  • Escenario A: el componente de oferta representa 60% de la caída del precio que se refleja en los mercados de futuros.
  • Escenario B: componente de oferta 60% en 2014, 45% en 2015, 30% en 2016, 20% en 2017, 10% en 2018 y 0% en 2019.

Efectos probables sobre la economía mundial (simulaciones)

• Resultados globales (efectos solo del componente de oferta):
  • Escenario A: aumento del producto mundial del 0,7% en 2015 y del 0,8% en 2016 respecto de la referencia.
  • Escenario B: aumento del producto mundial del 0,3% en 2015 y del 0,4% en 2016 respecto de la referencia.
• Comparaciones empíricas: estimaciones de Blanchard y Gali (2009) sugieren que una disminución permanente del 10% en el precio del petróleo genera un aumento del producto de Estados Unidos de aproximadamente un 0,2%; aplicado al componente de oferta (~25% de caída, 60% de una disminución total de 40%) implicaría un aumento del producto de aproximadamente 0,5%.

Efectos probables en importadores de petróleo

• Canales principales:
  • Aumento del ingreso real para el consumo.
  • Reducción del costo de producción de bienes finales, mejorando utilidades e inversión.
  • Efecto sobre la inflación general y la inflación básica.
• Variación entre países:
  • Proporción del consumo del petróleo sobre el PIB (promedio 2004-2014): Estados Unidos 3,8% del PIB, China 5,4% y India e Indonesia 7,5%.
  • EE. UU. produce más de la mitad del petróleo que consume, por lo que el efecto en ingreso real es menor que en la zona del euro o Japón.
• Política monetaria y limitaciones:
  • En condiciones normales, una menor inflación básica llevaría a una reducción de la tasa de interés nominal; sin embargo, muchas economías avanzadas se enfrentan a la cota inferior igual a cero.
  • Supuesto de las simulaciones: expectativas de inflación ancladas en EE. UU., zona del euro y Japón, con un traslado de alrededor de 0,2, implicando una reducción de 0,2 puntos porcentuales cuando la inflación general se reduce 1 pp.
• Resultados por país en simulaciones:
  • China: PIB aumenta entre 0,4% y 0,7% por sobre la referencia en 2015, y entre 0,5% y 0,9% en 2016.
  • Estados Unidos: PIB aumenta entre 0,2% y 0,5% por sobre la referencia en 2015, y entre 0,3% y 0,6% en 2016.
• Consideraciones adicionales:
  • Depreciaciones del yen y del euro desde junio (14% y 8% respectivamente) reducen en moneda local la caída del precio del petróleo: 36% en yenes y 40% en euros.
  • Países con impuestos específicos a la energía o que recortan subsidios pueden experimentar una reducción menor en el precio que pagan consumidores y empresas.
  • Efectos indirectos: importadores que dependen de transferencias o actividad de exportadores (por ejemplo, Petrocaribe, remesas desde Rusia) pueden ver beneficios reducidos o efectos adversos.

Efectos probables en exportadores de petróleo

• Impacto general:
  • Ingreso real decrece; utilidades e inversión en el sector petrolero caen.
  • Déficit fiscal probable en la mayoría de los países exportadores.
• Dependencia de la energía (ejemplos):
  • Rusia: energía representa 25% del PIB, 70% de sus exportaciones y 50% de los ingresos federales.
  • Oriente Medio: proporción del petróleo en el ingreso de gobiernos federales 22,5% del PIB; CCG 63,6% del PIB.
  • África: petróleo entre 40% y 50% de las exportaciones de Gabón, Angola y República del Congo; 80% en Guinea Ecuatorial. Petróleo representa 75% de ingresos públicos en Angola, República del Congo y Guinea Ecuatorial.
  • América Latina: petróleo aporta alrededor del 30% y el 46,6% del ingreso del sector público, y aproximadamente el 55% y el 94% de las exportaciones de Ecuador y Venezuela respectivamente.
• Precios fiscales de equilibrio altos y variables:
  • Ejemplos: Kuwait US$54 por barril; Libia US$184 por barril; Arabia Saudita US$106 por barril.
  • Precios presupuestarios: Ecuador US$79,7; Venezuela US$60 (revisión 2015 en algunos países africanos).
• Capacidad de ajuste:
  • Países con fondos de ahorro y normas fiscales pueden permitir déficits más amplios utilizando esos fondos.
  • Países sin espacio fiscal enfrentan ajustes fiscales más estrictos y mayores depreciaciones reales; requieren un marco monetario sólido para evitar inflación persistente.

