L’inflation restera-t-elle élevée ?

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L’inflation restera-t-elle élevée ?

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• Authors: RUCHIR AGARWAL, MILES KIMBALL
• Published: July 5, 2022

Contexte et message central

• La réponse dépend de la répartition des chocs qui frappent l’économie et de la riposte des banques centrales (et des ministères des Finances).
• À la mi-2022, l’inflation globale et l’inflation hors alimentation et énergie étaient nettement supérieures à leur objectif dans la plupart des pays.
• Incertitudes principales : durée des tensions sur le marché du travail, durée des goulets d’étranglement dans les chaînes d’approvisionnement, durée et effets de la guerre en Ukraine, et forme de la riposte des banques centrales.

Cinq causes principales de l’inflation actuelle (constatées et implications)

• Goulets d’étranglement au niveau des chaînes d’approvisionnement
  • Deux effets distincts de la pandémie : perturbations initiales liées aux confinements et, plus tard, des goulets d’étranglement persistants.
  • Étude citée : Rees et Rungcharoenkitkul (2021) — contraintes sur les matières premières, biens manufacturés intermédiaires et transport de marchandises.
  • Indicateur Flexport OTI (Ocean Timeliness Indicator) : à fin avril 2022, les délais d’expédition restaient proches de leurs plus hauts niveaux historiques.
• Déplacement de la demande vers les biens au détriment des services
  • Forte hausse des dépenses consacrées aux biens, en particulier biens durables (dont les voitures d’occasion).
  • Ce glissement peut être temporaire (phase active de la pandémie) ou partiellement persistant en raison des changements sociétaux induits par la pandémie.
• Relance globale et reprise postpandémie
  • Mesures budgétaires annoncées à l’échelle mondiale : environ 16 900 milliards de dollars.
  • Aux États-Unis : plan « American Rescue Plan » de 1 900 milliards de dollars.
  • Dynamique politique : opposition entre « Team Persistent » (prévoit inflation élevée et persistante) et « Team Transitory » (considère l’effet temporaire ou modéré).
  • Les ménages dépensant les économies accumulées ont alimenté une demande globale plus forte que prévu.
• Choc sur l’offre de main-d’œuvre
  • Taux d’activité inférieur aux niveaux antérieurs à la pandémie dans plusieurs pays avancés.
  • Aux États-Unis : taux d’activité inférieur de quelque 1,5 % par rapport à avant la pandémie (soit environ 4 millions de travailleurs en moins).
  • Référence : Domash et Summers (2022) — risque de persistance d’un déficit d’emplois contribuant aux tensions inflationnistes.
• Chocs sur l’approvisionnement en énergie et en produits alimentaires liés à l’invasion de l’Ukraine par la Russie
  • Hausse des prix du pétrole et du gaz naturel; hausse des prix des produits alimentaires.
  • Cours du blé à des plus hauts historiques ; l’Ukraine et la Russie représentent 30 % des exportations mondiales de blé.
  • Effets particulièrement importants pour les pays à faible revenu et émergents où l’alimentation et l’énergie peuvent peser au moins 50 % dans le panier de consommation (ex. en Afrique).

Cadre analytique et constats empiriques

• Usage d’un modèle OG-DG (offre globale - demande globale) pour synthétiser les effets sur marchés des biens et des services.
• Observation générale : malgré de grandes disparités entre pays, l’inflation a augmenté pratiquement partout.
• Définition empirique utilisée :
  • « Avoir jugulé l’inflation » = période de trois ans au cours de laquelle l’inflation trimestrielle est restée inférieure à 4 % depuis 1990.
  • « Mois vedette » (« Blue Chip Month ») = première fois qu’une banque centrale atteint cette période de trois ans.
  • « Envolée de l’inflation impossible à maîtriser » = période de 36 mois au cours de laquelle l’inflation dépasse 4 %.
• Résultat empirique : parmi les pays de l’OCDE, très peu ont rechuté vers une inflation persistante impossible à maîtriser après avoir accédé au statut privilégié, sauf en cas de crise financière majeure.

Riposte des banques centrales : histoire et mécanismes

• Changement majeur depuis la fin des années 70 : moindre tolérance envers l’inflation après les épisodes de désinflation (Royaume-Uni sous Margaret Thatcher, Réserve fédérale sous Paul Volcker).
• Réformes institutionnelles : indépendance des banques centrales et renforcement des compétences techniques en économie expliquent la capacité à juguler l’inflation.
• Asymétrie de la riposte via la borne zéro des taux nominaux : tolérance plus grande pour une inflation inférieure à 2 % qu’au-delà de 2 %.
• Anticipations d’inflation : au fil du temps, elles ont diminué et sont devenues relativement ancrées (parfois en dessous de 2 %), ce qui rend plus difficile la désancrage par une inflation temporaire.

Scénarios, risques et facteurs susceptibles de modifier le pronostic

• Diagnostic central : en se fondant sur le passé, il n’y aura vraisemblablement pas d’envolée de l’inflation impossible à maîtriser au-delà de deux ans pour la plupart des pays, mais certains pays pourraient perdre leur statut privilégié en raison de l’inflation pandémique.
• Facteurs susceptibles de remettre en cause ce pronostic :
  • Relâchement de l’aversion des banques centrales pour l’inflation en raison d’effets durables de la pandémie, incertitudes sur la reprise, ou tentations d’alléger le poids des dettes par l’inflation.
  • Incertitude sur un éventuel changement de la « fonction de réaction » des banques centrales après la pandémie.
  • Calculs basés sur la règle de Taylor classique : il pourrait aisément falloir des taux d’intérêt de pas moins de 7 % dans plusieurs pays pour faire baisser l’inflation.
  • Interaction politique-macroéconomique : argument de John Cochrane (Varadarajan, 2022) — relever les taux sans rééquilibrer la politique budgétaire équivaudrait à freiner et accélérer simultanément ; doute du public sur la volonté des États de rembourser leur dette sans décote pourrait empirer l’inflation.
• Horizon temporel clé : comportement de l’inflation au-delà de 2025 dépendra essentiellement de deux facteurs
  • la détermination des banques centrales à juguler l’inflation
  • l’assurance du marché obligataire que les États sont disposés à rembourser leurs dettes sans les faire fondre

Auteurs

• RUCHI AGARWAL — un des fondateurs du Global Talent Fund et dirige le Raj Center à l’Université de Columbia.
• MILES KIMBALL — professeur à l’Université du Colorado, à Boulder.

Source: L’inflation restera-t-elle élevée ?, FINANCES & DÉVELOPPEMENT, Juin 2022.