تعزيز الصلابة في أسواق السندات الحكومية الأساسية
IMF Blog, May 23, 2025
Source details
- Canonical URL
- تعزيز الصلابة في أسواق السندات الحكومية الأساسية
Other formats
Bibliographic details
- Authors: Tobias Adrian, Kleopatra Nikolaou, Jason Wu
- Published: May 23, 2025
الخلفية والأهمية
- المؤلفون: توبياس أدريان, كليوباترا نيكولاو, جيسون وو.
- التاريخ: 23 مايو 2025.
- أهمية السوق:
- الأداء السلس لأسواق السندات الحكومية ضروري لسلامة أسواق رأس المال وكفاءتها.
- قيمة سوق السندات الحكومية تساوي 80 تريليون دولار.
- السندات الحكومية تشكّل المقاييس المرجعية التي تؤثر على أدوات مالية أخرى وتُستخدم كضمان في معاملات التحوط والتسعير.
محركات العوائد والهوامش الزمنية
- العوائد تعكس معلومات عن الآفاق الاقتصادية والمخاطر وأداء السوق؛ على سبيل المثال:
- ارتفاع العائدات لأسباب جوهرية قد يعكس تحسنا في الآفاق الاقتصادية أو ارتفاعا في التوقعات التضخمية.
- يمكن أن ترتفع العائدات أيضاً عندما يطلب المستثمرون تعويضا إضافيا عن عدم اليقين بشأن أسعار الفائدة عبر مدة السند (علاوة الأجل).
- مصادر عدم اليقين الحالية الأهم: سياسة المالية العامة، السياسة الاقتصادية، السياسة التجارية.
- مخاطر ارتفاع علاوات المخاطر:
- ارتفاع علاوات المخاطر يؤدي إلى عوائد مرتفعة مفرطة مقارنة بأساسيات الاقتصاد، مما قد يقوض كفاءة تخصيص رأس المال.
سيولة السوق وقياسها
- خصائص السيولة:
- السيولة متعددة الجوانب وتُقاس بمقاييس على مستوى المعاملات مثل الفارق بين سعري الشراء والبيع، أحجام التداول، عمق السوق، وأساليب نموذجية.
- المقاييس المختلفة قد تعطي إشارات متباينة؛ مثال: الفروق بين أسعار الشراء والبيع أشارت إلى ضغوط طفيفة بينما ازدادت أخطاء التنبؤ بمنحنى العائد في أسواق كبرى، دلالة على انخفاض السيولة.
- مظاهر الضعف الراصدة:
- سيولة أسواق السندات الأساسية قد تتبخر سريعاً في أوقات الضغوط، وأوضاع السيولة اليومية قد تتدهور أيضاً.
- تباينات بين عوائد السندات من نفس فئة الاستحقاق تُبرر التعمق في فهم الآليات المؤثرة على السيولة.
دور جهات الوساطة المصرفية
- وضع جهات الوساطة الرئيسية:
- معظم صناع السوق الرئيسيين شركات تابعة لبنوك كبيرة، ويملكون ميزانيات عمومية ضخمة لتخزين السندات وتوفير التمويل اللازم للعملاء.
- ديناميكية الدور الوسيط تؤثر بشكل كبير على أوضاع السيولة: في أسواق متقلبة، تواجه الوسطاء ارتفاعا في القيمة المعرضة للخطر ومقاييس إدارة المخاطر، مما يحد من قدرتهم على الوساطة.
- تضخم تصورات الوسطاء عن المخاطر يمكن أن يؤدي إلى تراجع أنشطة صنع السوق وتفاقم نقص السيولة.
- أمثلة طفرة التوازنات:
- في المملكة المتحدة، شهدت سندات الخزانة البريطانية نموا أسرع بمرتين مقارنة بنمو الميزانيات العمومية لجهات الوساطة المصرفية البريطانية.
- رصيد سندات الخزانة الأمريكية نموا بنحو أربعة أضعاف خلال الخمسة عشر عاما الماضية حتى عام 2023، في حين ازداد حجم الميزانيات العمومية للبنوك بمقدار مرة ونصف فقط.
- نتيجة لذلك، تُشكّل سندات الخزانة الأمريكية ما يقرب من 70% من حيازات الأوراق المالية لدى المتعاملين الرئيسيين (النسبة الأعلى منذ أكثر من عشر سنوات)، وحوالي ثلاثة أرباع تمويلهم للأوراق المالية مضمونٌ بسندات الخزانة.
- تبعات التركيز:
- الحدود الداخلية على تركز الحيازات قد تُقلّص أنشطة الوساطة، لا سيما في أوقات الضغوط.
