Uruguay: Declaración del personal del FMI al término de la misión sobre la Consulta del Artículo IV de 2017
IMF News, December 7, 2017
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- Published: December 7, 2017
Evaluación general y evolución reciente
- 1. Uruguay ha llegado a un nivel ampliamente satisfactorio en 2017:
- Crecimiento más fuerte del PIB; el aumento del desempleo desde el 2012 se ha detenido.
- Inflación ha descendido y por primera vez en siete años se ha situado dentro del rango meta del Banco Central.
- Saldo en cuenta corriente ha venido mejorando y actualmente es superavitario.
- Gobierno ha reducido el déficit fiscal y continúa pudiendo acceder a los mercados internacionales en términos favorables.
- Se mantiene la trayectoria de promoción de la inclusión social, incluida la igualdad de género.
- 3–4. Desde abril–octubre de 2016 y hasta el primer trimestre de 2017:
- Apreciación nominal del peso frente al dólar de EE.UU. impulsada por fuerte interés de inversores, reduciendo la inflación de bienes transables y apoyando salarios reales, pensiones y consumo.
- Política monetaria se endureció (tasas de interés nominales estables mientras la inflación disminuía); posteriormente las tasas de interés han descendido.
- Tasas reales a corto plazo disminuyeron a un 2%-3%, congruente con estimaciones de una regla de Taylor calibrada.
- Proyección: tasa de crecimiento del PIB real de 1,5% en 2016 a 3,1% en 2017, impulsada por consumo privado y exportaciones netas (temporada turística excepcionalmente buena).
- 5. Ajuste fiscal en 2017:
- Política fiscal contracíclica; aumento de impuestos sobre la renta parcialmente compensado por costos de pensiones y salud más altos.
- Proyección: déficit general disminuirá a un 3,3% del PIB.
- 6–7. Tipo de cambio y cuenta corriente:
- Tipo de cambio real multilateral se apreció en 12½% entre abril de 2016 y julio de 2017; el tipo de cambio real bilateral frente a Argentina se depreció.
- Cuenta corriente registró superávit en 2016 y se espera superávit mayor al 1½% del PIB en 2017.
- Personal técnico estima que el saldo en cuenta corriente está entre un 1% y un 3% del PIB más alto de lo que justifican los fundamentos económicos, una vez ajustado; modelo de tipo de cambio real efectivo indica que el peso está sobrevaluado en un 14%.
- 8. Volatilidad de flujos financieros:
- Entre fines de 2016 y principios de 2017, caída de tenencias de títulos públicos y del Banco Central en manos de no residentes (más de USD 1.000 millones) atribuida a ajustes de cartera de un único inversor.
- Fondos de pensión de Uruguay realizaron cambio compensador hacia activos en moneda local.
- Banco Central incorporó USD 3.000 millones a su stock de reservas netas en los primeros tres trimestres de 2017.
- Desde agosto de 2016, amnistía fiscal en Argentina provocó la salida ordenada de alrededor de USD 2.000 millones correspondientes a depósitos bancarios en moneda extranjera de no residentes.
Perspectivas y riesgos
- 9. Proyecciones macroeconómicas:
- Se proyecta que el crecimiento se mantenga un poco por encima de la tasa potencial del 3% en 2018 y 2019.
- Brecha del producto se aproximará a cero.
- Proyección de inflación: subirá a un 6½% hacia fines de 2017 y posteriormente descenderá a alrededor del 6%.
- 10. Riesgos:
- Riesgos al alza: posible inversión de gran escala (acuerdo en principio con UPM para tercera planta de pasta de celulosa), que sería la mayor inversión extranjera directa en la historia del país.
- Riesgos a la baja: pérdida prolongada de competitividad; menor interés de inversores en mercados emergentes; reversión de la recuperación en Argentina y Brasil; desaceleración en China; correcciones de tipos de cambio real en países vecinos que podrían provocar presiones de depreciación en Uruguay.
- 11. Capacidad de absorción de shocks:
- Reservas brutas del Banco Central, activos financieros líquidos y líneas de crédito contingente en instituciones financieras internacionales permitirían soportar shocks a corto plazo.
- Ajuste del tipo de cambio es otro mecanismo importante de absorción.
Recomendaciones de política — Mantener la inflación baja
- 12. Política monetaria:
- Se recomienda un cierto endurecimiento monetario para llevar la inflación cerca del punto medio del rango meta del Banco Central entre 3% y 7%.
- Escenario base: inflación en gradual descenso con tasas de interés reales a corto plazo que se mantienen por encima del 2½%.
- Acuerdos salariales plurianuales 2015–17 contribuirán a estabilizar precios de bienes no transables y a suavizar la inercia inflacionaria.
- 13. Mejorar la señalización de la política monetaria y usar la ronda salarial de 2018:
- Vigilar y adecuarse a cambios en la demanda de dinero.
- Analizar opciones para reducir la volatilidad de las tasas de interés a corto plazo (por ejemplo, usando líneas de crédito permanente para crear una banda de tasas de interés).
