Estabilizar la deuda en las economías avanzadas

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Muchas economías avanzadas muy endeudadas enfrentan un panorama fiscal sombrío.
Con las políticas actuales, los coeficientes de deuda pública de países como Bélgica, Francia, Estados Unidos y el Reino Unido se deteriorarán en las próximas dos décadas.
Los mercados financieros han sido indulgentes hasta ahora, pero las sacudidas recientes podrían aumentar su susceptibilidad a noticias negativas sobre perspectivas fiscales o económicas, presionando al alza las tasas de interés incluso para países con mercados de bonos muy líquidos.
La inteligencia artificial podría aumentar la productividad y frenar algo el avance de los coeficientes de deuda, aunque no se conoce con certeza su magnitud ni el momento de ocurrencia. Por el contrario, el envejecimiento de la población y la menor actividad por fragmentación del comercio e incertidumbre política tienden a empeorar la situación.

Horizonte analizado: 20 años a partir de 2024, dividido en dos períodos:
- Primer período: 7 años en los que los gobiernos elevan el saldo primario hasta un nivel que garantice la sostenibilidad de la deuda.
- Segundo período: 13 años en los que se mantiene constante el saldo primario, excluyendo variaciones del gasto por envejecimiento.
Objetivo cuantitativo: garantizar una probabilidad del 70% de que el ajuste fiscal del primer período sea suficiente para estabilizar el coeficiente de deuda en los últimos cinco años del horizonte de 20 años.
Datos y herramientas: pronósticos de crecimiento oficiales, proyecciones de mercado de tasas de interés, tipos de cambio e inflación, y shocks simulados para generar distribuciones de probabilidad de futuros coeficientes de deuda en distintos escenarios del saldo primario (excluye pagos de intereses).

Saldo primario a largo plazo necesario en varios casos:
- Estados Unidos: 1,3% del PIB.
- Francia: 1,3% del PIB.
- Bélgica: 1,8% del PIB.
- Reino Unido: 1,8% del PIB.
- Italia: 2,5% del PIB.
Ajustes requeridos respecto a 2024:
- Alrededor de una docena de países requieren ajustes de más del 3% del PIB.
- Cinco países —Estados Unidos, Francia, Polonia, la República Eslovaca y Rumanía— necesitan ajustes del 5% con respecto a 2024.
Evaluación de supuestos nacionales:
- Varios planes nacionales (por ejemplo, Alemania) utilizan supuestos macroeconómicos más optimistas que los de la metodología común de la UE; si crecimiento e inflación efectivos son menores, los déficits y la deuda estarán muy por encima de las proyecciones del país.
Probabilidad de implementar ajustes:
- Pronósticos de la Comisión Europea y el FMI indican que los países con mayores necesidades de ajuste probablemente no adoptarán las medidas requeridas, lo que reduce la probabilidad de estabilización.

Los saldos primarios necesarios para estabilizar la deuda son poco frecuentes históricamente en varias economías avanzadas fuertemente endeudadas.
Ejemplo: Francia necesitaría un superávit primario del 1,3% del PIB para estabilizar su deuda; tal nivel ha ocurrido apenas seis veces en cinco decenios.
Casos de éxito recientes entre antiguos eslabones débiles de la zona del euro:
- Grecia: saldo primario del 4,0% en 2024 (teniendo en cuenta altibajos del ciclo económico).
- Portugal: necesita un ajuste de 0,5% del PIB.
- Irlanda: necesita un ajuste del 1,9% del PIB; coeficiente de endeudamiento del 39% del PIB.
- Comparaciones: coeficientes de endeudamiento citados de Estados Unidos 122% del PIB y Reino Unido 101% del PIB; Italia alrededor del 135% del PIB.
Resultado de reformas tras crisis:
- Ajustes fiscales y reformas estructurales aplicados tras la crisis de 2008 condujeron a crecimiento sostenible en estos países.
- Crecimiento medio anual en 2022–25 para los tres países citados: entre 3,1% y 4,2%, por encima del 2,6% de Estados Unidos.
Moral: la disciplina fiscal y las reformas estructurales —junto con la reestructuración de la deuda pública y privada cuando sea insostenible— producen resultados a largo plazo; a menudo dichas medidas fueron impulsadas por presión del mercado.

Rutas posibles para el ajuste:
- Ruta óptima: combinar reformas a favor del crecimiento (incluye poner en marcha el programa de mercado único en la UE descrito en el informe Draghi) con profundas reformas de la seguridad social y el sistema de pensiones, y reorganizar sistemas tributarios para aumentar ingresos sin desincentivar el crecimiento (pertinente para Estados Unidos, único país de la OCDE sin impuesto al valor agregado).
- Ruta políticamente más realista: lograr nuevo liderazgo político que priorice disciplina fiscal, sin reformas de gran calado (ejemplo: Italia mantiene presupuestos bajo control; saldo primario ajustado en función del ciclo de 0,3% del PIB).
Riesgos de un aterrizaje brusco:
- Una escalada repentina de los costos de endeudamiento podría causar tensiones por sobreendeudamiento y un aterrizaje brusco.
- A medida que aumenta la deuda, las tasas de interés podrían subir y los mercados volverse más sensibles a noticias que cuestionen la sostenibilidad fiscal.
- Posibles respuestas gubernamentales incluyen represión financiera (por ejemplo, alentar a bancos o instituciones nacionales a absorber más deuda pública); tales medidas tienen límites.
- Una inflación sorpresiva podría aliviar temporalmente presiones fiscales, pero una inflación persistentemente más alta podría elevar eventualmente las tasas de interés nominales.

Adoptar una combinación de:
- Disciplina fiscal creíble y sostenida.
- Reformas estructurales orientadas al crecimiento (incluido el avance del mercado único en la UE).
- Reformas profundas de la seguridad social y pensiones donde sea necesario.
- Reordenamiento de sistemas tributarios para elevar ingresos sin desalentar el crecimiento.
Considerar reestructuraciones de deuda pública y privada cuando la deuda sea insostenible.
Reconocer y anticipar riesgos de mercado; reaccionar a tiempo para evitar aumentos abruptos de los costos de endeudamiento y un posible aterrizaje brusco.

Estabilizar la deuda en las economías avanzadas — Zsolt Darvas y Jeromin Zettelmeyer (FMI).