稳定发达经济体的债务

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Authors: ZSOLT DARVAS, JEROMIN ZETTELMEYER
Published: March 17, 2026

概览与问题定义

许多高负债的发达经济体面临严峻的财政前景；在现行政策下，比利时、法国、英国和美国等国的公共债务率将在未来二十年内持续恶化。
这些国家仍有举债空间，但该空间有限；金融市场迄今较为宽容，但近期动荡显示市场对负面财政或经济消息变得更加敏感，可能要求更高利率。
技术与人口因素：
- 人工智能驱动的生产率增长有可能减缓债务比率上升并减少所需调整幅度，但规模和时机不确定。
- 人口老龄化、贸易割裂和政治不确定性可能导致增长放缓并产生相反影响。

方法论（研究框架）

起点与期限：
- 以2024年为起点，时间跨度为20年，分为两个阶段：最初7年（第一阶段）与随后13年（第二阶段）。
- 第一阶段：政府将基本余额提高至确保债务可持续的水平。第二阶段：保持基本余额不变（不考虑人口老龄化带来的支出变化）。
模拟要素：
- 采用官方增长预测以及基于市场的利率、汇率和通胀预测，结合模拟冲击，在不同基本余额（不含债务的利息支出）的情景下生成未来债务率的概率分布。
目标：
- 使第一阶段的财政调整确保这20年的最后5年里债务率保持稳定的概率达到70%。

主要发现（结果喜忧参半）

所需长期基本余额（长期稳定债务所需的基本余额）：
- 法国和美国：GDP的1.3%
- 比利时和英国：GDP的1.8%
- 意大利：GDP的2.5%
调整幅度与分布：
- 鉴于2024年出现巨额赤字，许多国家可能需要大幅调整。
- 约有十几个国家所需调整幅度超过GDP的3%。
- 法国、波兰、罗马尼亚、斯洛伐克共和国和美国这五个国家的调整幅度（较2024年）达到了5%。
对预测假设的脆弱性：
- 德国的调整计划假设的通胀和增速均高于专家预测；若实际增速和通胀低于预期，德国的赤字和债务将远高于其预测值。
- 欧盟委员会和IMF的预测显示，调整需求最大的国家不太可能实施稳定债务水平所需的措施，增加了目标准确实现的疑虑。

历史先例与经验教训

稳定债务所需的基本余额在若干高负债发达经济体中历史上极为罕见：
- 以法国为例：要使基本盈余达到GDP的1.3%，在过去五十年中仅出现过六次。
成功转型的例子（2008年后被视为脆弱但实现财政纪律的国家）：
- 希腊：2024年经周期调整后实现基本余额为4.0%。
- 葡萄牙：只需GDP的0.5%的小幅调整。
- 爱尔兰：所需调整幅度为1.9%；爱尔兰债务比率为GDP的39%（远低于美国的122%和英国的101%）。
成效与动力：
- 这类国家通过财政紧缩与结构性改革，并在必要时辅以公共及私人部门的债务重组，最终回到可持续增长轨道。
- 从2008年危机后的表现看，2022年至2025年这三个国家的年均增速在3.1%至4.2%之间，均超过美国的2.6%。
- 这些改革与重组往往不是由国内政治自发推动，而是在市场压力下被迫推行。

政策路径与情景

最佳路径（政治上最难实现）：
- 将促进增长的结构性改革（包括在欧盟落实“德拉吉报告”的单一市场议程）与社会保障及养老金体系的深度改革相结合。
- 可能包括全面改革税制，在不抑制增长的前提下增加财政收入（对美国尤为适用，强调美国是经合组织中唯一未征收增值税的国家）。
更可能的路径：
- 国内政治领导层更迭，新领导层将财政纪律置于优先地位，但可能不推行深度结构性改革。意大利为例：21世纪10年代初险些危机后，政治派别普遍将预算维持在可控范围；意大利债务率仍高达GDP的135%左右，但经周期调整的基本余额为GDP的0.3%，状况优于比利时、法国或英国。
硬着陆情景（风险）：
- 借贷成本突然飙升可能引发债务危机；随着债务攀升，利率走高，市场对财政可持续性消息更为敏感。
- 政府可能采取金融压制手段（例如鼓励国内银行或机构吸收更多政府债务），但此类措施存在局限性。
- 意外的通胀或许能暂时缓解财政压力，但持续高通胀最终会推高名义利率。

政策建议要点

尽早认识并应对风险，避免硬着陆情景的发生。
优先采取的措施包括：
- 结合促进长期增长的结构性改革与社会保障/养老金体系的深度改革。
- 在不抑制增长的前提下改革税制以增加财政收入。
- 在债务不可持续时，配合必要的公共及私人部门债务重组。
借鉴历史经验：财政纪律与结构性改革虽痛苦，但在市场压力下实施后能带来回报；政策制定者应权衡短期政治成本与长期财政可持续性的必要性。

来源：金融与发展页面概览