- Mantener moderación del crecimiento del salario anual nominal en acuerdos plurianuales de 2018; eliminar cláusulas de indexación salarial retrospectiva que prevén ajustes si la inflación supera la esperada.
- Políticas complementarias para apoyar desdolarización: i) uso de reglamentaciones prudenciales (mantener requisitos de reservas más altos para depósitos en moneda extranjera); ii) promover cotización de precios para operaciones locales en moneda local.
Recomendaciones de política — Tipo de cambio flexible
- 14–15. Intervenciones cambiarias y flexibilidad:
- Intervenciones recientes respondieron a cambios abruptos y de gran magnitud en carteras de instituciones financieras para evitar trastornos en un mercado de cambio relativamente pequeño.
- Recomendación: mantener flexibilidad cambiaria como estabilizador; limitar intervenciones a contrarrestar anomalías del mercado.
- Señalización clara para que intervenciones no socaven la credibilidad del compromiso del Banco Central con la reducción de la inflación.
- Intervenciones no deben sustituir reformas estructurales necesarias para mejorar productividad y competitividad.
Recomendaciones de política — Consolidación fiscal y apoyo a la inversión
- 16–17. Situación fiscal y presupuesto 2018:
- Personal técnico estima esfuerzo fiscal estructural acumulado 2015–17 de 1,3% del PIB.
- Presupuesto 2018 prevé caída del déficit general de 4% del PIB en 2016 a 2,9% en 2018; objetivo de reducir déficit a 2,5% del PIB para 2019.
- Aumento de aranceles de importación en 3 puntos porcentuales (estimado 0,1% del PIB) va en contra de integración comercial.
- Se aconseja alcanzar la meta de déficit de 2019 antes del plazo y revertir la reducción de la inversión pública.
- Recomendaciones: ahorrar ingresos extraordinarios de una recuperación más fuerte de lo esperado; ejecutar firmemente partidas de gasto; reorientar gasto de nómina a inversiones; acelerar asociaciones público-privadas sin flexibilizar salvaguardias; evaluar costos y beneficios de proyectos e incentivos para atraer inversión privada.
- 18–19. Manejo de deuda pública y regla fiscal:
- Emisión de bonos denominados en pesos en mercado internacional a mediados de 2017 ayudó a alargar la curva de rendimiento en moneda local.
- Evaluar y controlar pasivo implícito de déficits futuros del pilar de prestaciones definidas del sistema de pensiones.
- Propuesta: modificar la regla fiscal para incluir más salvaguardias (limitar uso de cláusulas de escape), acotar déficits anuales o aumentos de endeudamiento neto en términos estructurales, y anclarla a un objetivo a mediano plazo para el nivel de endeudamiento.
Recomendaciones de política — Empresas públicas y sector financiero
- 20. Empresas públicas:
- Gestión de gobierno sólida para evitar acumulación de costos cuasifiscales.
- ANCAP recupera solidez financiera; proponen fórmula transparente para traspasar variaciones en precios internacionales del petróleo a precios locales para promover eficiencia y reducir riesgos fiscales.
- 21–23. Sector financiero:
- Crédito bancario sigue siendo escaso y no ha operado como motor de crecimiento; dolarización generalizada y segmentación elevan costo y limitan crédito en pesos.
- Implementación de la Ley de Inclusión Financiera de 2014 debería aumentar oferta de financiamiento en pesos y acceso al crédito.
- Desarrollo de instrumentos de mercado de capitales y cambios regulatorios para facilitar emisión de bonos por empresas medianas pueden ayudar a financiar infraestructura y promover competencia.
- Mantener estabilidad bancaria es prioridad: costos operativos altos; préstamos en mora aumentaron aunque siguen moderados; rentabilidad de bancos disminuyó tras apreciación del peso en 2016.
- Medidas recientes hacia Basilea III: introducción gradual de una defensa para la conservación del capital del 2,5%, requisitos adicionales de capital para grandes bancos, y normas sobre el coeficiente de liquidez.
Recomendaciones de política — Mejorar clima empresarial y reformas estructurales
- 24–25. Clima empresarial y reformas:
- Instituciones sólidas, estabilidad y mayor integración en mercados mundiales; transición a fuentes de energía renovables y desarrollo de conexiones de exportación a Argentina y Brasil.
- Implementación de sistema integral de cuidados para apoyar participación de la mujer en la economía.
- Reformas para sostener crecimiento a mediano plazo ante envejecimiento demográfico: i) mejorar nivel y calidad de la educación (mejorar cualificación docente, ampliar formación profesional); ii) mayor integración económica regional e internacional (mejoras en transporte y logística, nuevos tratados de libre comercio); iii) aumentar flexibilidad del mercado laboral para facilitar desplazamientos hacia sectores productivos y asegurar que aumentos salariales reflejen mejoras de productividad.
Departamento de Comunicaciones del FMI, 7 de diciembre de 2017.