À la bourse de New York, un écran de télévision retransmet
une conférence de presse de la Présidente de la <i>Fed</i>,
Janet Yellen. La Réserve fédérale s’est engagée
sur la voie de la normalisation (photo : Brendan McDermid/Reuters)
RAPPORT SUR LA STABILITÉ FINANCIÈRE DANS LE MONDE
Les conditions financières faciles attribuables aux faibles taux d’intérêt
en vigueur dans les pays avancés ont incité de nombreux pays à
s’appuyer sur les «béquilles de la liquidité». Le
FMI a précisé que le moment est venu de faire en sorte que les systèmes
financiers s’affranchissent de cet accès facile au crédit et
évoluent vers un environnement de croissance auto-entretenue.
Des progrès :
• Aux États-Unis, la politique monétaire a commencé à
renouer avec la normalité face à des signes grandissants d’affermissement
de la reprise.
• Les banques dans la zone euro ont amélioré leurs ratios de
fonds propres et la région opère un passage de la fragmentation vers
un dispositif d’intégration plus solide.
• Les sorties de capitaux des pays émergents sont restées limitées,
notamment là où les gouvernements s’attaquent aux vulnérabilités
macroéconomiques sur fond de durcissement des conditions financières
extérieures.
Le travail à venir
La transition vers une plus grande stabilité est loin d’être
achevée et les conditions nécessaires à un système financier
stable n’ont pas été entièrement remplies, ainsi que
le montrent les récents épisodes de turbulences financières,
selon le FMI.
«Dans les pays avancés, les marchés financiers continuent de
s’appuyer sur une politique monétaire exceptionnellement accommodante
et sur des conditions de liquidités faciles», a déclaré
José Viñals, Conseiller financier et Directeur du Département
monétaire et des marchés de capitaux du FMI. «Ces pays vont
devoir réduire leur dépendance à l’égard du soutien
monétaire et des injections de liquidités pour pouvoir créer
un environnement de croissance auto-entretenue, marquée par une augmentation
des investissements des entreprises et une création d’emplois».
Pour pouvoir passer d’un marché financier animé par des taux
d’intérêt faibles dans les pays avancés à un marché
financier animé par une croissance auto-entretenue, il faudra une action
résolue des gouvernants dans les pays avancés et les pays émergents.
Le sentier dégagé vers la normalisation de la politique monétaire
C’est aux États-Unis que l’évolution progressive vers
une croissance auto-entretenue est la plus avancée. La reprise en cours donne
des signes évidents de «pousses vertes». Cependant plusieurs
risques continuent de peser sur la stabilité financière. On citera
notamment l’apparition de vulnérabilités dans certains créneaux
des marchés, tels que ceux des obligations à rendement élevé
et des fonds de créances, où les normes de souscription se sont relâchées.
L’intensification de l’activité sur ces marchés —
et la possibilité d’une mauvaise quantification du risque —
s’explique par le fait que les investisseurs sont en quête de rendements
plus élevés et que les entreprises continuent de se prévaloir
des conditions faciles de crédit.
D’autres facteurs de risque pourraient amplifier les effets des chocs potentiels.
On citera notamment une forte compression de la liquidité des marchés
et une croissance rapide des fonds de placement centrés sur le crédit
et de fonds cotés en bourse. Ces véhicules de placement sont beaucoup
plus sujets à des rachats soudains de la part des investisseurs, à
la différence des autres détenteurs traditionnels de fonds de créances.
Le problème tient à ce que si les investisseurs cherchent à
se retirer massivement des véhicules d’investissement centrés
sur des obligations à rendement élevé relativement illiquides
ou des fonds de créances, les tensions pourraient pousser à des bradages
sur les marchés de crédit et entraîner une augmentation rapide
des rendements.
Les dirigeants américains doivent gérer avec prudence ces risques grandissants
pour assurer la stabilité financière et éviter les retombées
à l’échelle mondiale. Par exemple, les politiques macroprudentielles
peuvent aider à réduire la prise excessive de risques par les participants
au marché. Ces initiatives sont essentielles pour aider les États-Unis
à procéder à un retrait sans heurts des politiques monétaires
non conventionnelles, lequel constitue toujours le scénario le plus probable.