Implicancias financieras

• Sector energético y bancos:
  • Reducción del precio debilita la posición financiera de empresas del sector, especialmente aquellas con deuda en dólares.
  • Proporción de compañías del sector con coeficiente de cobertura de intereses inferior a 2: 31% en países emergentes.
  • Márgenes del índice de bonos corporativos de mercados emergentes (CEMBI) aumentaron en 100 puntos básicos desde junio.
• Exposiciones bancarias y pruebas de resistencia:
  • Pruebas de resistencia recientes detectaron solo algunos países con bancos que no las superaron; recapitalización requerida, a lo sumo, algunos puntos del PIB.
  • Condiciones pueden cambiar rápidamente (ejemplo: Rusia con efecto de sanciones).
• Tipos de cambio y deuda en dólares:
  • Menores precios suelen apreciar monedas de importadores (p. ej. dólar) y depreciar monedas de exportadores.
  • Rublo ruso: depreciación del 40% hasta la fecha y 56% desde septiembre (este año).
  • Depreciaciones exacerban problemas para empresas y gobiernos con deuda en dólares; depreciaciones descontroladas pueden derivar en inflación elevada.
• Riesgos sistémicos:
  • Exposición concentrada en tenedores de bonos y bancos con altas exposiciones en el sector energético y al dólar.
  • Evaluación general de impacto en sistema bancario mundial: exposición no lo suficientemente amplia para generar más que un modesto incremento en requerimientos de reservas, compensable parcialmente por mejoría crediticia en importadores.
  • Riesgo de cola: aumentos de aversión al riesgo a nivel mundial por cambios grandes en precios y tipos de cambio, combinado con otros choques (por ejemplo, en Rusia).

Recomendaciones de política

• Recomendación compartida (importadores y exportadores): aprovechar la caída del precio para reformar subsidios e impuestos a la energía —utilizar el ahorro para transferencias mejor dirigidas o para reducir otros impuestos—.
  • Ejemplos citados: India redujo subsidios al diésel recientemente sin protestas debido a que el precio no aumentó.
  • En economías avanzadas, podría ser ocasión para aumentar impuestos a la energía y usar ahorros para reducir impuestos laborales.
• Para importadores de petróleo (condiciones normales):
  • Política monetaria debe anclar expectativas de inflación y procurar mantener la inflación básica estable; efecto sobre tasas de interés es ambiguo (mayor demanda empuja tasas al alza, menor inflación básica empuja tasas a la baja).
  • Apreciación del tipo de cambio asociada a la mejora en la cuenta corriente es natural y deseable.
• Para importadores en el contexto actual (brecha de producto, inflación baja, límite inferior cero):
  • Todo aumento de la demanda es bienvenido; crucial aplicar mensajes de bancos centrales sobre la orientación de la política monetaria para anclar expectativas y evitar deflación sostenida.
• Para exportadores de petróleo:
  • Necesidad de reducción del gasto público ante caída del ingreso fiscal.
  • Países con fondos de ahorro: permitir déficits fiscales más amplios y recurrir a esos fondos.
  • Países sin espacio fiscal: ajuste más estricto, necesidad de depreciación real mayor y un marco monetario sólido para prevenir inflación persistente y depreciaciones descontroladas.
• Consideración política general: la reducción de precios brinda una excelente oportunidad política para reformas de subsidios energéticos a un costo político menor.

Fuente: Siete preguntas acerca de la caída reciente del precio del petróleo, Rabah Arezki y Olivier Blanchard, 30 de diciembre de 2014.

References

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