دور المؤسسات المالية غير المصرفية (القطاع غير المصرفي)
- مشاركة القطاع غير المصرفي:
- الفئات المهمة: صناديق الاستثمار المشتركة، الصناديق الاستثمارية المتداولة في البورصة، شركات التأمين، صناديق التقاعد، بالإضافة إلى شركات التداول للحساب الذاتي وبعض صناديق التحوط.
- التحول نحو التداول الإلكتروني ساعد شركات التداول للحساب الذاتي ذات الخبرة التكنولوجية على زيادة حصتها السوقية.
- إيجابيات وسلبيات:
- إمكانية المساهمة في الحد من اعتماد المستثمرين على جهات الوساطة المصرفية وزيادة عدد الوسطاء وتحسين أوضاع السيولة.
- مع ذلك، هذه المؤسسات لا تتحمل عموماً نفس الالتزام بدعم أسواق السندات الحكومية، وقد تقلص أنشطتها أثناء الضغوط، كما حدث خلال موجة الصعود المفاجئ للأسعار في سوق سندات الخزانة عام 2014 و"التكالب العالمي على السيولة" في بداية الجائحة عام 2020.
- الوجود المتنامي لهذه المؤسسات يزيد من عدم اليقين واللاشفافية بسبب خضوعها لقيود تنظيمية ومتطلبات إبلاغ أقل.
التقدم السياسيّ ووسائل التدخل
- أدوات البنوك المركزية:
- استحدثت البنوك المركزية أدوات جديدة مثل عمليات شراء الأصول وتسهيلات الإقراض، لا سيما عبر اتفاقيات إعادة الشراء، لتقديم قروض بضمان السندات الحكومية.
- هذه الأدوات تساعد في تعزيز أداء سوق السندات لكنها ليست بديلاً عن الصلابة الهيكلية.
- المقاصة المركزية:
- أنشطة المقاصة المركزية تقلل مخاطر الطرف المقابل والتخلف عن السداد، تحسن الشفافية، وتمكّن تسوية مراكز الوسطاء مع الطرف المقابل المركزي، مما يعزز كفاءة الميزانيات العمومية وطاقتها الاستيعابية.
- استخدام المقاصة المركزية يختلف عبر البلدان:
- في اليابان، نسبة كبيرة من المعاملات النقدية ومعاملات إعادة الشراء تُنفّذ عبر المقاصة المركزية.
- الولايات المتحدة لم تصدر قرارات ملزمة سوى مؤخرًا.
- في ألمانيا والمملكة المتحدة تُطبّق المقاصة المركزية على بعض معاملات إعادة الشراء مع استثناء المعاملات النقدية.
- هناك إجماع دولي متزايد على فوائد المقاصة المركزية رغم أنها لا تضمن وحدها صلابة الأسواق.
ثغرات البيانات والحاجة إلى مزيد من العمل
- مشكلات البيانات:
- ثغرات البيانات والتأخر في الإبلاغ أعاقت اكتشاف المحركات الآنية لأداء الأسواق مثل الضغوط الناتجة عن عمليات البيع.
- تقدم متغير عبر البلدان، ولا تزال ثغرات كبيرة في البيانات المتاحة عن المشاركين الرئيسيين مثل الوسطاء وصناديق التحوّط.
- ضرورة اتخاذ خطوات إضافية لضمان توافر بيانات مُتسقة وحديثة حول أداء أسواق السندات الحكومية وسيولتها.
- مخاوف إضافية:
- الحاجة لمعلومات أكثر دقة حول السلامة المالية للمؤسسات المالية غير المصرفية، وصلابة عملياتها في مواجهة تهديدات مثل الهجمات الإلكترونية واستجاباتها المحتملة في أوقات الضغوط.
توصيات سياسات رئيسية
- توسيع نطاق أنشطة المقاصة المركزية لخفض مخاطر الطرف المقابل وتعزيز الشفافية وكفاءة التسوية.
- مراقبة وتقييم التغيرات في ممارسات صنع السوق، لا سيما الدور المتنامي للمؤسسات المالية غير المصرفية.
- تحسين توافر البيانات الشاملة والحديثة عن المشاركين الرئيسيين وأداء سيولة أسواق السندات الحكومية.
- على جهات الوساطة المصرفية:
- مواصلة بناء رأس المال والسيولة خلال فترات الاستقرار لخدمة الأسواق في أوقات الضغوط.
- استكمال الإصلاحات التنظيمية المصرفية المتفق عليها دولياً لدعم تحقيق هذا الهدف.
- الاعتراف بأن أدوات البنوك المركزية مهمة لكنها ليست بديلاً عن الصلابة الهيكلية في السوق.
نص التدوينة يعبر عن آراء مؤلفيها ولا تمثل بالضرورة وجهات نظر صندوق النقد الدولي أو مجلسه التنفيذي.