Briser le supercycle de la dette

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Dépendre du crédit pour stimuler la demande met en péril l’économie mondiale et il faut corriger les déséquilibres sous-jacents.
Le supercycle d’endettement est le résultat d’une accumulation implacable d’emprunts par les consommateurs et les gouvernements.
Exemple chiffré : le total de la dette représentait environ 140 % du PIB entre 1960 et 1980 aux États‑Unis, mais il a plus que doublé depuis, pour atteindre 300 % du PIB.
Même la Grande Récession n’a pas arrêté la montée en flèche de la dette, car celle‑ci découle de déséquilibres structurels persistants, pas seulement d’erreurs de politique ponctuelles.

Deux forces principales expliquent l’accumulation d’excédents financiers ayant alimenté le supercycle de la dette :
- L’excès d’épargne des très riches lié au creusement des inégalités : la part du revenu disponible revenant aux très riches (1 % de la population) n’a cessé d’augmenter depuis 1980, et les très riches épargnent une proportion beaucoup plus élevée de leur revenu disponible.
- L’excès d’épargne dans le monde provenant d’un groupe de pays (notamment la Chine) qui captent une part plus élevée du revenu mondial et épargnent à un taux nettement supérieur via des institutions gouvernementales (banques centrales, fonds souverains).
La conséquence conjointe est une hausse des excédents financiers qui ont financé la dette mondiale croissante.

Le secteur financier a intermédié ces excédents financiers en prêtant à divers segments de l’économie.
Lorsqu’il finance des investissements productifs (infrastructures, technologies), la dette est viable ; or, le supercycle s’est caractérisé par une incapacité notable à financer des investissements productifs.
Malgré que le total de la dette ait plus que doublé en pourcentage du PIB, l’investissement réel en pourcentage du PIB a stagné, voire chuté, au cours des quarante dernières années.
Le crédit a principalement financé la consommation improductive des ménages et des gouvernements — la « demande endettée » — qui réduit ultérieurement la demande globale lorsque les emprunteurs remboursent leur dette.

La demande endettée exerce une pression à la baisse sur la demande globale ; l’économie compense en faisant reculer les taux d’intérêt.
Illustration : le taux d’intérêt réel à 10 ans aux États‑Unis est passé d’environ 7 % au début des années 80 à des valeurs nulles, voire négatives, ces dernières années.
La baisse persistante des taux d’intérêt à long terme tend à accroître les valorisations des actifs, aggravant encore les inégalités de richesse.
Paradoxalement, l’abondance d’excédents financiers et les taux très bas n’ont pas stimulé l’investissement réel.

Une économie reposant sur un flux constant de nouvelles dettes pour générer la demande est vulnérable aux perturbations des marchés financiers, susceptibles de provoquer de graves ralentissements (comme en 2008).
Depuis 2008, la dépendance s’est accrue envers la dette publique pour soutenir la demande ; les gouvernements des pays avancés peuvent souvent emprunter à un taux inférieur à leur taux de croissance, rendant le soutien par l’emprunt plus aisé, mais cette stratégie dépend de la stabilité des marchés financiers.
Les récentes hausses de taux montrent que la capacité des marchés financiers à soutenir indéfiniment cet équilibre n’est pas garantie.

L’économie doit se rééquilibrer et inverser le supercycle d’endettement par des changements structurels visant une croissance plus équitable, réduisant ainsi les déséquilibres à l’origine du cycle.
Rôle de la politique fiscale :
- Un impôt sur la fortune s’appliquant au‑delà d’un certain seuil peut encourager les très riches à dépenser davantage, réduisant l’excès d’épargne des riches qui finance le cycle improductif de la dette.
Réformes du côté de l’offre :
- Suppression des restrictions sur les nouvelles constructions.
- Promotion de la concurrence.
- Augmentation des investissements publics.
- Ces mesures élargiraient les possibilités d’investissement pour que la dette finance des investissements productifs plutôt qu’une demande endettée improductive.
Limites des outils macroéconomiques traditionnels :
- Les outils budgétaires et monétaires sont conçus pour traiter des problèmes cycliques temporaires, pas des déséquilibres structurels de long terme.
- Par exemple, un assouplissement de la politique monétaire peut stimuler la demande à court terme mais risque de perpétuer une demande endettée qui reproduira ultérieurement les mêmes pressions négatives.

Fonds monétaire international — FINANCES & DÉVELOPPEMENT, ATIF MIAN, Mars 2024

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