2026年之初，全球金融市场一度表现稳健。各大市场资产价格上涨，波动率处于低位，且按历史标准衡量，金融环境较为宽松。这一有利局面如今因中东战事而面临考验。
到目前为止，市场吸收了这一冲击，展现出了一定的韧性。虽然资产价格显著下跌，但市场仍在有序运行。然而，这种韧性不应只看表面。相反，它反映了局势在升级与缓和之间反复、金融体系的结构性改善，以及尚未出现导致市场持续下跌的决定性不利转向。
重新定价与市场有序运行
在敌对行动爆发后，全球市场迅速作出了反应。股价下跌，主权债券收益率上升，各类资产的波动性增加——这些情况反映了能源价格的上涨以及通胀不确定性的再度抬头。重要的是，此次调整总体上较为有序，没有迹象表明金融机构和投资者遭遇了严重的流动性压力或融资困难。
事实上，这种通过价格来吸收冲击的现象是有韧性市场的一个关键特征。它促进了投资者之间的风险共担，并维持了对高效资本配置至关重要的价格发现机制。迄今为止，短期融资市场和核心市场基础设施均促进了资产的重新定价。
自冲突爆发以来，金融环境有所收紧，但仍远未达到以往全球动荡时期所见的压力水平。与先前的危机相比，目前仍存在相当大的安全余量。与此同时，迄今为止相对温和的调整也表明，市场价格尚未完全考虑各种不利的情景。
通胀作为传导渠道
本次冲突影响市场的主要渠道是通胀预期。能源价格上涨推高了发达经济体和新兴经济体的盈亏平衡通胀率和收益率。收益率曲线趋于平坦，短期利率的上升幅度超过了长期利率。
这凸显出央行面临的艰难处境。鉴于短期通胀风险已大幅上升，货币政策必须继续专注于价格稳定。另一方面，战事持续时间越长，对经济增长和劳动力市场的损害就越大——收益率曲线平坦化如果持续下去，可能就是这一趋势的信号。在这种环境下，开展清晰的政策沟通、维护政策信誉、确保机构独立性以及在必要时及时收紧政策对于锚定市场预期至关重要。
聚焦新出现的金融脆弱性
收益率上升再度引发了各方对公共债务风险的关注。在本次冲突事件开始前，许多发达经济体的债务水平已然高企，财政空间也很有限。加上投资者基础的变化——从央行转向了价格敏感型非银行投资者，主权债券收益率对通胀冲击的反应可能比过去更为强烈。
新兴市场对这些变化更加敏感。冲击前估值已处于高位，以及债务性证券投资流动和套利交易策略日益占据主导地位，使得新兴市场对全球风险情绪的敏感度上升。尽管过去十年许多国家的抗风险能力有所提升，但在外部融资需求较高或投资者基础波动性较大的国家，脆弱性依然十分显著。
放大机制
关键的金融稳定风险并不在于最初的冲击本身，而在于可能使市场波动和抛售行为发展为更严重压力的放大渠道。部分非银行金融部门的高杠杆、股市集中度的增加以及从历史来看压缩的信用利差，都增加了因追加保证金和抵押品要求而突然强制抛售和引发流动性压力的可能性。
私募信贷是各方关注的一个重要领域。直接贷款的快速增长使该行业对整体经济和金融体系变得更为重要，而其不透明性、估值方法、以长期资产支持短期融资的模式以及违约率上升的情况带来了诸多挑战。尽管这些脆弱性尚未经受不利冲击的检验，但它们的存在意味着金融体系面临更大风险——即便市场迄今仍在有序运行。
政策空间受限，但存在差异
除货币政策外，其他关键政策领域的空间也不尽相同。由于高债务和持续赤字的拖累，财政政策的空间受限。相比之下，金融稳定政策受到的制约较少。央行已缩减资产负债表，为必要时购买资产积攒了一定空间；同时，危机管理框架和流动性支持机制也较以往更为健全。此外，当局还可以使用有针对性的审慎措施、强化的监管、有效的压力测试以及设计合理的流动性工具。
不要预测，而要做好准备
近几个月的经验突出表明，不能因为没有出现压力就认为具备韧性。即便到目前为止，市场调整尚属有序，但高企的资产价格、依然存在的风险承担激励以及更强有力的放大渠道意味着风险仍偏向下行。
因此，政策制定者的任务并非预测下一次冲击，而是确保脆弱性得到缓解并且金融体系依然能吸收而非放大压力。在供给冲击反复出现、地缘政治不确定性加剧的背景下，金融稳定并非理所当然，必须通过积极行动加以维护。
——本博客基于2026年4月《全球金融稳定报告》第一章“全球金融市场面临中东战事和风险放大因素的挑战”撰写。
