Obligations d’État et courbes de rendement

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Le marché mondial de la dette souveraine des États représente 100 000 milliards de dollars.
Une obligation est une promesse de remboursement du principal (ex. 100 dollars) à une date ultérieure et de versement d’intérêts annuels appelés paiement de coupon.
Le coût d’opportunité des investisseurs comporte deux composantes : une composante d’inflation et une composante réelle (corrigée de l’inflation).
Exemple chiffré :
- Obligation nominale : 100 dollars.
- Coupon : 5 % → paiement total après un an : 105 dollars.
- Si les investisseurs ne paient que 98 dollars pour cette obligation, le rendement est de 7,1 % [(105 ÷ 98) - 1].

Vente directe à un investisseur = marché primaire.
Négociation entre investisseurs = marché secondaire.
Le rendement à l’émission peut différer du rendement de marché.
Exemples de dynamique :
- Après une faillite bancaire majeure, le coût d’opportunité peut chuter de 7,1 % à 3 %, entraînant une hausse du prix de l’obligation émise à 98 dollars jusqu’à 101,95 dollars pour refléter le nouveau rendement de marché de 3 %.

Les États émettent des obligations avec des échéances généralement de 1 à 30 ans; chaque échéance a son propre coupon et rendement à échéance.
La prime d’échéance : rendement plus élevé attendu pour les obligations à long terme, compensant l’incertitude sur l’inflation et l’économie future.
Interprétations des formes de la courbe :
- Courbe ascendante → marchés anticipent une accélération de la croissance et une inflation future plus élevée (ex. États-Unis le 16 décembre 2024, ligne rouge).
- Courbe inversée → signe avant-coureur fréquent de récession; l’article note que jusqu’à récemment, chaque contraction de l’économie des États-Unis au cours des 50 dernières années avait été précédée d’une inversion (ligne bleue).
Mécanisme : une accélération économique renchérit l’attractivité d’autres investissements (matières premières, immobilier) et conduit les investisseurs à exiger des rendements plus élevés sur les échéances longues.

Les pays avancés ont généralement des obligations souveraines réputées sûres; les pays en développement présentent souvent une prime de risque-pays plus élevée en raison d’institutions plus faibles et d’une vulnérabilité aux chocs (dépréciations monétaires, inflation rapide, perte d’accès aux financements).
Conséquences :
- Rendements plus élevés pour toutes les échéances par rapport aux pays avancés; l’écart est appelé spread (ligne gris foncé) et reflète le risque de crédit souverain.
- Quand le risque-pays laisse craindre une restructuration imminente, les rendements à court terme peuvent monter en flèche, provoquant une inversion nette de la courbe.
- Exemple historique : courbe de rendement inversée observée en mars 2014 pour l’Ukraine, anticipant une restructuration d’ici 2015; comparaison d’échéances citées : 2015 (plus court terme) vs 2018 (plus long terme).

Objectif pour de nombreux pays en développement : développer les marchés obligataires en monnaie locale pour réduire la dépendance à l’égard de l’emprunt en devises étrangères et le risque de change.
Conditions nécessaires pour un marché obligataire local fonctionnel :
- Gestion saine de la dette.
- Lois, règlements et infrastructures de marché solides.
- Diversification de la base d’investisseurs nationaux.
Gains attendus : une courbe de rendement qui sert d’indicateur de référence pour la valorisation d’autres actifs (prêts bancaires à long terme, obligations des sociétés, hypothèques), favorisant une allocation plus efficiente des ressources et contribuant à la croissance économique à long terme.
Rôle du FMI : en partenariat avec la Banque mondiale, le FMI donne des conseils aux pouvoirs publics pour développer ces marchés; progrès notés en Asie et en Amérique latine au cours des dernières décennies.

S. M. ALI ABBAS, directeur adjoint du département des finances publiques du FMI.
ERIKO TOGO, cheffe de division adjointe au département des marchés monétaires et de capitaux.

Fonds monétaire international