Новый подход к денежно-кредитной политике в меняющемся мире

Source details

Canonical URL

Новый подход к денежно-кредитной политике в меняющемся мире

Other formats

• Markdown version
• Structured JSON version
• Bundle manifest

Bibliographic details

• Authors: Markus Brunnermeier
• Published: March 15, 2023

Основная идея и контекст

• После десятилетий низкой инфляции инфляция возвращается; центральные банки должны изменить подход.
• Монетарная теория представлена различными направлениями; нет единой унифицированной модели, каждое направление выделяет разные факторы динамики инфляции и рекомендует разные меры политики.
• Преобладающая концептуальная основа после глобального финансового кризиса 2008 года не учитывает в достаточной мере новые острые проблемы и не позволяет смягчить их потенциальные тяжкие последствия в новых условиях.
• Современная фаза характеризуется высокой инфляцией и высоким уровнем как государственного, так и частного долга.
• Пятнадцать лет назад центральные банки включили опасения по поводу финансовой стабильности и дефляции в свои модели и разработали нетрадиционные инструменты; текущие условия существенно отличаются от послекризисных.

Взаимодействие денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики

• Центральные банки действуют в рамках монетарного доминирования, база которого — независимость центрального банка (де-юре и де-факто).
• Высокий государственный долг делает повышение процентных ставок дорогостоящим из-за роста стоимости обслуживания долга и неблагоприятных бюджетных последствий для правительства.
• С начала кризиса COVID-19 в начале 2020 года налогово-бюджетная политика может быть существенным фактором инфляции.
• В период после кризиса 2008 года монетарное доминирование позволило центральным банкам свободно проводить политику стимулирования; во время COVID-19 произошло резкое увеличение государственных расходов, что способствовало инфляции.
• Возрастает вероятность фискального доминирования, при котором дефицит бюджета не реагирует на денежно-кредитную политику; конфликт между центральным банком и правительством может привести к требованию монетизации долга.
• Для сохранения независимости центральному банку необходимо:
  • зарок не уступать желаниям правительства монетизировать долг;
  • поддерживать высокий уровень капитализации, чтобы избегать частых рекапитализаций от органов государственного управления;
  • сохранять общественную поддержку, аргументированно обосновывая свои действия и обещая не предоставлять экстренную финансовую помощь правительству путем монетизации долга в случае дефолта.

Угроза финансового доминирования и состояние финансовой стабильности

• Новые трудности: повышенный уровень долга частного сектора, пониженные премии за риск по финансовым активам, искаженные ценовые сигналы и сильная зависимость частного сектора от ликвидности центрального банка.
• Полтора десятилетия назад двойные цели (стимулирование и финансовая стабильность) совпадали; сейчас существуют четкие компромиссы между борьбой с инфляцией и обеспечением финансовой стабильности.
• После глобального кризиса центральные банки применяли количественное смягчение (КС), покупая большое количество рисковых активов и становясь маркет-мейкерами последней инстанции.
• Увеличение балансов центральных банков привело к накоплению долга частного сектора, снижению спредов, искажениям ценовых сигналов и высоким ценам на жилье.
• Частный сектор стал зависим от ликвидности центральных банков; сдерживающий эффект сокращения балансов может оказаться значительным — пример: пенсионные фонды Соединенного Королевства в 2022 году, вмешательство Банка Англии.
• Финансовое доминирование ограничивает возможность ужесточения денежно-кредитной политики без риска дестабилизации финансовых рынков.
• Степень финансового доминирования зависит от:
  • достаточности капитализации частных банков;
  • упорядоченности процедур банкротства физических лиц;
  • эффективности законов о несостоятельности.
• Рекомендации по смягчению рисков финансового доминирования:
  • плавно восстанавливать ценовые сигналы на рынках, где были чрезмерные интервенции;
  • признать неизбежность компромисса между стабильностью цен и финансовой стабильностью;
  • усилить макропруденциальный надзор, уделяя особое внимание выплатам дивидендов и накоплению риска на небанковских рынках капитала;
  • пересмотреть роль кредитора и маркет-мейкера последней инстанции, обеспечивая временный характер интервенций и фокусируясь на предоставлении информации, сглаживающей ликвидность, без постоянных покупок активов.

Инфляционные ожидания и якоря

• Волна шоков предложения и другие шоки подталкивают инфляцию вверх и угрожают отвязать инфляционные ожидания от целевого показателя центрального банка.
• В период «Великой умеренности» 1980-х и 1990-х годов инфляционные ожидания были стабильными; после мирового финансового кризиса была опасность дефляции.
• Быстрый рост инфляции после пандемии COVID-19 вернул риск того, что инфляция превысит целевые показатели в среднесрочной перспективе.
• Центральные банки после 2008 года переусердствовали в выводах, отказавшись от традиционного подхода к инфляционным ожиданиям; это привело к ошибочным оценкам угрозы инфляции в пандемию.
• Практики, приведшие к проблемам:
  • предположение, что инфляция побеждена, и что ожидания останутся зафиксированными;
  • политика, допускавшая снижение безработицы ниже естественного уровня без значительного риска;
  • долгосрочные заявления о низких ставках, которые могут подорвать доверие, если не будут выполнены;
  • «подход, основанный на данных», который задерживал ужесточение и позволял инфляции развиваться.
• Стандартная модель учит не полностью нейтрализовать шоки предложения, считая их временными; однако отказ от реагирования может дестабилизировать инфляционные ожидания и затруднить достижение целей в будущем.
• Война в Украине парадоксально укрепила фиксацию ожиданий, предоставив объяснение скачка инфляции.
• Последние данные по инфляционным ожиданиям дают предупреждающие сигналы о возможной потере фиксации; утрата фиксации вызовет потребительскую и деловую неопределенность, затормозит спрос и предложение, усложнит управление инфляцией и снизит экономическую активность.
• Рекомендации центральным банкам по ожиданиям:
  • вернуться к курсу, где стабилизация инфляционных ожиданий является центральным приоритетом;
  • действовать не только после роста инфляции, но и при появлении ранних предупреждающих сигналов;
  • учитывать ожидания домашних хозяйств и финансовых рынков, поскольку они формируют совокупный спрос и цены на активы.

МАРКУС К. БРУННЕРМАЙЕР, Март 2023 года, Финансы и развитие

Content in this bundle

• glossaryr
  • glossaryr (Markdown version)
  • glossaryr (PDF)