Les pays émergents se heurtent à des défis grandissants
Les vents favorables des bonnes conditions financières externes et de la forte
croissance du crédit ne soufflent plus. Des déséquilibres macroéconomiques
et financiers se sont accumulés durant la période de politique monétaire
exceptionnellement accommodante, la dette s’étant alourdie dans les
bilans publics et privés. Des pays comme le Brésil, l’Indonésie,
l’Inde et la Turquie sont subi de fortes pressions de la part des marchés
durant l’année écoulée car les investisseurs s’intéressent
de plus en plus à ces déséquilibres pour différencier
les marchés et les types d’actifs. Des mesures rapides pour asseoir
la crédibilité des dispositifs en place ont contribué à
atténuer certaines de ces tensions, mais il reste encore beaucoup à
faire.
M. Viñals a précisé que certaines entreprises de pays émergents
étaient particulièrement vulnérables.
«Un niveau d’endettement plus élevé et une moindre capacité
de service de la dette rendent les entreprises plus sensibles à un durcissement
des conditions financières extérieures et à un risque d’inversion
des flux de capitaux capable de provoquer un renchérissement des coûts
d’emprunt et une chute des bénéfices», a-t-il ajouté.
Le FMI a réalisé une analyse en profondeur des bilans des entreprises
des pays émergents, en se centrant sur la part de la dette des entreprises
détenue par des sociétés plus faibles et à fort levier
financier, ce qu’il est convenu d’appeler la «dette compromise».
Dans un scénario très défavorable où les coûts
d’emprunt s’envoleraient et les bénéfices se détérioreraient
gravement, la dette compromise pourrait s’accroître de 740 milliards
de dollars, pour atteindre en moyenne 35 % de la dette totale des entreprises
de l’échantillon.
L’impact des chocs pourrait être aggravé par une «asymétrie
de liquidité systémique» grandissante. Par exemple, sur certains
marchés obligataires souverains libellés en monnaie locale où
les investisseurs étrangers jouent aujourd’hui un plus grand rôle,
il existe aujourd’hui un contraste frappant entre l’ampleur potentielle
des sorties de capitaux et la moindre capacité et disposition des banques
internationales à assurer l’intermédiation de ces flux. Cette
discordance pourrait amplifier l’impact des chocs et propager internationalement
les effets sur les prix des actifs.
Les dirigeants des pays émergents doivent maintenir des marges de manœuvre
et des dispositifs macroéconomiques crédibles. Ils doivent en outre
adopter des mesures prudentielles pour sauvegardes les établissements bancaires
et non bancaires. Cela est particulièrement pertinent dans le cas de la Chine,
où la croissance du crédit des établissements non bancaires
à impulsé l’effet de levier au sein des entreprises.
Assainir les banques et les entreprises de la zone euro
Les marchés ont certes sensiblement amélioré leur comportement
à l’égard des banques et des États de la zone euro, notamment
dans les pays en difficulté. Cela s’explique par les réformes
adoptées au niveau national et communautaire et par la conviction grandissante
que la prochaine revue de la qualité des actifs et les tests de résistance
des autorités européennes seront de nature à renforcer les
banques. Cependant, des défis considérables subsistent :
• La restructuration du secteur fortement endetté des entreprises de
la zone euro marque le pas en raison de l’assainissement inachevé des
bilans bancaires.
• Les conditions de crédit demeurent difficiles dans les pays de la
zone euro en difficulté. Les banques dans ces pays subissent le poids d’un
stock considérable et grandissant de créances improductives, lui-même
imputable au surendettement non résolu des entreprises. Ce poids limite la
rentabilité des banques et leur capacité à fournir des crédits.
Si le flux du crédit ne reprend pas, les banques auront du mal à accompagner
la reprise et à contribuer à la transition de la fragmentation à
l’intégration financière.
Les dirigeants de la zone euro doivent faire face à la tâche difficile
qui consiste à accélérer l’assainissement des bilans
des banques et des entreprises sans perturber le redressement de la confiance des
marchés. «Il ne suffit pas d’assainir les banques» a ajouté
M. Viñals, «les dirigeants doivent aussi parachever le
travail de redressement des entreprises»
Le Rapport sur la stabilité financière dans le monde préconise
également d’autres mesures pour accélérer la résolution
des créances improductives et améliorer l’accès des entreprises
au crédit.
• Les gouvernants doivent accroître les incitations en faveur des provisionnements
et des radiations bancaires, réformer les dispositifs juridiques pour faciliter
les résolutions rapides et promouvoir un marché secondaire pour les
créances improductives.
• Les instances de règlementation du marché pourraient également
faciliter la cotation d’obligations à rendement élevé
des entreprises plus petites et les dirigeants devraient réévaluer
les obstacles réglementaires à la titrisation des crédits.
Le renforcement des banques et des entreprises devrait aider à rehausser
l’optimisme à l’égard des marchés financiers et
améliorer la circulation du crédit à l’appui de la reprise.
