في ظل الظروف المناسبة، يمكن أن يحد التدخل في سوق الصرف من التقلبات غير المبررة في أسعار العملات
سوكديف سينغ كان نائب محافظ بنك نيغارا ماليزيا في الفترة من 2013 إلى 2017.
الآراء الواردة في هذه المقالات وغيرها من المواد المنشورة تعبر عن وجهة نظر مؤلفيها، ولا تعكس بالضرورة سياسة صندوق النقد الدولي.
عندما قامت البنوك المركزية في الاقتصادات الكبرى في العالم بتخفيض أسعار الفائدة بعد عام 2008، واجهت اقتصادات الأسواق الصاعدة الأصغر، وخاصة في آسيا، طوفانا من رأس المال أدى إلى ارتفاع أسعار عملاتها وانخفاض أسعار الفائدة. والآن بعد أن بدأت البنوك المركزية الكبرى في تشديد سياساتها بسرعة، تحول مسار التدفقات المالية: حيث تنخفض قيم عملات الأسواق الصاعدة، ويرتفع التضخم، وتتعرض البنوك المركزية للضغوط لرفع أسعار الفائدة حتى مع توقف النمو.
أدى الاندماج الاقتصادي والمالي العالمي إلى إضعاف انتقال أثر السياسة النقدية الوطنية وجعل العوامل الدولية محركا أقوى للأسعار المحلية والأوضاع الاقتصادية. وتعد العملات المعوَّمة مثالية لمعظم اقتصادات الأسواق الصاعدة، ولكن التطورات الخارجية يمكن أن تؤدي قريبا إلى عدم اتساق أسعار الصرف مع أساسيات الاقتصاد. ولا يتم ضمان استقلالية السياسة إلا إذا كانت الاقتصادات قوية بما يكفي لتحمل تقلبات أسعار الصرف والاختلالات الكبيرة.
والتدخل في سوق الصرف يتيح لصناع السياسات تخفيف وتيرة ومدى ارتفاع أو انخفاض قيم العملات. ويمكنه أيضا مواجهة الضغوط على سعر الصرف عن طريق خفض التوقعات أحادية الجانب بشأن قيمة العملة في المستقبل. ويساعد وجود نظام مالي أعمق في دعم عمليات الوساطة المالية، ولكن يمكنه أن يكون سيفا ذا حدين: فقد تؤدي زيادة توافر الأدوات المالية وزيادة السيولة إلى جذب المزيد من التدفقات الرأسمالية الداخلة. ويجب على اقتصادات الأسواق الصاعدة المفتوحة التي لديها نظم مالية كبيرة ومندمجة عالميا أن تحتفظ بالمزيد من احتياطيات النقد الأجنبي وأن تتدخل بجرأة أكبر في سوق الصرف لتجنب التقلبات المفرطة. غير أن نجاح التدخل غير مضمون.
هناك عدة عوامل تزيد من احتمالات نجاح التدخل في سوق الصرف. وللإيجاز، سأركز هنا على العوامل التي تحدد النجاح عند الدفاع عن قيمة عملة آخذة في الانخفاض.
مستوى الاحتياطيات مهم ليس للتدخل في سوق الصرف فحسب بل أيضا لغرس الثقة في قدرة بلد ما على شق طريقها في هذا العالم. فالاحتفاظ برصيد كبير بما يكفي من الاحتياطيات يعد أحد الاعتبارات المهمة المتعلقة بالسياسات.
وتتمثل إحدى طرق خفض الطلب على احتياطيات البنك المركزي في تطوير السوق المحلية للعملات الأجنبية، مما يتيح المزيد من الفرص للقيام بأنشطة الوساطة الخاصة المتعلقة بتدفقات النقد الأجنبي ولطرح أدوات جديدة للتحوط. وهذا من شأنه الحد من تواتر تدخلات البنك المركزي في سوق الصرف. ومن المشكلات الشائعة في أوقات عدم اليقين أن العملة الأجنبية تنضب بسبب الطلب المفرط عليها أو الاكتناز. وفي نهاية المطاف، يجب أن توفر احتياطيات البنك المركزي مرة أخرى آلية الأمان للسوق.
كذلك فإن استدامة الاحتياطيات تعتمد على المصادر التي يتم بناؤها منها. وتعتبر الاحتياطيات التي يتم بناؤها من فوائض الحساب الجاري وتدفقات الاستثمار الأجنبي المباشر أكثر موثوقية بوجه عام من الاحتياطيات التي يتم بناؤها من تدفقات الحافظة قصيرة الأجل. وينبغي بناء الاحتياطيات في أوقات اليسر. وغالبا ما تكون البنوك المركزية في اقتصادات الأسواق الصاعدة عرضة للضغوط السياسية التي تحوِّل الاحتياطيات الحالية لأغراض أخرى. وهذا ما يجعل البلدان عرضة للمخاطر ويحد من قدرة البنوك المركزية على التدخل في سوق الصرف عندما يتعين عليها ذلك.
وهناك مصادر طارئة للاحتياطيات. وأحد الخيارات في هذا الصدد هو التمويل من صندوق النقد الدولي، ولكنه خيار الملاذ الأخير للعديد من البلدان، وخاصة في آسيا. ولدى البلدان أيضا ترتيبات مبادلة ثنائية لتوفير السيولة الطارئة بالدولار أو العملات المحلية. وهناك ترتيب بين اقتصادات رابطة آسيان+3 لجمع موارد قيمتها 240 مليار دولار يعرف باسم مبادرة شيانغ ماي للتعاون متعدد الأطراف يوفر دعم السيولة لاقتصادات المنطقة في أوقات الضغوط الخارجية. لكن هذا الترتيب لم يقلل من رغبة الاقتصادات الأعضاء في بناء احتياطياتها الخاصة لأسباب مختلفة، بما في ذلك استقلال السياسة.
وعندما تنخفض الاحتياطيات، أو تكون التدفقات الرأسمالية كبيرة لدرجة لا يرجح معها نجاح التدخل في سوق الصرف، تكون هناك حاجة إلى مزيد من التدخل المباشر لاستعادة الاستقرار. ويمكن لصناع السياسات النظر بحق في اتخاذ تدابير لتقييد التدفقات المالية. والعديد من العوامل التي تؤدي إلى نجاح التدخل ستؤثر أيضا في تحديد مدى نجاح ضوابط رأس المال. وعلى صناع السياسات الذين يفرضون ضوابط رأس المال توخي الحذر أيضا في توقيت إلغائها – فإلغاؤها قبل الأوان يمكن أن يكون محفوفا بالمخاطر مثل إبقائها لفترة طويلة للغاية.
وإذا ما استُخدمت ضوابط رأس المال على النحو الصحيح، يمكن أن تكون بمثابة آلية "فاصل التداول" للحفاظ على الاحتياطيات الأجنبية وتزويد صناع السياسات بمتنفس مؤقت لإجراء الإصلاحات اللازمة للحد من مواطن الضعف ودعم الاقتصاد، دون القلق بشأن عدم الاستقرار الخارجي. وتعد الثقة في الاقتصاد المحلي من الأساسيات الرئيسية التي يجب استعادتها من خلال سياسات ذات مصداقية، وبعد ذلك يمكن تخفيف الضوابط وإلغاؤها تدريجيا.
@ International Monetary Fund. All rights reserved.
